คำตัดสินของศาลฎีกาเมื่อวันที่ 20 กุมภาพันธ์ ที่ตัดสินว่าโครงการภาษีศุลกากรที่อิงตาม IEEPA ของประธานาธิบดีโดนัลด์ ทรัมป์เป็นสิ่งผิดกฎหมาย ได้สร้างภาระทางการคลังขนาดใหญ่ที่อาจทำหน้าที่เป็นการฉีดสภาพคล่องโดยไม่ได้ตั้งใจ
ศาลตัดสินด้วยคะแนน 6-3 ว่าพระราชบัญญัติอำนาจทางเศรษฐกิจในภาวะฉุกเฉินระหว่างประเทศไม่ได้ให้อำนาจประธานาธิบดีในการกำหนดภาษีศุลกากร ทำให้โครงการที่เก็บเงินได้อย่างน้อย 133.5 พันล้านดอลลาร์จนถึงวันที่ 14 ธันวาคม 2025 เป็นโมฆะ โดยแบบจำลองงบประมาณ Penn-Wharton ประมาณการว่ารายรับรวมถึงประมาณ 179 พันล้านดอลลาร์ ณ วันที่มีคำตัดสิน
ตลาดตอบสนองทันที: หุ้นพุ่งขึ้น ดอลลาร์อ่อนค่าลง และผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลเพิ่มขึ้นเล็กน้อย ขณะที่ผู้ค้าเริ่มคาดการณ์สิ่งที่อาจกลายเป็นหนึ่งในการโอนเงินทางการคลังที่ไม่ได้วางแผนที่ใหญ่ที่สุดในความทรงจำล่าสุด
คำถามเกี่ยวกับการคืนเงินตอนนี้อยู่ในภาวะกลืนไม่เข้าคายไม่ออกทางกฎหมาย ศาลปฏิเสธที่จะระบุว่าการคืนเงินควรดำเนินการอย่างไร โดยส่งประเด็นนี้กลับไปยังศาลการค้าระหว่างประเทศ
มีการยื่นฟ้องมากกว่า 1,000 คดีแล้วเพื่อขอคืนเงิน และผู้นำเข้าโดยทั่วไปมีเวลาสองปีภายใต้กฎหมายการค้าของสหรัฐฯ ในการฟ้องเพื่อเรียกเงินคืน
รัฐมนตรีว่าการกระทรวงการคลัง Scott Bessent บอกกับผู้สื่อข่าวว่ากระทรวงการคลังมีเงินสดประมาณ 774 พันล้านดอลลาร์ และคาดการณ์ว่ายอดคงเหลือจะอยู่ที่ 850 พันล้านดอลลาร์ภายในสิ้นเดือนมีนาคม โดยระบุว่าการคืนเงินใดๆ น่าจะจ่ายภายในหลายสัปดาห์ถึงหลายเดือน อาจขยายไปจนถึงหนึ่งปี
ช่วงเวลานั้นมีความสำคัญเพราะกลไกที่การคืนเงินไหลกลับจะเป็นตัวกำหนดว่าสิ่งนี้จะกลายเป็นเหตุการณ์สภาพคล่องที่วัดได้หรือกระบวนการบริหารที่ยืดเยื้อ
กราฟแสดงยอดคงเหลือบัญชีทั่วไปของกระทรวงการคลังใกล้ 900 พันล้านดอลลาร์ ณ วันที่ 18 กุมภาพันธ์ 2026 โดยมีเงินสำรองของธนาคารอยู่ที่ประมาณ 3.6 ล้านล้านดอลลาร์ แสดงให้เห็นว่าการจ่ายเงินคืนภาษีศุลกากรที่อาจเกิดขึ้นสามารถโอนเงิน TGA เข้าสู่ระบบธนาคารในอีกหลายเดือนข้างหน้าได้อย่างไรระบบการทำงานเบื้องหลังเรื่องสภาพคล่อง
เมื่อกระทรวงการคลังทำการคืนเงิน การบัญชีค่อนข้างตรงไปตรงมา แต่ผลกระทบไม่ใช่
ผู้ว่าการเฟด Chris Waller ได้อธิบายกลไก: เมื่อกระทรวงการคลังจ่ายเงิน ธนาคารกลางสหรัฐจะเดบิตบัญชีทั่วไปของกระทรวงการคลังและเครดิตบัญชีสำรองของธนาคารผู้รับ
การไหลออกของกระทรวงการคลังเพิ่มเงินสำรองของธนาคาร ซึ่งเป็นวัตถุดิบของสภาพคล่องทางการเงิน
หาก Bessent ใช้ยอดเงินสดที่มีอยู่เพื่อคืนเงินแทนที่จะเปลี่ยนเงินสดนั้นผ่านการกู้ยืมที่มากขึ้น ภาคเอกชนจะได้รับเงินสำรองเพิ่มขึ้นในขณะที่ยอดคงเหลือ TGA ลดลง
การฉีดเงินสำรองนั้นไม่จำเป็นต้อง "พิมพ์เงิน" เนื่องจากเป็นการโอนจากงบดุลภาครัฐไปยังภาคเอกชน
อย่างไรก็ตาม ผลกระทบทิศทางมีความสำคัญต่อราคาสินทรัพย์ โดยเฉพาะอย่างยิ่งสินทรัพย์ที่ไวต่อสภาวะการระดมทุน
Bitcoin ได้ซื้อขายมากขึ้นในฐานะสินทรัพย์สภาพคล่องเบต้าสูง ตอบสนองต่อการเปลี่ยนแปลงสภาวะทางการเงินควบคู่ไปกับหุ้น ภาระการคืนเงินภาษีศุลกากรอาจสร้างแรงกระตุ้นสภาพคล่องหลายเดือน ขึ้นอยู่กับความเร็วในการดำเนินการและตัวเลือกการระดมทุน
การตอบโต้มีอยู่ หากกระทรวงการคลังรักษายอดเงินสดที่สูงโดยออกตั๋วเงินเพิ่มเติมเพื่อคืนเงิน การออกตั๋วนั้นสามารถกระชับตลาดระดมทุนด้านหน้า
ปฏิกิริยาตลาดทันทีบ่งบอกถึงความตึงเครียดนี้: ผลตอบแทนเพิ่มขึ้นเล็กน้อยแม้ว่าดอลลาร์จะอ่อนค่าลง
สำหรับ Bitcoin ความแตกต่างระหว่างการคืนเงินผ่านการลดเงินสดและการคืนเงินผ่านการออกตั๋วใหม่คือความแตกต่างระหว่างลมหนุนสภาพคล่องและลมต้านผลตอบแทนที่แท้จริง
ภาพลักษณ์การขาดดุลและการเสนอราคาตามเรื่องเล่าการลดค่าเงิน
ผลกระทบทางการคลังขยายไปไกลกว่ากลไกของสภาพคล่องทันที
โครงการภาษีศุลกากร IEEPA คาดว่าจะสร้างรายได้จำนวนมาก และสำนักงบประมาณของรัฐสภาประมาณการประมาณ 300 พันล้านดอลลาร์ต่อปีในอีกทศวรรษข้างหน้า
คำตัดสินของศาลขจัดกระแสรายได้นั้น แม้ว่าฝ่ายบริหารจะพยายามกำหนดภาษีศุลกากรอีกครั้งผ่านเส้นทางทางกฎหมายอื่น การประมาณการของ Penn-Wharton ทำให้รายรับอยู่ในบริบท: 175 พันล้านดอลลาร์ถึง 179 พันล้านดอลลาร์เกินงบประมาณประจำปีของกรมใหญ่ๆ ของรัฐบาลกลาง
Matthew Sigel กล่าวถึงมุมคริปโตอย่างตรงไปตรงมา: "ในกรณีที่ไม่มีรายได้จากภาษีศุลกากร การพิมพ์เงินและการลดค่าเงินจะเร่งขึ้น"
การอ้างสิทธิ์นั้นดุดันทางวาทศาสตร์ เนื่องจากการคืนเงินไม่ใช่การสร้างเงิน อย่างไรก็ตาม ส่วนที่สามารถซื้อขายได้ไม่ใช่ว่าการอ้างสิทธิ์นั้นแม่นยำทางเทคนิคหรือไม่ แต่เป็นว่าเรื่องเล่านั้นได้รับความสนใจหรือไม่
การคาดการณ์การขาดดุลที่ใหญ่ขึ้น ผสมกับพาดหัวเกี่ยวกับเช็คคืนเงิน 133 พันล้านดอลลาร์ถึง 179 พันล้านดอลลาร์ สามารถจุดประกายการวางตำแหน่งต่อต้านเงินเฟียตของ Bitcoin โดยเฉพาะอย่างยิ่งหากจับคู่กับการเพิ่มขึ้นของเงินสำรองที่แท้จริงที่สะท้อนในงบดุลธนาคาร
"การเสนอราคาการลดค่าเงิน" ทำงานน้อยลงผ่านการเกิดขึ้นโดยตรงและมากขึ้นผ่านการเสริมเรื่องเล่าที่นักลงทุนบอกเกี่ยวกับความยั่งยืนทางการคลัง
หากการคืนเงินเกิดขึ้นพร้อมกับสัญญาณอื่นๆ ของการผ่อนคลายทางการคลัง เช่น การขาดดุลที่สูงขึ้น การใช้จ่ายที่เพิ่มขึ้น หรือนโยบายเฟดที่ผ่อนปรน การผสมผสานสามารถเสริมข้อเสนอคุณค่าของ Bitcoin ในฐานะการป้องกันความเสี่ยงจากการเจือจางเงินเฟียต
ระยะเวลาการฟ้องร้องและปัญหาการกระจาย
กระบวนการคืนเงินจะไม่คล้ายกับเช็คกระตุ้นเดียวที่เข้าบัญชีพร้อมกัน
ภาษีศุลกากรจะเสร็จสิ้นผ่านกระบวนการ "ชำระบัญชี" ซึ่งมักเกิดขึ้นประมาณ 314 วันหลังจากเข้า และการคืนเงินขึ้นอยู่กับวิธีการชำระบัญชีแต่ละครั้ง
Reuters รายงานความไม่แน่นอนเกี่ยวกับว่าการตกลงคดีกลุ่มในวงกว้างเป็นไปได้หรือไม่ โดยแนะนำว่าผู้นำเข้าหลายรายอาจต้องฟ้องเป็นรายบุคคล
ศาลการค้าระหว่างประเทศตัดสินในเดือนธันวาคมว่าสามารถเปิดการพิจารณาขั้นสุดท้ายใหม่และสั่งคืนเงินพร้อมดอกเบี้ยได้ แต่การฟ้องร้องแบบเคสต่อเคสใช้เวลา
ระยะเวลานั้นเปลี่ยนรูปร่างของการตอบสนองที่อาจเกิดขึ้นของ Bitcoin
สถานการณ์การคืนเงินอย่างรวดเร็ว โดยเริ่มจ่ายเงินที่มีนัยสำคัญภายในหลายสัปดาห์หรือหลายเดือน ทุนผ่านการลดเงินสดของกระทรวงการคลัง สร้างแรงกระตุ้นสภาพคล่องที่เข้มข้น
เงินสำรองของธนาคารเพิ่มขึ้น สภาวะการระดมทุนด้านหน้าผ่อนคลาย และ Bitcoin ได้รับประโยชน์จากทั้งกลไกสภาพคล่องและเรื่องเล่าการลดค่าเงิน
สถานการณ์การคืนเงินแบบช้า หนักด้านการฟ้องร้องโดยมีการจ่ายเงินเล็กน้อยออกมาเป็นไตรมาสหรือปี ทำให้ผลกระทบสภาพคล่องทันทีเงียบลง แต่รักษาเรื่องเล่าไว้ พาดหัวการคืนเงินเกิดขึ้นซ้ำเมื่อคดีใหญ่ตกลง เสริมเรื่องเล่าเกี่ยวกับรายได้ภาษีศุลกากรที่สูญเสียและการขยายตัวทางการคลัง
การตอบสนองของ Bitcoin มีแนวโน้มที่จะเชื่อมโยงกับเรื่องเล่าการลดค่าเงินมากกว่าการส่งผ่านสภาพคล่องโดยตรง
สถานการณ์ที่เลวร้ายที่สุดเกี่ยวข้องกับการคืนเงินที่ทุนผ่านการออกตั๋วเงินคลังใหม่ในขณะที่รักษายอดเงินสดที่สูง เส้นทางนั้นสามารถผลักดันผลตอบแทนด้านหน้าให้สูงขึ้นและกระชับสภาวะการระดมทุน สร้างลมต้านแม้ว่าเรื่องเล่าการลดค่าเงินจะสนับสนุน Bitcoin ตามทฤษฎี
พฤติกรรมความเสี่ยง-เบต้าของสินทรัพย์มักครอบงำในระยะสั้นเมื่อผลตอบแทนที่แท้จริงพุ่งสูง
| เส้นทางการคืนเงิน | ตัวเลือกการระดมทุน | สัญญาณสภาพคล่อง | ระบอบหุ้น | แนวโน้ม BTC |
|---|---|---|---|---|
| การคืนเงินอย่างรวดเร็ว | ส่วนใหญ่ ลดเงินสด (TGA ลด) | เงินสำรองเพิ่ม ด้านหน้าผ่อนคลาย | แรงกระตุ้นเสี่ยง / ความผันผวนต่ำ | มองในแง่ดี (สภาพคล่อง + เรื่องเล่า) |
| ช้า / หนักด้านการฟ้องร้อง | ผสม | แรงกระตุ้นสำรองเล็ก/ไม่มี; พาดหัวเกิดซ้ำ | ช่วง / ขับเคลื่อนด้วยมหภาค | เป็นกลางถึงมองในแง่ดีเล็กน้อย (เรื่องเล่า > ระบบการทำงาน) |
| หนักด้านการออกตั๋ว | ตั๋วเงินคลังเพิ่มเติม เพื่อรักษา TGA สูง | อัตราด้านหน้าคงมั่นคง/ตึง | ความผันผวนสูงขึ้น / แรงกดดันหลายด้าน | ผสม-มองในแง่ร้ายระยะสั้น (ลมต้านผลตอบแทนที่แท้จริง) |
สามเส้นทางการคืนเงินและผลกระทบต่อ Bitcoin
สถานการณ์สภาพคล่องที่มองในแง่ดีสมมติว่ากระทรวงการคลังดำเนินการคืนเงินอย่างรวดเร็วโดยใช้ยอดเงินสดที่มีอยู่ โดย TGA ลดลงในขณะที่เงินสำรองของธนาคารเพิ่มขึ้น
สภาวะการระดมทุนด้านหน้าผ่อนคลาย และ Bitcoin ได้รับประโยชน์จากทั้งสภาพคล่องที่ดีขึ้นและเรื่องเล่าต่อต้านเงินเฟียต สัญญาณจะปรากฏในการเติบโตของเงินสำรองที่ธนาคาร อัตราการระดมทุนข้ามคืนที่ต่ำลง และสินทรัพย์ความเสี่ยงที่ปรับตัวขึ้นด้วยกัน
กรณีกลางที่สับสนเกี่ยวข้องกับความเร็วในการคืนเงินปานกลางกับแหล่งทุนที่ผสม โดยมีการลดเงินสดบ้าง การออกตั๋วใหม่บ้าง และความล่าช้าทางกฎหมายจำนวนมาก
ผลกระทบสภาพคล่องคงเงียบ แต่เรื่องเล่ายังคงอยู่ขณะที่คดีแก้ไขในหลายเดือน การตอบสนองของ Bitcoin มีแนวโน้มที่จะติดตามความกระหายความเสี่ยงที่กว้างขึ้นและสภาวะมหภาคมากกว่ารายละเอียดเฉพาะของการคืนเงิน
สถานการณ์ที่ท้าทายมีกระทรวงการคลังรักษายอดเงินสดสูงผ่านการออกตั๋วหนัก ผลักดันผลตอบแทนให้สูงขึ้นและกระชับสภาวะ Bitcoin เผชิญกับแรงที่แข่งขันกัน: เรื่องเล่าการลดค่าเงินโต้แย้งให้แข็งแกร่ง แต่ผลตอบแทนที่แท้จริงที่เพิ่มขึ้นสนับสนุนความอ่อนแอ
รูปแบบในอดีตแนะนำว่าพฤติกรรมความเสี่ยง-เบต้าชนะในระยะสั้น โดย Bitcoin ขายออกควบคู่ไปกับหุ้นเมื่อผลตอบแทนพุ่งสูง
สิ่งที่ควรดู
คำแนะนำของศาลการค้าระหว่างประเทศและรูปแบบการตกลงจะส่งสัญญาณว่าการคืนเงินเร่งขึ้นหรือลากผ่านการฟ้องร้องหลายปี
การตัดสินใจบริหารเงินสดจริงของกระทรวงการคลังมีความสำคัญมากกว่าแถลงการณ์: หากยอดคงเหลือ TGA ลดลงอย่างมีนัยสำคัญในขณะที่กระบวนการจ่ายคืนเงินกำลังดำเนินการ นั่นยืนยันเส้นทางเชิงบวกด้านสภาพคล่อง
หากกระทรวงการคลังรักษาเงินสดสูงผ่านการออกตั๋วอย่างก้าวร้าว ตลาดควรกำหนดราคาสภาวะที่ตึงกว่า
ผลตอบแทนที่แท้จริงและทิศทางดอลลาร์ให้ภาพมหภาคทับซ้อน คำตัดสินกระตุ้นความอ่อนแอของดอลลาร์ทันที แต่ผลตอบแทนเพิ่มขึ้นเล็กน้อย ซึ่งเป็นสัญญาณผสมที่แนะนำความไม่แน่นอนเกี่ยวกับเส้นทางการระดมทุน
ความไวของ Bitcoin ต่อผลตอบแทนที่แท้จริงเพิ่มขึ้นเมื่อการวางตำแหน่งของสถาบันเติบโตขึ้น และการเพิ่มขึ้นของผลตอบแทนอย่างต่อเนื่องสามารถครอบงำการสนับสนุนเรื่องเล่าจากความกังวลเรื่องการขาดดุล
ภาระ 133 พันล้านดอลลาร์ถึง 179 พันล้านดอลลาร์ไม่รับประกันว่าจะส่งเสริม Bitcoin เนื่องจากระยะเวลา ตัวเลือกการระดมทุน และสภาวะมหภาคกำหนดว่าสิ่งนี้จะกลายเป็นตัวเร่งสภาพคล่องที่วัดได้หรือเสียงรบกวนพื้นหลัง
อย่างไรก็ตาม การตั้งค่ามีอยู่สำหรับคริปโตที่จะได้รับประโยชน์หากกระทรวงการคลังดำเนินการคืนเงินอย่างรวดเร็วโดยใช้ยอดเงินสด ฉีดเงินสำรองในขณะที่พาดหัวการขาดดุลสนับสนุนการวางตำแหน่งต่อต้านเงินเฟียต
อีกหลายเดือนข้างหน้าของการตัดสินใจ CIT และตัวเลือกการระดมทุนของกระทรวงการคลังจะกำหนดว่าสถานการณ์ใดจะเกิดขึ้น
แหล่งที่มา: https://cryptoslate.com/supreme-court-just-nuked-trumps-ieepa-tariffs-and-bitcoin-is-bracing-for-a-179-billion-surprise-payout/
