Понимание обновления Комиссии по ценным бумагам и биржам США от августа 2025 года относительно стейкинга криптовалют

Отдел корпоративных финансов Комиссии по ценным бумагам и биржам США выпустил заявление персонала 5 августа 2025 года, касающееся определенных видов деятельности по ликвидному стейкингу, что является ключевым продолжением его заявления о протокольном стейкинге от 29 мая 2025 года. Прочитайте полное заявление здесь.

Следующая редакционная статья была написана Алексом Форхэндом и Майклом Хандельсманом для Kelman.Law.

Что охватывает заявление

Заявление расширяет понятие протокольного стейкинга, разъясняя подход к ликвидному стейкингу, при котором вкладчики получают токен квитанции стейкинга (SRT) один к одному в обмен на стейкинг покрытых криптоактивов с помощью стороннего поставщика услуг или протокольного соглашения.

Персонал занимает позицию, что при соблюдении строгих фактических условий деятельность по ликвидному стейкингу — как определено — не является предложением или продажей ценных бумаг согласно Разделу 2(a)(1) Закона о ценных бумагах или Разделу 3(a)(10) Закона о биржах.

Ключевые предположения включают то, что поставщики выполняют только административные или служебные роли, не принимают дискреционных решений по стейкингу, таких как решения о том, стоит ли, когда или сколько стейкать, и не гарантируют доходность — таким образом избегая ключевых аспектов "усилий других" и "ожидания прибыли" согласно Howey.

Как это связано с майским заявлением

Это августовское заявление явно основывается на ранее обсуждавшемся заявлении о протокольном стейкинге, которое касалось индивидуального стейкинга, кастодиального стейкинга и делегированного стейкинга. Чтобы прочитать наше обсуждение заявления SEC о протокольном стейкинге, смотрите здесь.

Новое руководство подтверждает, что конкретные модели ликвидного стейкинга, разработанные для отражения тех же фактических шаблонов, также попадают в ту же узкую категорию исключений — но только если они точно соответствуют предположениям персонала.

Что включено и что не включено

Включено:

• SRT, выданные вкладчикам в качестве квитанций (не инвестиционных контрактов) для стейкнутых токенов;
• Кастодиальный или основанный на протоколе ликвидный стейкинг, где поставщик просто хранит токены, стейкает их, выпускает/погашает SRT и собирает комиссии — без осуществления дискреционных полномочий или предоставления гарантий.

Не включено:

• Договоренности, при которых поставщики осуществляют дискреционные полномочия относительно того, когда, стоит ли или сколько стейкать;
• Модели, в которых SRT используются для генерации дополнительной доходности в соответствии с дискреционными полномочиями поставщика;
• Функции, отклоняющиеся от определенных предположений (например, гарантии вознаграждения, централизованный выбор операторов узлов).

Если эти предположения не соблюдаются строго, точка зрения персонала SEC о безопасной гавани больше не применяется.

Как SEC применяет Howey в контексте ликвидного стейкинга

Персонал рассматривает SRT как квитанции — аналогично складским распискам — подтверждающие право собственности на стейкнутый актив, а не как ценные бумаги, поскольку базовый покрытый криптоактив не является ценной бумагой.

Тест сосредоточен на том, есть ли предпринимательские или управленческие усилия других, генерирующие доходность. Согласно заявлению, поставщики ликвидного стейкинга действуют как агенты, а не как инвестиционные менеджеры — они хранят активы, стейкают согласно протоколу, выпускают/погашают токены квитанций и взимают комиссии — но не направляют решения по стейкингу и не гарантируют доходность, таким образом не достигая порога "усилий других".

Практические последствия и предостережения

Как и предыдущее заявление о протокольном стейкинге, руководство по ликвидному стейкингу не является обязательным, отражает только взгляды персонала Corp Fin и очень специфично в отношении фактов — с детальными предположениями, которые должны быть точно соблюдены.

Как предупредил комиссар Креншоу, отклонение от любого из этих предположений выводит деятельность "за рамки этого заявления".

Ни одно из заявлений — от 29 мая и 5 августа — не предоставляет безопасную гавань для "стейкинга" стейблкоинов, рехипотекации или моделей стейкинга DAO на основе управления; они продолжают требовать отдельного юридического анализа.

Резюме

Заявление SEC от 29 мая 2025 года изложило узкий взгляд персонала SEC на то, что определенные модели протокольного стейкинга, лишенные управленческой дискреции, не являются ценными бумагами. Заявление от 5 августа 2025 года распространяет этот взгляд на определенный класс договоренностей по ликвидному стейкингу, но только когда поставщики выполняют чисто административные роли, а SRT служат квитанциями, а не инвестиционными инструментами.

Ни одно из заявлений не охватывает доходность стейблкоинов, рестейкинг или стейкинг DAO, связанный с управлением или делегированным принятием решений. Юридический риск остается, если поставщики вводят дискреционные полномочия, гарантии или дополнительные услуги за пределами узкой административной структуры.

Наша фирма регулярно консультирует по структуре токенов, дизайну протоколов стейкинга, моделям управления DAO и предложениям криптоуслуг. Мы помогаем клиентам соответствовать развивающимся взглядам персонала SEC — проводя оценки рисков на основе Howey, составляя условия, соответствующие нормативным порогам, и готовясь к потенциальной проверке SEC.

Свяжитесь с нами здесь, чтобы обсудить вашу модель стейкинга, выпуск токенов или структуру управления в свете этих последних заявлений SEC.

Эта статья изначально появилась на Kelman.law.