เงินกู้ฉุกเฉินระหว่างธนาคาร 74,000 ล้านดอลลาร์ในวันส่งท้ายปีเก่าได้ทำให้ทฤษฎีการช่วยเหลือทางการเงินลับในปี 2019 กลับมาอีกครั้ง

ในช่วงวันซื้อขายสุดท้ายของปี กราฟประเภทที่แทบไม่มีใครนอกวงการการเงินมองดูเลยก็เริ่มส่งสัญญาณเตือนอีกครั้ง

ธนาคารต่างๆ แห่กันใช้สิ่งอำนวยความสะดวก Standing Repo ของ Fed โดยกู้เงินสถิติสูงสุดที่ 74.6 พันล้านดอลลาร์ในวันที่ 31 ธันวาคม สำหรับปี 2025 อัตราดอกเบี้ยการให้กู้ชั่วข้ามคืนพุ่งขึ้น SOFR ซึ่งเป็นอัตราอ้างอิงแตะระดับ 3.77% ชั่วคราว อัตรา repo ของหลักประกันทั่วไปแตะที่ 3.9%

กราฟ Overnight REPO (ที่มา: NY Fed)

บทความที่เกี่ยวข้อง

ธนาคารเพิ่งเรียกร้องเงินสดฉุกเฉิน 26 พันล้านดอลลาร์ แต่เทรดเดอร์ Bitcoin กำลังพลาดสัญญาณเตือนที่สำคัญ

ความเครียดปลายปีทดสอบทฤษฎีเงินสำรอง "เพียงพอ" ของธนาคารกลาง สร้างสถานการณ์แบบสองทางสำหรับสินทรัพย์เสี่ยงในเดือนมกราคม

31 ธันวาคม 2025 · Liam 'Akiba' Wright

หากคุณอาศัยอยู่บน crypto Twitter/X ตัวเลขเหล่านั้นจะกลายเป็นเรื่องราวเกี่ยวกับทุกสิ่งทันที เกี่ยวกับการใช้เลเวอเรจที่ซ่อนอยู่ ธนาคารที่แตกร้าวอย่างเงียบๆ Fed ที่กำลังปิดบัง ภาพยนตร์เดิมที่เริ่มต้นอีกครั้ง

จากนั้นคลิปเก่าๆ ก็ถูกแชร์ต่อ การพุ่งขึ้นของ repo ในเดือนกันยายน 2019 ที่ยังคงอ่านเหมือนฉลากคำเตือน มีคนโพสต์กราฟ อีกคนหนึ่งจะวงกลมรอบวันที่ และภายในไม่กี่นาทีคำถามก็ปรากฏขึ้นอีกครั้งในหลายพันรูปแบบ

กราฟที่แชร์บนโซเชียลมีเดียเชื่อมโยงการพุ่งขึ้นของตลาด repo ในเดือนกันยายน 2019 กับการระบาดของ COVID-19 และความเครียดของธนาคารในภายหลัง (ที่มา: FinanceLancelot)

คำตอบสั้นๆ คือ "พิสูจน์" เป็นคำที่หนักหน่วง มันต้องการหลักฐานที่ความเครียดด้านระบบท่อประปาในสัปดาห์นี้ไม่สามารถให้ได้

คำตอบที่ยาวกว่านั้นน่าสนใจกว่า เพราะไทม์ไลน์ที่เป็นเชื้อเพลิงให้กับทฤษฎีมีข้อเท็จจริงที่มีเอกสารรับรองจริงอยู่ข้างใน และข้อเท็จจริงเหล่านั้นมีความสำคัญต่อปี 2026 ต่อตลาด และต่อผู้ถือคริปโตที่คิดว่าพวกเขากำลังเดิมพันกับเทคโนโลยี ในขณะที่พวกเขามักจะเดิมพันกับสภาพคล่องของดอลลาร์

การพุ่งขึ้นของ repo ที่ไม่เคยหายไปจริงๆ

Repo เป็นเพียงการกู้ยืมระยะสั้น เงินสดสำหรับหนึ่งวัน มีหลักประกันค้ำประกัน มักเป็นพันธบัตรรัฐบาล มันเป็นสิ่งที่ฟังดูน่าเบื่อจนกระทั่งมันพังลง จากนั้นทันใดนั้นมันก็กลายเป็นสิ่งเดียวที่สำคัญ

ในช่วงกลางเดือนกันยายน 2019 ตลาด repo ของสหรัฐฯ ก็พังจริงๆ อย่างน้อยก็ชั่วขณะหนึ่ง อัตราการให้กู้พุ่งขึ้นอย่างหนัก Fed ต้องเข้าไปแทรกแซง และเหตุการณ์นั้นทำให้ผู้คนตกใจเพราะมันเกิดขึ้นในช่วงเวลาที่ควรจะสงบ

Fed เผยแพร่คำอธิบายโดยละเอียดในภายหลังเกี่ยวกับสิ่งที่เกิดขึ้น ชี้ไปที่การสะสมของการระบายเงินสด การชำระภาษีองค์กร การชำระบัญชีพันธบัตรรัฐบาล และระบบที่มีความหย่อนน้อยกว่าที่ปรากฏ

ธนาคารเพื่อการชำระหนี้ระหว่างประเทศตรวจสอบเหตุการณ์เดียวกันและถามว่ามันเป็นเหตุการณ์เดียวหรือเป็นโครงสร้าง

New York Fed ยังเผยแพร่บทความที่ลึกซึ้งกว่าที่อธิบายถึง "การขาดแคลนเงินสำรองและความฝืดของตลาด repo" ว่าเป็นปัจจัยสนับสนุน ในบทความ Economic Policy Review นี้

สำนักงานวิจัยการเงินได้ลงรายละเอียดมากยิ่งขึ้นในภายหลัง โดยดูข้อมูลเวลาภายในวันและโครงสร้างของการพุ่งขึ้นเหล่านั้น ในเอกสารการทำงานของ OFR

นั่นคือหมึกจากสถาบันจำนวนมากสำหรับสิ่งที่หลายคนจดจำได้เพียงแค่เหตุการณ์แปลกๆ

บทเรียนนั้นง่ายๆ ตลาดที่ดูมีสภาพคล่องก็ยังสามารถหยุดนิ่งได้ เพราะสภาพคล่องไม่ใช่อารมณ์ มันเป็นชุดของท่อ เมื่อทุกคนต้องการเงินสดในเวลาเดียวกัน ท่อก็มีความสำคัญ

ไทม์ไลน์ COVID ที่ทำให้ผู้คนสงสัย

อีกครึ่งหนึ่งของทฤษฎีคือไทม์ไลน์ของโรคระบาด และความรู้สึกว่าสาธารณชนไม่ได้รับเรื่องราวเต็มรูปแบบแบบเรียลไทม์

มีจุดยึดที่ชัดเจนที่เกือบทุกคนยอมรับ ในวันที่ 31 ธันวาคม 2019 สำนักงานประเทศจีนของ WHO ได้รับแจ้งเกี่ยวกับกรณีของ "ปอดบวมที่ไม่ทราบสาเหตุ" ในอู่ฮั่น มันอยู่ในรายงานสถานการณ์ฉบับแรกของ WHO, Sitrep-1

นอกจากนี้ยังมีจุดยึดของสหรัฐฯ ไทม์ไลน์ของ CDC ระบุกรณีแรกที่ได้รับการยืนยันจากห้องปฏิบัติการของสหรัฐฯ ในวันที่ 20 มกราคม 2020 ใน ไทม์ไลน์พิพิธภัณฑ์ของ CDC

ระหว่างวันที่เหล่านั้นอยู่ส่วนที่ยุ่งเหยิง ช่วงเวลาที่ข่าวลือแพร่กระจายเร็วกว่าที่สถาบันสามารถยืนยันอะไรได้ ช่วงเวลาที่คลิปออนไลน์หมุนเวียน ช่วงเวลาที่ถูกอ่านใหม่ผ่านเลนส์ของสิ่งที่เราเรียนรู้ในภายหลัง

แม้แต่การรายงานทางการแพทย์กระแสหลักก็จับความตึงเครียดได้ รวมถึงเรื่องราวของดร. Li Wenliang ผู้กล่าวว่าเขาถูกตำหนิที่เตือนเพื่อนร่วมงานตั้งแต่เนิ่นๆ รายงานโดย BMJ

หากคุณต้องการเข้าใจว่าทำไมการเล่าเรื่อง "ปกปิด" จึงหยั่งราก นี่คือที่ที่มันเติบโต ในช่องว่างระหว่างสัญญาณเริ่มแรกและการยืนยันอย่างเป็นทางการ และในความทรงจำที่ว่าข้อมูลรู้สึกเหมือนถูกจัดการ

นั่นไม่ได้สร้างหลักฐานของแรงจูงใจ แต่สร้างพื้นดินที่อุดมสมบูรณ์สำหรับแรงจูงใจ และนั่นเป็นคนละสิ่ง

การพุ่งขึ้นในสัปดาห์นี้บอกคุณจริงๆ ว่าอย่างไร

มากลับมาที่ปัจจุบันกันเถอะ และรักษามันให้อยู่บนพื้น

ดราม่า repo ในสัปดาห์นี้ไม่ใช่การระเบิดชั่วข้ามคืนที่ลึกลับเหมือนปี 2019 มันดูเหมือนความเครียดปลายปี งบดุลที่กำลังตึงตัว เงินสดที่ถูกกักตุน และธนาคารที่เลือกการสนับสนุนของ Fed เพราะมันถูกกว่าและสะอาดกว่าการต่อสู้เพื่อหาเงินทุนในตลาด

นั่นคือวิธีที่ Fed ต้องการให้เครื่องมือนี้ทำงานอย่างแน่นอน

ในความเป็นจริง Fed กำลังทำให้การสนับสนุนใช้งานง่ายขึ้น ในวันที่ 10 ธันวาคม 2025 New York Fed กล่าวว่าการดำเนินงาน repo ชั่วข้ามคืนแบบถาวรจะไม่มีขอบเขตการดำเนินงานรวมอีกต่อไป ในแถลงการณ์นโยบายการดำเนินงานอย่างเป็นทางการ

สิ่งนี้มีความสำคัญเพราะการพุ่งขึ้นของ repo ในปี 2026 ไม่ใช่สิ่งเดียวกันกับการพุ่งขึ้นของ repo ในปี 2019 อีกต่อไป

ตอนนั้น บรรยากาศฉุกเฉินมาจากความประหลาดใจบางส่วน ผู้คนโต้เถียงกันว่าอะไรพัง และระบบใกล้จะหมดเงินสำรองที่ใช้ได้มากแค่ไหน

ตอนนี้ คู่มือการทำงานชัดเจน และ Fed กำลังผลักดันธนาคารให้ใช้สิ่งอำนวยความสะดวกแบบถาวรจริงๆ เพื่อให้มันหยุดรู้สึกเหมือนปุ่มตื่นตระหนก

Reuters อธิบายการกู้ยืมสถิติสูงสุดในวันที่ 31 ธันวาคมและการเคลื่อนไหวพร้อมกันของเครื่องมือ reverse repo ของ Fed ในบทความนี้

แล้วการพุ่งขึ้นในสัปดาห์นี้บอกคุณอะไรในภาษาอังกฤษธรรมดา?

มันบอกคุณว่าการจัดหาเงินทุนดอลลาร์ยังคงตึงตัวในช่วงเวลาปฏิทินที่คาดการณ์ได้ และระบบยังคงพึ่งพา Fed และ Fed ยิ่งรู้สึกสบายใจที่ถูกพึ่งพามากขึ้น

มันบอกคุณว่าเรื่องราว "ระบบท่อประปา" ไม่เคยจบลง มันวิวัฒนาการ

ส่วนที่ทฤษฎีสมคบคิดถูกต้อง และส่วนที่พวกเขาพลาด

หากมีใครบอกว่าตลาด repo กำลังกระพริบสีแดงก่อนที่โลกจะรับรู้ COVID อย่างเป็นทางการ นั่นเป็นความจริงในความหมายของไทม์ไลน์ที่ง่ายที่สุด

ความเครียดในเดือนกันยายน 2019 มาก่อนการแจ้งเตือน COVID ในเดือนธันวาคม 2019 Fed เองก็จัดทำเอกสารเหตุการณ์ในเดือนกันยายนใน Fed Notes และการแจ้งเตือนอย่างเป็นทางการครั้งแรกของ WHO อยู่ใน Sitrep-1

ที่ซึ่งทฤษฎีวิ่งนำหน้าหลักฐานคือการกระโดดจาก "ความเครียดของ repo มีอยู่" ไปสู่ "วิกฤตระบบกำลังดำเนินไปและต้องการการปกปิด"

เหตุการณ์ repo ปี 2019 มีคำอธิบายที่มีการโต้แย้งดีและมีแหล่งที่มาดี การกระจายเงินสำรอง ข้อจำกัดของงบดุล การระบายเงินสดที่คาดการณ์ได้ที่กระทบหนักกว่าที่คาดไว้ ครอบคลุมโดย Fed, BIS และการวิจัยของ New York Fed เอง

ไม่มีแหล่งใดเหล่านั้นกรอบมันว่าเป็นการล่มสลายของตราสารอนุพันธ์ที่เริ่มผุดขึ้นมา นั่นไม่ได้หมายความว่าการใช้เลเวอเรจที่ซ่อนอยู่ไม่เคยมีอยู่ มันหมายความว่าบันทึกสาธารณะชี้ไปที่ความเครียดของระบบท่อประปาก่อน

นอกจากนี้ยังมีการพลิกผันที่เงียบกว่าที่หายไปในการเล่าเรื่องที่ร้อนแรงกว่า

การมี repo ของ Fed ในงบดุลของตัวเองสามารถดูเหมือน "ตลาด repo กำลังพุ่งขึ้น" แม้ว่าจริงๆ แล้วมันคือ "การแทรกแซงของ Fed กำลังถูกใช้"

ข้อมูลและเรื่องราวสามารถเคลื่อนที่ไปด้วยกัน และยังคงอธิบายสิ่งที่แตกต่างกัน

หากคุณต้องการดูด้วยตัวเอง New York Fed เผยแพร่ผลการดำเนินงานรายวันบนหน้า Repo Operations

ดังนั้นวิธีที่ดีที่สุดในการมองเรื่องนี้โดยไม่ขายเกินจริงนั้นง่าย

ความบังเอิญเป็นจริง การเป็นเหตุเป็นผลยังคงไม่ได้รับการพิสูจน์ และความเสี่ยงของระบบท่อประปายังคงมีความเกี่ยวข้อง

ทำไมคริปโตควรสนใจ แม้ว่าคุณจะไม่สนใจ repo

นี่คือส่วนที่อธิบายว่าทำไมสิ่งนี้จึงรั่วไหลเข้าสู่การสนทนาคริปโตอยู่เรื่อยๆ

ผู้ถือคริปโตส่วนใหญ่ได้ผ่านรอบอย่างน้อยหนึ่งรอบที่ทุกอย่างรู้สึกดี จากนั้นไม่กี่วันต่อมา ทุกกราฟก็ตกลงมาด้วยกัน: Bitcoin, หุ้นเทค, เหรียญมีม และยอดคงเหลือ stablecoin ที่คุณคิดว่า "ปลอดภัย" กลายเป็นสิ่งเดียวที่คุณต้องการถืออย่างกระทันหัน

นั่นคือสภาพคล่อง และ repo เป็นหนึ่งในสถานที่ที่สภาพคล่องแสดงตัวเอง

Stablecoins เป็นอีกหนึ่ง

ในเดือนธันวาคม อุปทาน stablecoin ทั้งหมดอยู่ที่ประมาณ 306 พันล้านดอลลาร์ ตาม DefiLlama จำนวน stablecoin ที่เติบโตสามารถหมายถึงผงแห้งที่จอดบนเชนมากขึ้น มันยังสามารถหมายความว่าผู้คนกำลังลดความเสี่ยงในขณะที่อยู่ในคาสิโน เช่นเดียวกับที่เทรดเดอร์ในตลาดแบบดั้งเดิมเปลี่ยนไปเป็นเครื่องมือคล้ายเงินสด

เมื่อ repo เริ่มกระโดด และธนาคารเริ่มคว้าเงินทุนระยะสั้นจาก Fed มันเป็นการเตือนว่า "ดอลลาร์" ไม่ใช่แค่ตัวเลขในแอปธนาคารของคุณ มันเป็นระบบของท่อ หลักประกัน และคำสัญญาชั่วข้ามคืน

คริปโตนั่งอยู่บนระบบนั้น แม้ว่ามันจะแกล้งทำเป็นว่าไม่ใช่

มุมมองที่มองไปข้างหน้า สิ่งที่ 2019 สอน Fed สิ่งที่ 2026 อาจสอนคริปโต

บทเรียนที่ชัดเจนที่สุดจากปี 2019 คือ Fed ไม่ชอบถูกทำให้ประหลาดใจ

มันสร้างการสนับสนุน มันปรกติความคิดที่ว่ามันจะจัดการเงินสำรองอย่างแข็งขัน มันทำให้การสนับสนุน repo เป็นทางการมากขึ้น

การเปลี่ยนแปลงในเดือนธันวาคมนี้ การลบขอบเขตรวมออกจากการดำเนินงาน repo ชั่วข้ามคืนแบบถาวร เป็นตัวอย่างที่ดี

ในปี 2026 สิ่งนี้จัดตั้งสถานการณ์สมมุติไม่กี่แบบที่สำคัญต่อสภาพคล่องของคริปโต

สถานการณ์แรก ระบบท่อประปายังคงถูกจัดการ

ความเครียดของ repo ปรากฏขึ้นในช่วงวันที่เสียภาษีและสิ้นไตรมาส การสนับสนุนของ Fed ดูดซับมัน อัตราสงบลง สินทรัพย์เสี่ยงยังคงซื้อขายตามข้อมูลมาโครและผลประกอบการ คริปโตยังคงเป็นเวอร์ชันเบต้าสูงกว่าของ risk-on/risk-off และ stablecoins ยังคงเติบโตเพราะพวกมันเป็นสถานที่ที่ง่ายที่สุดสำหรับเทรดเดอร์ทั่วโลกในการจอดดอลลาร์โดยไม่ออกจากราง

สถานการณ์ที่สอง ความเครียดตามปฏิทินกลายเป็นรูปแบบ

หากคุณเริ่มเห็นการถอนครั้งใหญ่ซ้ำๆ บนสิ่งอำนวยความสะดวก repo แบบถาวรนอกเหนือจากตัวร้ายตามปฏิทินปกติ และคุณเห็น SOFR ทำตัวเหมือนมันกำลังทดสอบเพดานบ่อยขึ้น มันชี้ให้เห็นว่าตลาดเอกชนกำลังพึ่งพา Fed หนักขึ้น เป็นเวลานานขึ้น

นั่นไม่ได้เป็นวิกฤตโดยอัตโนมัติ แต่มันเพิ่มโอกาสที่เงื่อนไขสภาพคล่องจะพลิกเร็วกว่าที่ผู้ถือคริปโตคาดหวัง

คุณสามารถติดตาม SOFR รายวัน และคุณสามารถติดตามการใช้งาน reverse repo ชั่วข้ามคืนบน FRED ตัวเลขจะบอกคุณว่าเมื่อใดที่เงินสดถูกกักตุนและเมื่อใดที่มันถูกเสนอ

สถานการณ์ที่สาม การสนับสนุนกลายเป็นตลาด

หากบทบาทของ Fed ยังคงขยายตัว และผู้เข้าร่วมตลาดยังคงส่งความต้องการเงินทุนของพวกเขาผ่านสิ่งอำนวยความสะดวกอย่างเป็นทางการมากขึ้น ราคา "ตลาดเสรี" ของดอลลาร์ระยะสั้นมีความสำคัญน้อยลงเล็กน้อย ราคาที่จัดการโดยนโยบายมีความสำคัญมากขึ้นเล็กน้อย

เทรดเดอร์คริปโตอาศัยอยู่ในโลกแบบนั้นแล้ว ที่ซึ่งอัตราการให้กู้บนเชน กฎมาร์จิ้นของเอ็กซ์เชนจ์ และพูล stablecoin ลิควิดิตี้กำหนดว่า "ตลาด" รู้สึกเป็นอย่างไร

ยิ่งการเงินแบบดั้งเดิมทำตัวแบบเดียวกันมากเท่าไหร่ รอบคริปโตก็ยิ่งเริ่มดูเหมือนรอบมาโครที่มีเครื่องแต่งกายที่แตกต่างกันมากเท่านั้น

แล้ว สัปดาห์นี้พิสูจน์เรื่องราวปกปิด COVID หรือไม่?

หากคุณกำลังมองหาหลักฐานระดับศาล การพุ่งขึ้นของ repo ในสัปดาห์นี้ไม่ได้ให้มันกับคุณ

สิ่งที่มันให้คุณคือเลนส์ที่คมชัดขึ้นในเรื่องจริงที่ยังคงถูกพูดถึงน้อย

ระบบแสดงความเปราะบางในเดือนกันยายน 2019 จัดทำเอกสารโดย Fed ใน Fed Notes วิเคราะห์โดย BIS และสำรวจโดย New York Fed ในการวิจัย

จากนั้นโลกเข้าสู่การระบาดใหญ่ โดยมีไทม์ไลน์การแจ้งเตือนอย่างเป็นทางการยึดโดย WHO ในวันที่ 31 ธันวาคม และการยืนยันของสหรัฐฯ ยึดโดย CDC ในวันที่ 20 มกราคม

ข้อเท็จจริงเหล่านั้นเพียงพอที่จะอธิบายว่าทำไมผู้คนจึงเชื่อมโยงจุดต่างๆ และทำไมการเชื่อมต่อเหล่านั้นจึงรู้สึกพึงพอใจทางอารมณ์ โดยเฉพาะสำหรับใครก็ตามที่ดูโลกเปลี่ยนแปลงในขณะที่การส่งข้อความอย่างเป็นทางการล่าช้าและระบบการเงินได้รับการสนับสนุนอย่างเงียบๆ ในระดับใหญ่

คำถามที่ดีกว่าสำหรับผู้อ่านคริปโตคือคำถามที่รอดชีวิตจากข้อโต้แย้งเกี่ยวกับแรงจูงใจ

หากระบบท่อประปา repo ยังคงสามารถตึงตัวอย่างกระทันหันได้ และหาก Fed กำลังสร้างโลกที่ระบบท่อประปานั้นวิ่งผ่านสิ่งอำนวยความสะดวกของตัวเองมากขึ้น ดังนั้นสภาพคล่องคริปโตจะยังคงซื้อขายเป็นเงาของระบบดอลลาร์ แม้ว่าการเล่าเรื่องจะบอกว่ามันเป็นอิสระ

หากคุณต้องการเข้าใจรอบคริปโตถัดไป มันคุ้มค่าที่จะดูท่อ และมันคุ้มค่าที่จะซื่อสัตย์เกี่ยวกับสิ่งที่ท่อสามารถพิสูจน์ได้

โพสต์ เงินกู้ฉุกเฉินชั่วข้ามคืนของธนาคาร 74 พันล้านดอลลาร์ในวันสิ้นปีเพิ่งฟื้นฟูทฤษฎีการช่วยเหลือลับมืดปี 2019 ปรากฏครั้งแรกบน CryptoSlate