Pantera: Как оценить BitMine после привлечения 1 миллиона ETH?

Эта статья от: Pantera;

Оригинальная статья Космо Цзяна и Эрика Лоу

Составлено Азумой, Odaily Planet Daily

Примечание редактора: Вечером 11 августа компания BitMine Immersion Technologies, котирующаяся на Нью-Йоркской фондовой бирже, объявила, что по состоянию на 22:59 по восточному времени 10 августа ее общие запасы ETH достигли 1 150 263, стоимостью более 4,96 миллиарда долларов. Это не только делает BitMine крупнейшим держателем ETH в мире, но и единственной организацией, которая в настоящее время владеет более чем 1 миллионом ETH.

Вечером 12 августа публичные документы Комиссии по ценным бумагам и биржам США показали, что BitMine планирует увеличить общую сумму обыкновенных акций, которые могут быть проданы по соглашению о продаже, до максимальной суммы в 24,5 миллиарда долларов для приобретения большего количества ETH.

По мере продолжения покупательского бума BitMine цена ETH продолжает расти, приближаясь к новым историческим максимумам. Цена акций BitMine выросла на 1 300% с конца июня. Ниже Pantera, ведущая венчурная фирма, использует BitMine в качестве примера для анализа логики оценки казначейских компаний. Это может помочь нам понять стратегию BitMine по увеличению своих запасов и премиальную оценку казначейских акций, таких как BMNR.

Ниже приведено оригинальное содержание Pantera, переведенное Odaily Planet Daily.

Наш инвестиционный тезис для компаний с цифровыми активами в казначействе (DAT) основан на простой предпосылке: DAT могут увеличивать чистую стоимость активов на акцию (NAV/акция) с помощью стратегий дохода, а долгосрочное удержание приведет к большему владению базовыми токенами, чем просто удержание спотовых активов.

Таким образом, владение акциями DAT может иметь более высокий потенциал доходности, чем прямое владение токенами или инвестирование через ETF.

Pantera инвестировала более 300 миллионов долларов в DAT в различных регионах и токенах. Эти DAT используют свои уникальные преимущества для расширения своих запасов цифровых активов с помощью стратегий роста стоимости на акцию. Ниже представлен обзор нашего портфеля DAT.

Пример BitMine (BMNR)

BitMine Immersion (BMNR) - первая инвестиция фонда Pantera DAT. BitMine имеет четкую стратегическую дорожную карту и сильные возможности исполнения. Основатель Fundstrat Том Ли, как председатель BitMine, обрисовал долгосрочное видение компании по приобретению 5% от общего предложения ETH — то, что они называют "5% Алхимией". Мы считаем, что полезно изучить создание стоимости BMNR через пример высокоэффективного DAT.

С момента запуска своей казначейской стратегии BitMine стал крупнейшим казначейством ETH и третьим по величине DAT в мире, в настоящее время владея в общей сложности 1 150 263 ETH стоимостью 4,9 миллиарда долларов (по состоянию на 10 августа 2025 года).

BMNR также является 25-й наиболее ликвидной акцией в США сегодня, со средним дневным объемом торгов примерно 2,2 миллиарда долларов (пятидневное скользящее среднее по состоянию на 8 августа 2025 года).

Базовые активы: Ценностная Поддержка Ethereum

Успех DAT зависит прежде всего от долгосрочной инвестиционной ценности его базового токена. Основное убеждение BitMine заключается в том, что Ethereum станет одним из наиболее значимых макротрендов следующего десятилетия, поскольку Уолл-стрит переходит на блокчейн. Как мы обсуждали в прошлом месяце, рост токенизированных реальных активов (RWA) и стейблкоинов стимулирует "миграцию на блокчейн" — в настоящее время основные публичные блокчейны размещают RWA на сумму 25 миллиардов долларов и стейблкоины на сумму 260 миллиардов долларов, причем последние стали 17-м крупнейшим держателем казначейских облигаций США.

2 июля 2025 года на конференц-звонке Pantera DAT Том Ли сказал: "Стейблкоины стали нарративом ChatGPT для криптовалюты".

Как основная платформа для этой миграции, Ethereum будет продолжать получать выгоду от растущего спроса на блочное пространство. Зависимость финансовых учреждений от безопасности Ethereum будет дополнительно стимулировать их к участию в сети Proof-of-Stake, повышая спрос на ETH.

Увеличение EPS

После установления инвестиционной ценности базового токена, бизнес-модель DAT заключается в максимизации количества токенов, удерживаемых на акцию. Основные методы увеличения "токенов, удерживаемых на акцию", следующие:

• Премиальный выпуск: дополнительные акции выпускаются по цене выше чистой стоимости активов (NAV) каждого токена;
• Выпуск конвертируемых облигаций: Прибыль от двойной волатильности акций и токенов;
• Заработок дохода на блокчейне: Получение большего количества токенов через вознаграждения за стейкинг, доход от DeFi и т.д. (Это уникальное преимущество ETH DAT перед ранними Bitcoin DAT);
• Слияния и поглощения других DAT: Приобретение аналогичных компаний с ценами транзакций близкими или ниже NAV;

В первый месяц запуска своей стратегии казначейства ETH, запасы ETH на акцию BitMine росли быстрее, чем совокупные показатели Strategy (ранее MicroStrategy) за первые шесть месяцев. В настоящее время рост в основном достигается за счет выпуска акций и вознаграждений за стейкинг, и в будущем он может расшириться на такие инструменты, как конвертируемые облигации.

Тройные драйверы создания стоимости

Цена акций DAT может быть разбита на произведение трех основных факторов:

• Количество токенов на акцию;
• Цена базового токена;
• Премиальный множитель NAV (mNAV);

Возьмем BMNR в качестве примера: В конце июня BMNR торговался по 4,27 доллара за акцию, примерно в 1,1 раза выше его NAV в 4 доллара за акцию после первоначального привлечения капитала DAT; более чем через месяц акции закрылись на уровне 51 доллара (примечание Odaily: текущая цена акций выросла до 62,44 доллара, что соответствует цене на 26 июня, увеличение более чем на 1 300%), примерно в 1,7 раза выше его расчетного NAV в 30 долларов за акцию.

В 1100% росте цены чуть более чем за месяц:

1. 330% увеличение количества токенов на акцию внесло примерно 60% роста;
2. Повышение цены базового актива ETH (2500 → 4300 долларов) внесло около 20% роста;
3. Увеличение mNAV до 1,7x внесло примерно 20% роста;

Это показывает, что рост цены акций BMNR в основном происходит от повышения стоимости ETH на акцию, которое может контролироваться руководством, что является основным преимуществом DAT по сравнению с спотовыми запасами.

Есть еще один фактор относительно mNAV, который мы еще не исследовали.

Естественный вопрос: Почему кто-то купит DAT с премией к его NAV? Я думаю, полезная аналогия здесь с финансовыми предприятиями, основанными на балансе, включая банки. Банки стремятся генерировать доход на свои активы, и инвесторы присваивают премию к оценке банкам, которые, по их мнению, могут постоянно генерировать доход выше их стоимости капитала. Банки самого высокого качества торгуются с премией к их NAV (или балансовой стоимости); например, JPMorgan Chase & Co. торгуется более чем в 2 раза выше NAV. Аналогично, если инвесторы верят, что DAT может постоянно увеличивать свой NAV на акцию, они могут выбрать его оценку с премией к его NAV.

Мы считаем, что примерно 640% ежемесячное увеличение NAV на акцию BMNR оправдывает его премию mNAV. Способность BitMine последовательно выполнять свою стратегию будет очевидна со временем, неизбежно с проблемами на пути. Команда управления BitMine и послужной список на сегодняшний день привлекли поддержку от традиционных финансовых учреждений, включая Стэна Дракенмиллера, Билла Миллера и ARK Invest. Мы ожидаем, что истории роста DAT самого высокого качества, таких как Strategy, постепенно будут оценены более широким кругом институциональных инвесторов.