แนวโน้มที่เป็นพิษที่บ่งชี้ว่าหน้าต่าง IPO กำลังปิดลงสำหรับบริษัทคริปโตส่วนใหญ่ แต่ Circle ถูกมองข้าม

เมื่อหุ้นของ Circle เปิดซื้อขายที่ $69 ในตลาดหลักทรัพย์นิวยอร์กในเดือนมิถุนายน ซึ่งสูงกว่าราคาเสนอขายที่ $31 มากกว่าสองเท่า ดูเหมือนเป็นการยืนยัน นักลงทุนยินดีจ่ายสำหรับผู้ออก stablecoin ที่มีการควบคุมและมีรายได้จริง โดยมองว่าโครงสร้าง USDC เป็นโครงสร้างพื้นฐานทางการเงินมากกว่าการเข้าถึงคริปโตเชิงเก็งกำไร

หกเดือนต่อมา Circle ซื้อขายที่ $82.58 เพิ่มขึ้นเกือบ 20% จากราคาเปิดตัว วิทยานิพนธ์ยังคงมั่นคง

อย่างไรก็ตาม รุ่น IPO ปี 2025 ที่เหลือเล่าเรื่องที่แตกต่างออกไป eToro ซึ่งเปิดตัวที่ $69.69 ปัจจุบันอยู่ที่ $35.85 ลดลง 48.6% Bullish ถล่มจาก $90 เหลือ $43.20 สูญเสีย 52% Gemini แพลตฟอร์มแลกเปลี่ยนที่ได้รับการสนับสนุนจาก Winklevoss ซึ่งเข้าจดทะเบียนที่ $37.01 สูญเสียมูลค่า 70% โดยซื้อขายที่ $11.07 ในช่วงกลางเดือนธันวาคม

แม้แต่ Figment ผู้ให้บริการ staking ที่เพิ่มขึ้น 11.2% เป็น $40.04 ก็แทบจะเกินราคาเปิดตัว $36 ได้เพียงเล็กน้อย
เมื่อเทียบกับการลดลง 8.5% ของ Bitcoin ตั้งแต่ต้นปีถึง $85,620 ผลการดำเนินงานของกลุ่มนี้ดูไม่เหมือนความชัยชนะของหุ้นคริปโตเท่ากับการทดสอบความเครียดแบบสดๆ ว่านักลงทุนจะยอมรับความเสี่ยงเพิ่มเติมบนสินทรัพย์นั้นได้มากแค่ไหน

การกระจายตัวนี้สำคัญเพราะปี 2025 ควรจะเป็นงานเปิดตัวของหุ้นคริปโต การจดทะเบียนมูลค่าหลายพันล้านดอลลาร์ของ Circle การเปิดตัวที่ฮ่องกงของ HashKey ที่มีผู้สนใจสมัครเกิน 400 เท่า และไปป์ไลน์ที่เต็มไปด้วย Kraken, Consensys และอื่นๆ กำหนดกรอบปีนี้เป็นหลักฐานว่าโครงสร้างพื้นฐานคริปโตสามารถได้รับมูลค่าตาม Wall Street ได้

แต่สกอร์การ์ดเผยให้เห็นบางสิ่งที่เลือกสรรมากกว่า: ตลาดสาธารณะจะรับประกันธุรกิจคริปโต แต่เฉพาะเมื่อกระแสเงินสดสามารถป้องกันได้ ท่าทีด้านกฎระเบียบชัดเจน และค่าตัวคูณไม่สันนิษฐานว่าตลาดกระทิงจะดำเนินต่อไปตลอดกาล

สิ่งที่ดูเหมือนหน้าต่างเปิดในเดือนมิถุนายนแคบลงอย่างรวดเร็วในเดือนธันวาคม และคำถามสำหรับปี 2026 คือหน้าต่างนั้นจะเปิดอยู่หรือไม่ หรือจะปิดสำหรับทุกคนยกเว้นชื่อไม่กี่รายที่รอดชีวิตจากปี 2025 โดยมูลค่าคงเหลืออยู่

การแบ่งแยกเชิงกลยุทธ์: โครงสร้างพื้นฐานกับเบต้า

ผลการดำเนินงานที่ดีกว่าของ Circle เมื่อเทียบกับกลุ่มอื่นไม่ใช่อุบัติเหตุของการจับเวลา

บริษัทสร้างรายได้จากเงินสำรอง USDC โดยพื้นฐานแล้วเป็นการเก็งกำไรส่วนต่างระหว่างผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลและอัตราดอกเบี้ยศูนย์ที่จ่ายให้กับผู้ถือ stablecoin

โมเดลนี้ทำงานได้ไม่ว่า Bitcoin จะซื้อขายที่ $100,000 หรือ $50,000 ซึ่งปกป้อง Circle จากการเดิมพันทิศทางล้วนๆ ที่กำหนดแพลตฟอร์มแลกเปลี่ยนอย่าง Gemini หรือแพลตฟอร์มซื้อขายอย่าง eToro

เมื่อปริมาณการซื้อขายคริปโตตกต่ำ ธุรกิจเหล่านั้นสูญเสียค่าธรรมเนียมทันที Circle ยังคงได้รับรายได้

กำไร 11% เล็กน้อยของ Figment สะท้อนตรรกะที่คล้ายคลึงกัน โครงสร้างพื้นฐานการ staking ขึ้นอยู่กับการนำเครือข่าย proof-of-stake มาใช้ ไม่ใช่กิจกรรมการซื้อขายเชิงเก็งกำไร ตราบใดที่ Ethereum, Solana และเชน PoS อื่นๆ ยังคงตรวจสอบบล็อก Figment ก็ยังคงเก็บส่วนแบ่ง

eToro, Bullish และ Gemini ในทางตรงกันข้าม เป็นเครื่องจักรค่าธรรมเนียมที่เชื่อมโยงโดยตรงกับความกระตือรือร้นของรายย่อย เมื่อ Bitcoin ลดลง 8.5% ในปี 2025 และปริมาณ altcoin ตามมา แพลตฟอร์มเหล่านั้นเห็นกิจกรรมการซื้อขายหายไป

นักลงทุนที่ซื้อ IPO โดยคาดหวังความคลั่งไคล้คริปโตที่ยั่งยืนกลับติดอยู่กับการสูญเสียที่มีเลเวอเรจแทน การสูญเสียมากกว่า 50% ไม่ได้สะท้อนถึงธุรกิจที่พังทลาย แต่สะท้อนให้เห็นตลาดที่กำหนดราคาใหม่ว่า "หุ้นคริปโต" หมายความว่าอย่างไรจริงๆ เมื่อสินทรัพย์พื้นฐานโอนเอียง

นักลงทุนสาธารณะเรียกร้องค่าตอบแทนสำหรับความผันผวนนั้น และราคาหุ้นปรับตัวตามนั้น

บทเรียนสำหรับปี 2026 คือหุ้นคริปโตกำลังแบ่งแยก ด้านหนึ่งเป็นบริษัทที่มีโมเดลธุรกิจที่ทนทาน ต้านวัฏจักร หรือเกือบเป็นโครงสร้างพื้นฐาน ที่สามารถพิสูจน์มูลค่าพรีเมียมได้แม้ว่า Bitcoin จะซื้อขายแบบสวนทางก็ตาม

อีกด้านหนึ่งคือแพลตฟอร์มที่รายได้เคลื่อนไหวสอดคล้องกับความคลั่งไคล้เชิงเก็งกำไร กลุ่มแรกสามารถเข้าถึงตลาดสาธารณะได้ทุกครั้งที่หน้าต่าง IPO เปิด กลุ่มหลังต้องการ Bitcoin ที่ระดับสูงสุดตลอดกาลเพื่อให้คณิตศาสตร์การรับประกันได้ผล

ปี 2025 เป็นการทดสอบ ไม่ใช่รอบชัยชนะ

Circle และ Figment พิสูจน์แล้วว่าธุรกิจจริงสามารถเข้าจดทะเบียนและรักษามูลค่าได้ Gemini, eToro และ Bullish พิสูจน์ว่านักลงทุนจะไม่ไล่ตามเบต้าคริปโตในรูปแบบหุ้นอย่างสุ่มสี่สุ่มห้าอีกต่อไป

การกำหนดราคาใหม่นั้นเกิดขึ้นอย่างรวดเร็ว ในช่วงปลายเดือนพฤศจิกายน Bloomberg Law ระบุว่า IPO ใหม่ของสหรัฐฯ มีผลตอบแทนติดลบเล็กน้อยในไตรมาสที่สี่ แม้ว่า S&P จะได้กำไรบ้าง โดย IPO คริปโต "อยู่ในบรรดาผู้ประสบภัยที่ใหญ่ที่สุด" ของการถดถอยในไตรมาสนั้น

ข้อความชัดเจน: นักลงทุนสาธารณะจะยังคงซื้อความเสี่ยงคริปโต แต่เฉพาะในราคาที่เหมาะสมและมีการมองเห็นรายได้ ระยะ "ทุกอย่างที่มีบล็อกเชน" สิ้นสุดลงที่ไหนสักแห่งระหว่างการเปิดตัว Circle ในเดือนมิถุนายนและการล่มสลายของ Gemini ในเดือนธันวาคม

Consensys ที่เข้าคิวส่งสัญญาณความมั่นใจว่าปี 2026 ยังคงเป็นไปได้ แต่ก็บอกว่าผู้ก่อตั้งรู้ว่าโอกาสจะไม่คงอยู่ตลอดไป หากอัตราดอกเบี้ยเพิ่มขึ้น หาก Bitcoin แก้ไขอย่างหนัก หรือหากเงินทุนหมุนกลับไปสู่การเก็งกำไรโทเค็นพื้นเมือง เส้นทางหุ้นก็ปิด

กลุ่มที่เข้าจดทะเบียนในปี 2025 จะออกมาได้ทันเวลาพอดี ผู้ล่าช้าอาจต้องรอหลายปีสำหรับโอกาสครั้งต่อไป

สิ่งที่สกอร์การ์ดส่งสัญญาณสำหรับความกระหายความเสี่ยงปี 2026

ผลการดำเนินงานที่ต่ำกว่าของกลุ่ม IPO ปี 2025 เมื่อเทียบกับ Bitcoin บ่งชี้ว่านักลงทุนหุ้นกำลังปฏิบัติต่อธุรกิจเหล่านี้เป็นตัวแทนที่มีเลเวอเรจและขับเคลื่อนด้วยค่าธรรมเนียมในวัฏจักร มากกว่าเรื่องราวการเติบโตระยะยาว

นั่นทำให้เกณฑ์สูงขึ้นสำหรับปี 2026 บริษัทที่หวังจะเข้าจดทะเบียนจะต้องแสดงให้เห็นการสร้างเงินสดที่รอดได้ในตลาดแบนหรือลง ไม่ใช่แค่การคาดการณ์แบบ hockey-stick ที่สันนิษฐานว่าความคลั่งไคล้รายย่อยจะยั่งยืน

แต่การรักษากำไรของ Circle ชี้ไปที่ความต้องการที่ยั่งยืนสำหรับโครงสร้างพื้นฐานคริปโตที่มีการควบคุม
นักลงทุนยังต้องการเข้าถึงโครงสร้าง stablecoin แพลตฟอร์มการแปลงเป็นโทเค็น และผู้ให้บริการรักษาสินทรัพย์ ธุรกิจที่มีการควบคุมและรายได้โปร่งใส

ความกระหายนั้นไม่ได้หายไปเมื่อ Bitcoin ลดลง มันแค่เลือกสรรมากขึ้น

Nasdaq คาดว่าการจดทะเบียนมูลค่าหลายพันล้านดอลลาร์ขึ้นไปจะกระโดดขึ้นในปี 2026 โดยรายได้จาก IPO ของสหรัฐฯ เพิ่มขึ้นประมาณ 80% ในปี 2025 เมื่อเทียบกับปี 2024 อัตราดอกเบี้ยที่ลดลง มูลค่าสูง และความเชื่อมั่นในตลาดโดยรวมสนับสนุนมุมมองนั้น

แต่รายชื่อผู้ชนะยังคงแคบ การวิเคราะห์ตลาดทุนเทคโนโลยีของผู้ได้รับกำไรจาก IPO ปี 2025 แสดงให้เห็นว่าชื่อ AI และคริปโตอย่าง CoreWeave และ Circle ครอบงำ โดยมีการเบรคเอาต์น้อยมากนอกธีมเหล่านั้น งบประมาณความเสี่ยงสำหรับปี 2026 มีความเข้มข้นมากกว่ากว้าง

การจดทะเบียนคริปโตใหม่ใดๆ จะต้องเข้ากับเรื่องเล่าโครงสร้างที่ชัดเจน เช่น โครงสร้างพื้นฐาน stablecoin สินทรัพย์ที่แปลงเป็นโทเค็น การรวม AI บนเชน หรือการรักษาสินทรัพย์สถาบัน เพื่อแข่งขันเพื่อเงินทุนนั้น

"State of Crypto 2025" ของ A16z กำหนดกรอบปีนี้เป็นปีของการนำมาใช้โดยสถาบัน โดย IPO ของ Circle เป็นสัญญาณช่วงเวลาที่ผู้ออก stablecoin กลายเป็นสถาบันการเงินกระแสหลัก

รายงานระบุว่าผลิตภัณฑ์ที่ซื้อขายในตลาดหลักทรัพย์ปัจจุบันถือสินทรัพย์คริปโตประมาณ $175 พันล้าน เพิ่มขึ้น 169% เมื่อเทียบเป็นรายปี และบริษัท "คลังสินทรัพย์ดิจิทัล" สาธารณะควบคุมประมาณ 4% ของอุปทานรวม Bitcoin และ Ethereum

รวมกันแล้ว ETP และการเล่นคลังคิดเป็นประมาณ 10% ของ BTC และ ETH ที่คงค้างอยู่ นั่นคือไปป์ไลน์ที่ลึกขึ้นระหว่างตลาดทุนและโทเค็น และกลุ่ม IPO แสดงถึงโหนดอีกตัวหนึ่งในโครงสร้างพื้นฐานนั้น

แต่การมีส่วนร่วมของสถาบันยังคงตื้น Reuters รายงานในช่วงกลางปีว่าสินทรัพย์ Bitcoin ETF แบบสปอตน้อยกว่า 5% ถือโดยกองบำเหน็จบำนาญและกองทุนบริจาค โดยอีก 10-15% ถือโดยกองทุนป้องกันความเสี่ยงและผู้จัดการความมั่งคั่ง

กระแสส่วนใหญ่ยังคงมาจากรายย่อย เมื่อสถาบันที่มีขอบฟ้าระยะยาวจริงๆ เข้ามา พวกเขามีแนวโน้มที่จะเริ่มต้นด้วยตัวห่อที่มีการควบคุม ETF แพลตฟอร์มแลกเปลี่ยนที่จดทะเบียน ผู้ออก stablecoin มากกว่าการเดิมพัน altcoin โดยตรง

สกอร์การ์ด IPO ปี 2025 แสดงตัวอย่างประเภทความเสี่ยงที่สถาบันเหล่านั้นจะยอมรับในบัญชีของพวกเขา: ธุรกิจที่มั่นคง สร้างเงินสด พร้อมกรอบการปฏิบัติตามที่ชัดเจน ไม่ใช่แพลตฟอร์มซื้อขายเชิงเก็งกำไรที่มีเลเวอเรจกับปริมาณ meme-coin

คำถามที่แท้จริงสำหรับปี 2026

ผลการดำเนินงานของกลุ่มปี 2025 ไม่ได้แก้ไขคำถามว่า IPO คริปโตเป็นคลาสสินทรัพย์ที่ยั่งยืนหรือไม่ มันทำให้ข้อกำหนดที่ตลาดสาธารณะจะมีส่วนร่วมชัดเจนขึ้น นักลงทุนจะรับประกันธุรกิจคริปโต แต่พวกเขาจะไม่จ่ายค่าตัวคูณหุ้นเติบโตสำหรับกระแสค่าธรรมเนียมตามวัฏจักรอีกต่อไป

ความยืดหยุ่นของ Circle แสดงให้เห็นว่ามีความกระหายสำหรับการเล่นโครงสร้างพื้นฐานที่สร้างรายได้โดยไม่ขึ้นกับความคลั่งไคล้ราคาโทเค็น การล่มสลาย 70% ของ Gemini แสดงให้เห็นว่าไม่มีความกระหายสำหรับแพลตฟอร์มที่รายได้หายไปในขณะที่รายย่อยสูญเสียความสนใจ

นั่นสร้างเส้นทางที่แคบสำหรับปี 2026 สภาพแวดล้อมการควบคุมชัดเจนและมั่นคงมากขึ้น stablecoin เป็นกระแสหลัก และหน้าต่าง IPO โดยทั่วไปเปิดอยู่

แต่ความเสี่ยงคริปโตแสดงออกมากขึ้นผ่านโครงสร้างตลาดสาธารณะ เช่น ETF คลังบริษัท และตอนนี้กลุ่ม IPO ที่ถูกตรวจสอบ มากกว่าผ่านการเก็งกำไรโทเค็น

บริษัทที่ลอดเข็มได้ในปีหน้าจะเป็นบริษัทที่โน้มน้าวนักลงทุนได้ว่าพวกเขากำลังสร้างท่อประปาทางการเงิน ไม่ใช่ขี่คลื่น บริษัทที่ทำไม่ได้จะต้องรอวัฏจักรถัดไป ไม่ว่าจะมาถึงเมื่อไหร่

โพสต์ แนวโน้มที่เป็นพิษที่บ่งชี้ว่าหน้าต่าง IPO กำลังปิดลงอย่างรุนแรงสำหรับบริษัทคริปโตส่วนใหญ่ยกเว้น Circle ปรากฏครั้งแรกบน CryptoSlate