تحلیل گلدمن ساکس از "جنگ ایران چقدر طول خواهد کشید": بازار فقط "تورم" را معامله کرده، نه "رکود"

نویسنده اصلی: گائو ژیمو

منبع اصلی: وال استریت نیوز

گلدمن ساکس در جدیدترین گزارش کلان اقتصادی خود با عنوان "Top of Mind" که در 1404/12/29 منتشر شد، هشدار داد که دارایی‌های جهانی در حال حاضر فقط "شوک‌های تورمی" را به طور کامل قیمت‌گذاری می‌کنند، در حالی که تأثیر ویرانگر هزینه‌های بالای انرژی بر رشد اقتصادی جهانی را کاملاً نادیده می‌گیرند.

گزارش بیان می‌کند که "بن‌بست" در تنگه هرمز به این معناست که جنگ به احتمال زیاد در کوتاه مدت پایان نخواهد یافت. هنگامی که انتظارات بازار نادرست ثابت شوند، "رشد نزولی (رکود)" کفش دوم خواهد بود، در آن زمان قیمت دارایی‌های جهانی واژگونی بسیار خشونت‌باری را تجربه خواهند کرد.

با توجه به ریسک بحران طولانی‌مدت، گلدمن ساکس پیش‌بینی‌های رشد 2026 خود برای اقتصادهای بزرگ مانند ایالات متحده و منطقه یورو را به طور جامع کاهش داده، انتظارات تورمی خود را افزایش داده و کاهش نرخ بهره بعدی فدرال رزرو را از خرداد به شهریور به طور قابل توجهی به تعویق انداخته است.

شایان ذکر است که طبق گزارش خبری CCTV در 1404/01/02، نماینده ایران در سازمان بین‌المللی دریانوردی اعلام کرد که ایران به کشتی‌های غیر "دشمن" اجازه عبور از تنگه هرمز را می‌دهد، اما هماهنگی و ترتیبات با ایران در مسائل امنیتی را الزامی می‌داند.

چرا پیروزی سریع در جنگ بسیار دشوار است؟ "بن‌بست" تنگه هرمز و توهم ماموریت‌های اسکورت.

گلدمن ساکس معتقد است که تعلیق اصلی این درگیری در این نیست که آیا ارتش ایالات متحده می‌تواند از نظر تاکتیکی پیروز شود، بلکه در این است که چه زمانی تنگه هرمز، این "نقطه خفگی انرژی جهانی"، باز خواهد شد.

در گزارش، دونگان، فرمانده سابق ناوگان پنجم ایالات متحده، با استناد به داده‌های دقیق، برتری نظامی ایالات متحده و اسرائیل را تأیید کرد.

با این حال، برتری نظامی نمی‌تواند به پایان جنگ تبدیل شود.

واکیل، مدیر برنامه خاورمیانه در چتام هاوس، معتقد است که ایران این درگیری را به عنوان "نبرد برای بقا" می‌بیند. ایران از جنگ 12 روزه در خرداد 1404 درس گرفته است - زمانی که امتیازات زودهنگام آن ضعف‌های آن را آشکار کرد.

بنابراین، استراتژی فعلی ایران این است که با استفاده از سلاح‌های نامتقارن مانند پهپادهای کم‌هزینه، جنگ طولانی‌مدتی را به پیش ببرد و هزینه‌ها را تا حد امکان گسترش دهد تا تضمین‌های امنیتی (از جمله تخفیف قابل توجه تحریم‌ها) را برای اطمینان از بقای بلندمدت جمهوری اسلامی به دست آورد. واکیل تأکید کرد:

علاوه بر این، ساختار فرماندهی ایران بسیار قوی‌تر از آن چیزی است که بازار تصور می‌کند. واکیل اشاره می‌کند که سپاه پاسداران انقلاب اسلامی (IRGC) دفاع روزانه خود را از طریق یک "ساختار فرماندهی موزاییک غیرمتمرکز" مدیریت می‌کند و این سیستم بوروکراتیک همچنان به طور مؤثر عمل می‌کند.

دنیس راس، نماینده سابق ایالات متحده در خاورمیانه، بن‌بست دیگری را از دیدگاه واشنگتن فاش کرد: اگر کنترل ایران بر تنگه هرمز نبود، ترامپ ممکن بود قبلاً پیروزی اعلام کرده باشد. ترامپ امروز هر دلیلی دارد که ادعا کند ایران حداقل به مدت پنج سال تهدید متعارفی برای همسایگان خود نخواهد بود، اما "تا زمانی که ایران کنترل می‌کند چه کسی می‌تواند نفت صادر کند و چه کسی می‌تواند از تنگه عبور کند، او نمی‌تواند خود را برنده اعلام کند و متوقف شود."

راس معتقد است که با توجه به ناتوانی ارتش ایالات متحده در تصرف سرزمین در امتداد تنگه هرمز، میانجیگری توسط ولادیمیر پوتین، رئیس‌جمهور روسیه، ممکن است سریع‌ترین راه برای شکستن بن‌بست باشد. با این حال، شرایط میانجیگری در حال حاضر فراهم نیست، به ویژه با ترور اخیر علی لاریجانی، شخصیت کلیدی در طرف ایرانی که بیشترین توانایی را در هماهنگی جناح‌های مختلف (از جمله IRGC) داشت. این خلأ رهبری به طور قابل توجهی احتمال دستیابی به توافق صلح در کوتاه مدت را کاهش می‌دهد.

بنابراین، آیا اسکورت نظامی می‌تواند بن‌بست اختلال فیزیکی عرضه را بشکند؟ پاسخ دونگان بسیار صریح بود: آن‌ها توانایی اسکورت دارند، اما ظرفیت بازگرداندن جریان عادی را ندارند.

اگرچه ایالات متحده و متحدان آن (بریتانیا، فرانسه، آلمان، ایتالیا، ژاپن و غیره) آمادگی خود را برای شرکت در ماموریت‌های اسکورت اعلام کرده‌اند و طی 15 سال گذشته تمرینات نظامی مرتبط را انجام داده‌اند، دونگان تأکید کرد که مدل اسکورت ذاتاً فاقد صرفه‌های مقیاس است.

او ارزیابی کرد که اسکورت نظامی فقط می‌تواند حداکثر 20٪ از جریان عادی نفت را بازیابی کند و حتی با 15-20٪ اضافی از خطوط لوله زمینی، همچنان شکاف عظیمی از سطوح عادی وجود خواهد داشت. هیچ "سوئیچی" برای بازیابی تامین وجود ندارد؛ در نهایت، ابتکار عمل با ایران است.

اختلالات بی‌سابقه عرضه انرژی – قیمت نفت می‌تواند از رکوردهای 2008 فراتر رود.

داده‌های تیم کالاهای گلدمن ساکس مقیاس تاریخی این شوک را کمی می‌کند: ضررهای تخمینی فعلی در جریان نفت خلیج فارس به 17.6 میلیون بشکه در روز می‌رسد که 17٪ از عرضه جهانی را نشان می‌دهد، 18 برابر اوج اختلال نفت روسیه در فروردین 1401. جریان واقعی در تنگه هرمز از 20 میلیون بشکه در روز عادی به 600,000 بشکه در روز سقوط کرده است، کاهشی 97٪.

اگرچه برخی از نفت خام از طریق خط لوله شرق-غرب عربستان (به بندر ینبع) و خط لوله حبشان-فجیره امارات منحرف می‌شود، گلدمن ساکس تخمین می‌زند که ظرفیت هدایت مجدد خالص این دو خط لوله فقط 1.8 میلیون بشکه در روز است، قطره‌ای در اقیانوس.

بر این اساس، گلدمن ساکس سه سناریوی پیش‌بینی قیمت نفت میان‌مدت را ساخت:

• سناریوی 1 (خوش‌بینانه‌ترین: جریان‌های پیش از جنگ ظرف یک ماه بازیابی می‌شوند): پیش‌بینی می‌شود قیمت نفت خام برنت به طور متوسط 71 دلار به ازای هر بشکه در سه ماهه چهارم 2026 باشد. موجودی‌های تجاری جهانی کاهش 6٪ (617 میلیون بشکه) را متحمل خواهند شد، با کشورهای عضو IEA که ذخایر استراتژیک نفت (SPR) را آزاد می‌کنند و تولید نفت خام دریایی روسیه را جذب می‌کنند تقریباً 50٪ از کسری را جبران می‌کنند.
• سناریوی 2 (اختلال 60 روزه تا 1404/02/08): انتظار می‌رود قیمت متوسط نفت خام برنت به 93 دلار به ازای هر بشکه در سه ماهه چهارم 2026 افزایش یابد. تأثیر موجودی به نزدیک 20٪ (1.816 میلیارد بشکه) گسترش می‌یابد، در حالی که پاسخ‌های سیاستی فقط می‌توانند حدود 30٪ را جبران کنند.
• سناریوی 3 (افراطی: اختلال 60 روزه همراه با آسیب بلندمدت به ظرفیت تولید خاورمیانه): اگر تولید خاورمیانه پس از بازگشایی 2 میلیون بشکه در روز کمتر از حد عادی باقی بماند، قیمت نفت خام برنت در سه ماهه چهارم 2027 به 110 دلار به ازای هر بشکه خواهد رسید.

گلدمن ساکس هشدار می‌دهد که اگر جریان‌های کند بازار را بر ریسک اختلالات طولانی‌مدت متمرکز نگه دارند، نفت خام برنت می‌تواند به خوبی از رکورد 2008 خود عبور کند. داده‌های تاریخی نشان می‌دهد که چهار سال پس از پنج بزرگ‌ترین شوک عرضه، تولید کشورهای آسیب‌دیده به طور متوسط هنوز بیش از 40٪ زیر سطوح عادی بود. با توجه به اینکه تقریباً 25٪ از تولید در منطقه خلیج فارس از عملیات فراساحلی می‌آید، پیچیدگی مهندسی به این معنی است که دوره بازیابی ظرفیت بسیار طولانی خواهد بود.

بحران در بازار گاز طبیعی (LNG) نیز نباید نادیده گرفته شود.

قیمت معیار گاز اروپا (TTF) بیش از 90٪ به 61 یورو/مگاوات ساعت در مقایسه با سطوح قبل از جنگ افزایش یافته است. حتی ویرانگرتر، سعد الکعبی، مدیرعامل قطر انرژی تأیید کرد که آسیب ناشی از موشک‌های ایرانی به کارخانه LNG رأس لافان (77 میلیون تن در سال) منجر به تعطیلی 17٪ از ظرفیت تولید LNG کشور در دو تا سه سال آینده خواهد شد.

گلدمن ساکس اشاره می‌کند که اگر تولید LNG قطر برای بیش از دو ماه متوقف شود، قیمت‌های TTF می‌توانند به 100 یورو/مگاوات ساعت نزدیک شوند. پیش‌بینی قبلی گلدمن ساکس از "بزرگ‌ترین موج رشد عرضه LNG در تاریخ در سال 2027" اکنون در معرض خطر تأخیر قابل توجه است.

در پاسخ به بحران، دولت ایالات متحده تعدادی ابزار سیاستی را به کار گرفته است: هماهنگی آزادسازی 172 میلیون بشکه SPR (به طور متوسط حدود 1.4 میلیون بشکه در روز)، معافیت نفت روسیه و ونزوئلا از تحریم‌ها، و تعلیق قانون جونز برای 60 روز.

با این حال، الک فیلیپس، اقتصاددان ارشد سیاسی ایالات متحده گلدمن ساکس، اشاره کرد که موجودی‌های SPR ایالات متحده از قبل کمتر از 60٪ ظرفیت است و پیش‌بینی می‌شود تا اواسط سال به 33٪ سقوط کند، و فضای بیشتری برای آزادسازی را محدود می‌کند. در مورد نگرانی‌های بازار در مورد ممنوعیت صادرات نفت خام، در حالی که "بسیار محتمل" است، در حال حاضر فرض پایه نیست.

بازار فقط "تورم" را معامله کرده، نه "رکود" را.

تأثیر ویرانگر شوک انرژی بر اقتصاد کلان جهانی آشکار می‌شود. جوزف بریگز، اقتصاددان ارشد جهانی گلدمن ساکس، یک "قاعده کلی" کلیدی را پیشنهاد کرده است: برای هر 10٪ افزایش قیمت نفت، تولید ناخالص داخلی جهانی بیش از 0.1٪ کاهش می‌یابد، تورم جهانی 0.2 واحد درصد افزایش می‌یابد (با برخی از کشورهای آسیایی و اروپا که بیشتر آسیب می‌بینند)، و تورم هسته 0.03-0.06 واحد درصد افزایش می‌یابد.

بر اساس این محاسبه، اختلال فعلی سه هفته‌ای قبلاً تولید ناخالص داخلی جهانی را تقریباً 0.3٪ کاهش داده است؛ اگر اختلال به 60 روز تمدید شود، منجر به کاهش 0.9٪ تولید ناخالص داخلی جهانی و افزایش 1.7٪ قیمت‌های جهانی خواهد شد. همراه با این واقعیت که شاخص شرایط مالی جهانی (FCI) از زمان شروع جنگ به طور قابل توجهی 51 نقطه پایه سخت شده است، ریسک کندی اقتصادی به شدت در حال افزایش است.

با این حال، کاماکشیا تریودی، استراتژیست ارشد ارز خارجی و بازارهای نوظهور گلدمن ساکس، مهلک‌ترین آسیب‌پذیری در ساختار قیمت‌گذاری فعلی بازار جهانی را اشاره کرد: بازار کاملاً نتوانسته ریسک "رشد نزولی" را در نظر بگیرد.

تحلیل تریودی نشان می‌دهد که دارایی‌های جهانی تا کنون این درگیری را صرفاً به عنوان یک "شوک تورمی" معامله کرده‌اند. این در موارد زیر منعکس شده است: قیمت‌گذاری مجدد هاوکیش در بازار نرخ بهره (بازدهی‌های پیشرو در G10 و بازارهای نوظهور به شدت افزایش یافته‌اند، با بریتانیا و مجارستان که قبلاً کاهش نرخ را قیمت‌گذاری کرده بودند، قوی‌ترین واکنش را نشان می‌دهند)؛ و واگرایی دقیق در بازار ارز خارجی در امتداد محور شرایط تجاری (ToT) (دلار قوی‌تر، با ارزهای کشورهای صادرکننده انرژی مانند نروژ، کانادا و برزیل که بهتر عمل می‌کنند، در حالی که ارزهای کشورهای واردکننده در اروپا و آسیا تحت فشار هستند).

این منطق قیمت‌گذاری یک فرض بسیار خطرناک را دربر دارد - بازار قویاً معتقد است که جنگ کوتاه مدت است (همانطور که با ساختار مدت زمان نزولی آتی نفت و گاز نشان داده می‌شود).

تریودی هشدار می‌دهد که هنگامی که این خوش‌بینی کورکورانه نادرست ثابت شود و قیمت‌های انرژی پایدار ثابت شوند، بازار مجبور خواهد شد قیمت‌گذاری رشد جهانی و سودهای شرکت‌ها را به شدت تجدید نظر کند. در آن زمان، یک "کاهش رشد" کفش دوم خواهد بود. تحت این منطق معاملات رکود:

1. بازارهای سهام توسعه یافته و نوظهور، که تا کنون عملکرد نسبتاً خوبی داشته‌اند، با فشار فروش قابل توجهی مواجه خواهند شد.
2. دارایی‌های چرخه‌ای مانند مس و دلار استرالیا مشمول فروش شدید خواهند شد؛
3. قیمت‌گذاری هاوکیش بازدهی‌های جلویی معکوس خواهد شد؛
4. ین ژاپن (JPY) جایگزین دلار ایالات متحده به عنوان ارز نهایی پناهگاه امن در محیط بازاری خواهد شد که در آن هم سهام و هم اوراق قرضه در حال سقوط هستند.

منطقه خاورمیانه (MENA) در میان اولین‌ها بوده که کاهش اقتصادی را احساس کرده است. فاروق سوسا، اقتصاددان MENA گلدمن ساکس تخمین می‌زند که کشورهای حوزه خلیج فارس (GCC) تقریباً 700 میلیون دلار درآمد نفت را روزانه از دست می‌دهند و اگر اختلال دو ماه طول بکشد، کل زیان‌ها به 80 میلیارد دلار نزدیک خواهد شد. کاهش تولید ناخالص داخلی غیر نفتی در کشورهایی مانند عمان، عربستان سعودی و کویت حتی ممکن است از سطوح مشاهده شده در طول همه‌گیری کووید-19 در 2020 فراتر رود. در میان فرار سرمایه و ریزش ریسک‌گریزی، پوند مصر (EGP) به بدترین ارز بازار خط مقدم از زمان شروع جنگ تبدیل شده است.

نتیجه‌گیری

متغیر اصلی در این بحران حماسی دیگر سیل آتش ایالات متحده نیست، بلکه جدول زمانی باز شدن تنگه هرمز است.

علی‌رغم سیگنال‌های خوش‌بینانه اخیر ترامپ و مقامات کابینه او (مانند وزیر انرژی رایت) مبنی بر اینکه جنگ "ظرف چند هفته" پایان خواهد یافت، گلدمن ساکس معتقد است که منطق بازی بقای ایران، مخمصه سیاسی ایالات متحده که توسط کنترل تنگه محدود شده، سقف طبیعی قابلیت‌های اسکورت و فقدان شرایط میانجیگری همه به یک احتمال اشاره می‌کنند: اختلال بیش از "هفته‌های" فعلاً قیمت‌گذاری شده توسط بازار طول خواهد کشید.

هنگامی که این انتظار تجدید نظر شود، سرمایه‌گذاران دیگر فقط با ادامه "معامله تورمی" روبرو نخواهند شد، بلکه با تغییر به "معامله رکود" روبرو خواهند شد. به قول تریودی، کاهش رشد می‌تواند کفش بعدی باشد که بیفتد.