Срок Белого дома по стейблкоинам сорван, а Хоскинсон предупреждает, что закон CLARITY может вытеснить американских криптоучредителей за рубеж

Попытка Вашингтона создать федеральный свод правил для криптовалют вновь разожгла давние споры в отрасли о том, что на самом деле дает "регуляторная ясность" и кому она помогает.

В центре дебатов находится H.R. 3633, Закон о ясности рынка цифровых активов 2025 года, законопроект, который сторонники представляют как долгожданную замену многолетнему регулированию через правоприменение.

Законодательство призвано прояснить границы вокруг цифровых активов, определить обязанности по надзору и установить основу для того, как токены и посредники рассматриваются в соответствии с федеральным законодательством.

Но по мере продвижения законопроекта через Вашингтон, он порождает два резко различающихся прочтения того, что произойдет дальше.

Основатель Cardano Чарльз Хоскинсон раскритиковал предложение как "ужасный, мусорный законопроект", утверждая, что он сделает новые криптопроекты ценными бумагами по умолчанию и оставит их судьбу в руках процесса нормотворчества Комиссии по ценным бумагам и биржам США, который будущие администрации могут использовать как оружие.

Связанное чтение

Комиссия по ценным бумагам и биржам США наконец переходит от судебных баталий к нормотворчеству, предлагая предсказуемость, которой не хватало рынку

Путь нормотворчества указывает на надзор, наилучшее исполнение и более глубокую ликвидность.

4 сентября 2025 · Liam 'Akiba' Wright

JPMorgan, напротив, утверждает, что закон о структуре рынка, принятый к середине года, может стать значимым катализатором для цифровых активов во второй половине 2026 года, снизив правовую неопределенность и облегчив институтам расширение экспозиции.

Разногласия касаются не только того, нужно ли законодательство. Речь идет о том, кто извлечет выгоду из версии, которая сейчас обсуждается, и кто может быть отстранен от нее.

Свод правил, обещающий ЯСНОСТЬ

Закон о ЯСНОСТИ призван заменить мозаику судебных исков, правоприменительных действий и оспариваемых интерпретаций более формальным сводом правил.

Для крупных регулируемых компаний это обещание привлекательно. Четкий закон может снизить правовой хвостовой риск, предоставить банкам и брокерским компаниям основу для соблюдения правил и облегчить создание продуктов в области кастодии, торговли и токенизации.

Это аргумент JPMorgan. Его аналитики утверждают, что законодательство, проводящее более четкие границы, может изменить структуру криптовалютного рынка, покончив с регулированием через правоприменение, стимулируя токенизацию и создавая условия для более широкого институционального участия.

На практике это могло бы снизить барьер для распределителей активов, которые не желали увеличивать экспозицию, пока правовой режим цифровых активов остается неурегулированным.

Время имеет значение. Если Конгресс примет законопроект к середине года, банки, кастодианы и брокерские компании будут иметь время, чтобы перевести закон в планирование продуктов и процессы соответствия до конца года.

Вот почему JPMorgan рассматривает законодательство не просто как юридическую веху, но как историю потоков второй половины года.

Однако этот аргумент попадает на хрупкий рынок. Биткоин торгуется значительно ниже предыдущих максимумов, а склонность к риску в большей части сектора остается слабой.

В такой среде свод правил, расширяющий инвестиционную вселенную для институтов, может иметь большее значение, чем в эйфорическом рынке.

Почему критики говорят, что законопроект может сузить инновации

Критика Хоскинсона связана не столько с необходимостью самого законодательства, сколько со структурой законодательства, которое сейчас рассматривается.

Его беспокойство заключается в том, что законопроект может формализовать систему, в которой многие новые криптопроекты начинают жизнь под режимом ценных бумаг, а затем должны убедить регуляторов в том, что они вышли за его пределы.

В этой модели вопрос будет касаться не только того, стала ли сеть децентрализованной на практике. Это также будет вопрос о том, согласна ли Комиссия по ценным бумагам и биржам США с тем, что проект пересек тот порог, который агентство считает достаточным.

Вот почему Хоскинсон утверждает, что этот "законопроект о регуляторной ясности" враждебен. По его мнению, определенность не является автоматически полезной, если создаваемая определенность налагает обременительную отправную точку для новых участников.

По его словам:

Более того, более широкое предупреждение заключается в том, что предлагаемая законопроектом система заменит неопределенность более жесткой структурой, которая благоприятствует устоявшимся сетям и компаниям с большим капиталом.

Хоскинсон утверждал, что более старые проекты, такие как XRP, Cardano и Ethereum, могли бы рассматриваться как ценные бумаги в рамках такой системы при запуске.

В свете этого он предположил, что реальный эффект может ощущаться не столько старыми сетями, которые могут быть лучше позиционированы для навигации в любом переходном процессе, сколько будущими разработчиками, решающими, где запустить следующее поколение криптопроектов.

Он добавил:

Это центральная проблема инноваций. Если основатели считают, что Соединенные Штаты потребуют неопределенных и потенциально длительных усилий для вывода сети из режима ценных бумаг, некоторые могут решить, что запуск оффшор более рационален, чем строительство в рамках американского режима, который они считают дорогим, дискреционным и трудноудовлетворимым.

С этой точки зрения, Закон о ЯСНОСТИ может создать систему, которая безопаснее для действующих игроков и более ограничительна для новых проектов.

Основатель Cardano утверждал, что это подорвет одно из давних утверждений отрасли о том, что Соединенные Штаты должны быть конкурентной юрисдикцией для развития блокчейна, а не местом, где крупнейшие компании получают наибольшую выгоду от законодательства.

Вознаграждения стейблкоинов стали политическим узким местом

Между тем, текущая задержка законопроекта в Вашингтоне связана не только с абстрактными вопросами децентрализации или инноваций.

Речь идет также о стейблкоинах и, более конкретно, о том, должны ли эмитенты стейблкоинов или аффилированные платформы иметь право предлагать вознаграждения, напоминающие доходность.

Эта борьба стала одним из основных узких мест в переговорах. Усилия по преодолению разрыва между банками и криптофирмами пока не привели к урегулированию, и разногласия имеют более широкие последствия, чем узкий спор о дизайне продукта.

Криптофирмы хотят иметь возможность структурировать регулируемые программы вознаграждений вокруг стейблкоинов, таких как USDC. Банки возражают, потому что рассматривают эти продукты как прямой вызов депозитной базе, которая поддерживает традиционные модели кредитования и финансирования.

Опасение очевидно. Если потребители могут зарабатывать от 4% до 5% через вознаграждения, связанные со стейблкоинами, или экономически аналогичные договоренности, в то время как традиционные сберегательные счета платят лишь часть этого, миграция депозитов становится реальным риском.

Это повлияет не только на конкуренцию между банками и криптокомпаниями. Это также может повлиять на то, как денежно-кредитная политика движется через финансовую систему, если балансы будут смещаться от обычных банковских депозитов.

Вот почему дебаты о стейблкоинах переросли в нечто большее, чем криптовалютный вопрос. Это все больше связано с вопросами банковского финансирования, финансовой стабильности и монетарной трансмиссии.

Эта динамика помогает объяснить, почему более широкий разговор о структуре рынка стал сложнее разрешить, даже когда многие участники в целом согласны с тем, что нынешняя нормативная база неадекватна.

Между тем, похоже, наблюдается по крайней мере некоторая конвергенция вокруг одного принципа: балансы стейблкоинов не должны выплачивать прямые проценты, как это делают банковские счета.

Однако криптофирмы продолжают искать способы предложить экономическую отдачу через членство, вознаграждения, аффилированные программы или структуры, подобные стейкингу. Банки, тем временем, рассматривают эти усилия как попытки воссоздать конкуренцию депозитов за пределами традиционного регуляторного периметра.

Это одна из причин, по которой законодательный пакет стало так сложно закрыть. То, что началось как законопроект о структуре криптовалютного рынка, теперь также является борьбой о том, кто получает право предлагать продукты, подобные доходности, на каких условиях и с какими последствиями для более широкой финансовой системы.

Что может означать принятие Закона о ЯСНОСТИ для рынков?

Для инвесторов законопроект, возможно, лучше понять через сценарии, а не лозунги о том, хорошо или плохо регулирование.

В наиболее конструктивном сценарии Конгресс принимает Закон о ЯСНОСТИ к середине года, и реализация оказывается работоспособной.

Это соответствовало бы тезису JPMorgan. Правовая неопределенность снизится, регулируемые американские площадки смогут расширить свои предложения, а институты получат более четкую основу для кастодии, торговли, токенизации и привлечения клиентов.

Непосредственными бенефициарами в этом исходе, вероятно, станут фирмы, уже позиционированные для работы в рамках регулируемой системы: биржи, брокеры, кастодианы и платформы токенизации.

Эти компании получат выгоду от более четкого набора правил и от возможности сообщить клиентам, что федеральный закон теперь определяет рынок более явно, чем раньше.

Второй сценарий - принятие с жесткими ограничениями на вознаграждения стейблкоинов. Это все равно обеспечит ясность, но может перенаправить спрос на доходность в смежные продукты, такие как токенизированные депозиты, структуры денежного рынка или другие регулируемые обертки.

Некоторые части децентрализованных финансов могут увидеть временные притоки от пользователей, ищущих альтернативы, хотя это также может привлечь больше регуляторного внимания к любому предложению, которое начинает напоминать прием депозитов.

Третий сценарий - задержка. Этот результат сохранит неопределенность и оставит рынок работающим в системе, от которой многие в отрасли говорят, что хотят избавиться.

Однако задержка также поддержит аргумент критиков о том, что Соединенные Штаты становятся юрисдикцией, где могут процветать только самые безопасные и наиболее устоявшиеся активы, в то время как новые проекты выбирают формирование в другом месте.

Рыночный эффект задержки, вероятно, не придет через единичный ценовой шок. Он будет выражаться более постепенно - через то, где строят основатели, где развертывается венчурный капитал и какие юрисдикции привлекают следующую волну запусков токенов и блокчейн-инфраструктуры.

Больший вопрос за законопроектом

Закон о ЯСНОСТИ должен был урегулировать давний спор о том, нужна ли криптовалютам формальная федеральная основа.

Вместо этого он выявил более глубокое разногласие о том, чего отрасль хочет от ясности в первую очередь.

Для банков, брокеров и крупных институтов более четкий закон привлекателен, потому что он снижает юридическую неопределенность и создает путь для размеренного расширения.

Для критиков, таких как Хоскинсон, вопрос заключается в том, заблокирует ли структура, которая сейчас формируется, следующее поколение сетей в регуляторный процесс, контролируемый агентством, которое может применять правила непоследовательно.

Это оставляет Вашингтон обсуждать больше, чем криптовалютный законопроект. Он обсуждает будущую структуру рынка, который все еще хочет как институционального принятия, так и открытого входа для новых разработчиков, две цели, которые не всегда указывают в одном направлении.

Это напряжение - причина того, почему законодательство стало столь спорным. Сторонники видят в нем конец регулирования через правоприменение и начало более инвестируемого рынка.

Противники видят риск того, что законопроект, проданный как ясность, может превратиться в режим контроля доступа, который защищает действующих игроков, направляет активность в сторону крупнейших регулируемых фирм и повышает стоимость начала чего-то нового.

Пока центральный вопрос остается нерешенным. Если законопроект будет принят и окажется работоспособным, он может изменить структуру американского криптовалютного рынка и стать значимой историей второй половины года для институционального принятия.

Если он застопорится или появится с правилами, которые критики считают слишком ограничительными, борьба отрасли за ясность не закончится. Она просто перейдет из судов и агентств на следующий этап политической и конкурентной борьбы за то, кто будет определять будущее криптовалют в Соединенных Штатах.

Пост "Белый дом откладывает крайний срок по стейблкоинам, пока Хоскинсон предупреждает, что Закон о ЯСНОСТИ может вытолкнуть американских криптооснователей оффшор" впервые появился на CryptoSlate.