طرح حذف دارایی‌های دیجیتال MSCI نگرانی درباره تأثیر بر سرمایه‌گذاران و یکپارچگی معیار را برمی‌انگیزد

سرمایه‌گذاران و تحلیلگران درباره برنامه‌های حذف دارایی های دیجیتال MSCI به چالش می‌کشند و هشدار می‌دهند که این پیشنهاد می‌تواند یکپارچگی معیار را تضعیف کرده و باعث اختلال ناخواسته بازار شود.

مشاوره MSCI و دامنه پیشنهاد

در 1404/07/18، ساعت 13:30 (UTC)، MSCI مشاوره خود را در مورد حذف شرکت‌هایی که دارایی های دیجیتال آن‌ها 50 درصد یا بیشتر از کل دارایی است از شاخص های بازار قابل سرمایه‌گذاری جهانی MSCI تمدید کرد.

ارائه‌دهنده شاخص برنامه دارد نتایج نهایی را تا 1404/10/25 منتشر کند، با اجرای بالقوه در طول بازبینی شاخص 1404/11.

بررسی اولیه 39 شرکت را شناسایی می‌کند که می‌توانند تحت تأثیر قرار گیرند. از این تعداد، 18 اجزای شاخص فعلی حذف می‌شوند، در حالی که 21 شرکت غیر عضو از هرگونه گنجاندن آینده مسدود خواهند شد.

نام‌های قابل توجه تحت بررسی شامل Strategy، Sharplink Gaming، Riot Platforms و Marathon Digital Holdings می‌شود.

علاوه بر این، منتقدان استدلال می‌کنند که این پیشنهاد اصول معیار خود MSCI مبنی بر نمایندگی، بی‌طرفی و پایداری را نقض می‌کند. آنها می‌گویند این امر گردش غیرضروری شاخص را تحمیل می‌کند، خطای ردیابی را افزایش می‌دهد و استانداردی تبعیض‌آمیز ایجاد می‌کند که برای سایر بخش‌های دارایی سنگین اعمال نشده است.

ترکیب و توزیع جغرافیایی شرکت‌های تحت تأثیر

جهان تحت تأثیر انحراف منطقه‌ای واضحی را نشان می‌دهد. ایالات متحده آمریکا میزبان 24 از 39 شرکت است، به دنبال آن ژاپن (3)، چین (3)، بریتانیا (2)، سوئد (2)، آلمان (1)، فرانسه (1)، سنگاپور (1) و استرالیا (1). این تفکیک ماهیت متمرکز بر ایالات متحده استراتژی‌های خزانه داری دارایی دیجیتال را برجسته می‌کند.

طبق مطالب مشاوره‌ای، آن شرکت‌های سرمایه‌گذاری شده در دارایی های دیجیتال که در حال حاضر در شاخص های MSCI هستند با حذف فوری روبرو هستند و تقریباً 87٪ از تأثیر کل سرمایه را تشکیل می‌دهند.

با این حال، 21 شرکت غیر عضو از گنجاندن آینده منع خواهند شد و 13٪ باقیمانده قرار گرفتن در معرض سرمایه را نشان می‌دهند. با این حال، این حذف پیشگیرانه توسط بسیاری به ویژه بحث‌برانگیز تلقی می‌شود.

ارزش بازار تعدیل‌شده شناور ترکیبی از 39 شرکت 113 000 000 000 دلار برآورد شده است. Strategy به تنهایی 74.5٪ از آن، یا 84 100 000 000 دلار از 113 000 000 000 دلار را تشکیل می‌دهد که نقش بزرگ آن در این بخش را نشان می‌دهد. شرکت‌های فهرست شده در ایالات متحده به طور جمعی 92٪ قرار گرفتن در معرض سرمایه را نشان می‌دهند اما تنها 62٪ از تعداد شرکت، که نشان می‌دهد چگونه این پیشنهاد به شدت بر بازارهای ایالات متحده تأثیر می‌گذارد.

تمرکز سرمایه و قرار گرفتن در معرض ایالات متحده

تمرکز منطقه‌ای حتی بیشتر از طریق دیدگاه ارزش بازار مشخص می‌شود. در حالی که شرکت‌های ایالات متحده 24 از 39 نام را نشان می‌دهند، آنها 104 000 000 000 دلار از کل 113 000 000 000 دلار ارزش بازار تعدیل‌شده شناور در معرض خطر را تشکیل می‌دهند. این برابر با 92٪ تأثیر سرمایه مرتبط با بازارهای ایالات متحده به تنهایی است.

علاوه بر این، مشاوره برجسته می‌کند که چگونه تعداد کمی از ناشران بزرگ بیشتر قرار گرفتن در معرض را هدایت می‌کنند. Strategy، با سرمایه‌گذاری تعدیل‌شده شناور 84 100 000 000 دلار، نزدیک به سه چهارم کل در معرض خطر را تشکیل می‌دهد. بنابراین هر تصمیم حذف شامل این شرکت واحد می‌تواند بر پیامدهای مالی و بازار سیاست غالب باشد.

کمیت‌سازی آسیب سرمایه‌گذار و جریان خروجی صندوق منفعل

تحلیل تأثیر کمی بر فهرست اولیه تأیید شده 39 شرکت و 113 000 000 000 دلار ارزش بازار تعدیل‌شده شناور ترکیبی آنها تکیه دارد. یک ارزیابی JPMorgan تخمین می‌زند که Strategy می‌تواند حدود 2 800 000 000 دلار خروجی را در صورت حذف از معیارهای MSCI ببیند، با تقریباً 9 000 000 000 دلار از 50 تا 56 میلیارد دلار ارزش بازار آن که توسط صندوق‌های شاخص منفعل نگهداری می‌شود.

علاوه بر این، Strategy 74.5٪ از کل ارزش بازار تعدیل‌شده شناور تحت تأثیر، یا 84 100 000 000 دلار از 113 000 000 000 دلار را نشان می‌دهد. تحلیلگران محاسبه می‌کنند که جریان‌های خروجی بالقوه می‌تواند به 11 600 000 000 دلار در تمام شرکت‌های تحت تأثیر برسد. بر اساس ریسک تمرکز، مشاوره اشاره می‌کند که اگر 10 تا 15٪ از شناور Strategy در صندوق‌های منفعل ردیابی MSCI نگهداری شود، سپس 8 تا 13 میلیارد دلار می‌تواند تنها از این ناشر در معرض خطر باشد.

ارقام قرار گرفتن در معرض جغرافیایی این تمرکز را منعکس می‌کند. شرکت‌های ایالات متحده 104 000 000 000 دلار از 113 000 000 000 دلار را در کل ارزش بازار تعدیل‌شده شناور نشان می‌دهند، باز هم برابر با حدود 92٪ از مجموع. علاوه بر این، 18 عضو فعلی با تقریباً 98 000 000 000 دلار در سرمایه تعدیل‌شده شناور با حذف فوری روبرو هستند، در حالی که 21 شرکت غیر عضو با 15 000 000 000 دلار در سرمایه تعدیل‌شده شناور با حذف دائمی از شاخص های MSCI روبرو خواهند شد.

هزینه‌های گردش شاخص و خطای ردیابی

منتقدان تأکید می‌کنند که حذف‌های اجباری هزینه‌های گردش قابل توجهی را برای ردیاب‌های شاخص هدایت می‌کند. دارایی های منفعل تخمینی تحت مدیریت در معرض خطر خانواده‌های متعدد شاخص MSCI را در بر می‌گیرد، با فرضیات هزینه گردش معمولاً از 5 تا 25 نقطه پایه، بسته به منطقه و نقدینگی.

برای شاخص MSCI USA، تحلیل دارایی های تحت مدیریت منفعل در معرض خطر 10 000 تا 14 000 میلیون دلار را پیش‌بینی می‌کند، با هزینه‌های گردش 5 تا 10 نقطه پایه، که نشان‌دهنده تأثیر تخمینی بین 50 تا 140 میلیون دلار است. شاخص MSCI ACWI دارایی های تحت مدیریت منفعل در معرض خطر 11 000 تا 15 000 میلیون دلار را نشان می‌دهد، با هزینه‌های گردش 5 تا 15 نقطه پایه، که منجر به تأثیر تخمینی 55 تا 225 میلیون دلار می‌شود.

به طور مشابه، شاخص MSCI World می‌تواند 10 000 تا 14 000 میلیون دلار از دارایی های تحت مدیریت منفعل تحت تأثیر را ببیند، با هزینه‌های گردش 5 تا 15 نقطه پایه و تأثیر تخمینی 50 تا 210 میلیون دلار. برای MSCI Japan، دارایی های تحت مدیریت منفعل در معرض خطر 200 تا 300 میلیون دلار تخمین زده می‌شود، با 8 تا 12 نقطه پایه در هزینه‌های گردش، که نشان‌دهنده 1.6 تا 3.6 میلیون دلار در تأثیر است.

قرار گرفتن در معرض اروپا و بازارهای نوظهور به نظر می‌رسد در شرایط مطلق کوچکتر است اما هنوز مادی است. MSCI Europe می‌تواند با دارایی های تحت مدیریت منفعل در معرض خطر 30 تا 50 میلیون دلار، با هزینه‌های گردش 10 تا 15 نقطه پایه، منجر به 0.3 تا 0.75 میلیون دلار در هزینه‌های تخمینی شود. برای MSCI EM (چین)، دارایی های تحت مدیریت منفعل در معرض خطر 40 تا 60 میلیون دلار تخمین زده می‌شود، با هزینه‌های گردش 15 تا 25 نقطه پایه، که نشان‌دهنده 0.6 تا 1.5 میلیون دلار در تأثیر است.

در تمام خانواده‌های شاخص، کل دارایی های تحت مدیریت منفعل در معرض خطر 10 000 تا 15 000 میلیون دلار پیش‌بینی می‌شود، با هزینه‌های گردش در محدوده 5 تا 15 نقطه پایه. در مجموع، هزینه‌های تخمینی بنابراین می‌تواند بین 50 تا 225 میلیون دلار برسد، علاوه بر خطای ردیابی افزایش یافته که برخی تخمین‌ها بین 15 تا 150 نقطه پایه قرار می‌دهند، بسته به سناریو.

چالش‌های روش‌شناسی و اصول معیار

مخالفان برنامه استدلال می‌کنند که پیشنهاد حذف MSCI با اصول معیار تأیید شده تحت IOSCO و مقررات معیارهای اتحادیه اروپا (BMR) در تضاد است. این چارچوب‌ها بر نمایندگی، بی‌طرفی و پایداری به عنوان ویژگی‌های اصلی معیارهای معتبر تأکید می‌کنند. با این حال، حذف شرکت‌های عملیاتی صرفاً بر اساس ترکیب دارایی خزانه داری یک انحراف عمده از آن رویکرد را نشان می‌دهد.

از نظر مهم، هیچ سابقه‌ای در روش‌شناسی GIMI خود MSCI برای حذف شرکت‌های عملیاتی به دلیل نوع یا نسبت دارایی های نگهداری شده در ترازنامه آنها وجود ندارد. علاوه بر این، MSCI از نظر تاریخی به شرکت‌ها با پروفایل‌های دارایی بسیار متمرکز اجازه داده است که در معیارهای پرچمدار باقی بمانند، مشروط بر اینکه استانداردهای اندازه، نقدینگی و حاکمیت را برآورده کنند.

تحلیل همچنین اشاره می‌کند که مسدود کردن پیشگیرانه 21 شرکت غیر عضو از ورود به شاخص های MSCI، صرف نظر از رشد یا نقدینگی آینده، بدون سابقه است. این شکل از حذف پیشگیرانه شاخص با هدف بیان شده از گرفتن مجموعه فرصت سهام قابل سرمایه‌گذاری ناسازگار تلقی می‌شود و ممکن است سوالات نظارتی در مورد بی‌طرفی را مطرح کند.

تحلیل سابقه: برخورد با نهادهای صندوق مانند

یکی از توجیه‌های ظاهری MSCI این است که برخی از این ناشران را گویی صندوق‌های سرمایه‌گذاری هستند تلقی کند. منتقدان می‌گویند این یک خطای دسته‌بندی است. این شرکت‌ها کسب‌وکارهای عملیاتی هستند که از استراتژی خزانه داری دارایی دیجیتال استفاده می‌کنند، نه صندوق‌های سرمایه‌گذاری منفعل که هدف انحصاری آنها مدیریت دارایی است.

از نظر تاریخی، MSCI به وضوح بین شرکت‌های عملیاتی و وسایل نقلیه سرمایه‌گذاری تنظیم شده تمایز قائل شده است. شرکت‌های سرمایه‌گذاری ثبت شده (RICs) بر اساس طبقه‌بندی نظارتی خود حذف می‌شوند، نه به دلیل ترکیب دارایی هایی که نگهداری می‌کنند. در مقابل، ناشران عملیاتی با پایگاه‌های دارایی متمرکز به طور کلی واجد شرایط گنجاندن شاخص باقی مانده‌اند.

نمونه‌های ذکر شده شامل REITs می‌شود که طراحی حداقل 75٪ از دارایی های خود را در املاک و مستغلات حفظ می‌کنند، و همچنین Berkshire Hathaway، که یک سبد سرمایه‌گذاری بزرگ و متنوع دارد، و شرکت‌های معدنی که طلا یا سایر ذخایر بر ترازنامه غالب هستند. علاوه بر این، همه این شرکت‌ها از نظر تاریخی در شاخص های MSCI گنجانده شده‌اند علی‌رغم تمرکز بالای دارایی، که نشان می‌دهد که ترکیب خزانه داری به تنهایی دلیل حذف نبوده است.

برخورد با عضو در مقابل غیر عضو

برای کاهش اختلال، برخی از شرکت‌کنندگان بازار رویکرد سنجیده‌تری را پیشنهاد می‌کنند. به جای تحمیل حذف‌های انبوه، MSCI می‌تواند به اعضای فعلی اجازه دهد باقی بمانند در حالی که آستانه دارایی دیجیتال 50٪ را فقط برای افزودن‌های جدید شاخص اعمال کند. با این حال، این امر نگرانی‌های درک شده را بدون ایجاد فشار فروش فوری و در مقیاس بزرگ برطرف می‌کند.

چنین قانون پله‌ای نمایندگی و تداوم معیارهای اصلی را حفظ می‌کند در حالی که به مدیران دارایی اختیار بر قرار گرفتن در معرض خود را می‌دهد. علاوه بر این، از تبدیل آنچه به عنوان یک اقدام مدیریت ریسک قاب شده است به آنچه بسیاری به عنوان یک انتخاب سیاست واقعی علیه شکل خاصی از مدیریت خزانه داری شرکت می‌بینند، جلوگیری می‌کند.

ریسک‌های قانونی، نظارتی و انطباق معیار

تحلیل قانونی و نظارتی، همانطور که در پاسخ مشاوره خلاصه شده است، به ریسک‌های انطباق بالقوه در صورت اجرای پیشنهاد همانطور که پیش‌نویس شده است اشاره می‌کند. تحت اصول IOSCO برای معیارهای مالی و BMR اتحادیه اروپا، مدیران معیار انتظار می‌رود از اختیار نامناسب اجتناب کنند و اطمینان حاصل کنند که روش‌ها شفاف، عینی و به طور مداوم اعمال می‌شوند.

با این حال، حذف فقط شرکت‌ها با دارایی های دیجیتال بالا، در حالی که ادامه گنجاندن کسانی که قرار گرفتن در معرض متمرکز به املاک و مستغلات، کالاها یا ابزارهای مالی دارند، می‌تواند تبعیض‌آمیز تلقی شود. نگرانی این است که چنین قانونی ممکن است یک کلاس دارایی خاص را بدون توجیه واضح مبتنی بر ریسک که به طور مداوم در دسته‌های قابل مقایسه اعمال می‌شود، هدف قرار دهد.

علاوه بر این، سرمایه‌گذاران هشدار می‌دهند که این تغییرات پیچیدگی عملیاتی را برای صندوق‌های ردیابی شاخص معرفی می‌کند، که نیاز به مدیریت فروش اجباری، اقدامات شرکتی و تفسیر قانون مداوم دارند. همراه با هزینه‌های بالاتر گردش شاخص و خطای ردیابی، مدیران دارایی ترس دارند که مشتریان نهایی ممکن است در نهایت هزینه‌های بالاتر و انحراف افزایش یافته از عملکرد معیار را تحمل کنند.

رویکردهای جایگزین برای پرداختن به قرار گرفتن در معرض دارایی دیجیتال

منتقدان تأکید می‌کنند که MSCI گزینه‌های متعددی دارد که ریسک‌های درک شده از قرار گرفتن در معرض دارایی دیجیتال را بدون متوسل شدن به حذف‌های جامع کاهش می‌دهد. یک گزینه افشای پیشرفته است. MSCI می‌تواند شرکت‌هایی را که دارایی های دیجیتال آنها از آستانه 50٪ تجاوز می‌کند در برگه‌های واقعیت شاخص علامت‌گذاری کند، و به مدیران دارایی قدرت دهد تصمیم بگیرند که آیا و چگونه قرار گرفتن در معرض خود را تنظیم کنند.

پیشنهاد دیگر ایجاد طبقه‌بندی جداگانه برای این ناشران است، مانند یک بخش فرعی "خزانه داری دارایی دیجیتال" در داخل امور مالی. این امر شرکت‌های خزانه داری دارایی دیجیتال را با هم گروه‌بندی می‌کند بدون اینکه آنها را از جهان قابل سرمایه‌گذاری حذف کند. علاوه بر این، برخی از تحلیلگران پیشنهاد استفاده از صفحه‌نمایش‌های سخت‌تر مبتنی بر نقدینگی، مانند آستانه‌های ATVR افزایش یافته، برای مدیریت ریسک معاملاتی در حالی که بی‌طرفی بر ترکیب دارایی حفظ می‌شود را می‌دهند.

جایگزین دیگر یک مدل کاهش تدریجی است. تحت این رویکرد، MSCI می‌تواند یک فاکتور قابلیت سرمایه‌گذاری محدود (LIF) را برای کاهش وزن شاخص شرکت‌ها با خزانه‌داری‌های دارایی دیجیتال بسیار بالا در طول زمان اعمال کند، به جای تحمیل حذف کامل. این امر به بازارها اجازه می‌دهد به طور روان‌تر تنظیم شوند و ریسک جریان‌های خروجی ناگهانی صندوق منفعل را کاهش دهند.

به طور جمعی، این گزینه‌ها نشان می‌دهند که افشای پیشرفته، معیارهای مبتنی بر نقدینگی و ابزارهای طبقه‌بندی بخشی می‌توانند نگرانی‌ها در مورد تمرکز و نوسان را برطرف کنند. از نظر مهم، آنها این کار را بدون ایجاد مانع دائمی برای شرکت‌هایی که ممکن است در غیر این صورت واجد شرایط گنجاندن شاخص بر اساس اندازه و نقدینگی باشند، انجام می‌دهند.

جدول زمانی و تحلیل پشتیبان

مشاوره از یک جدول زمانی تعریف شده پیروی می‌کند. فرآیند به طور رسمی در 1404/07/18 باز شد، با فهرست اولیه به‌روز شده از شرکت‌های تحت تأثیر منتشر شده در 1404/08/07. پنجره مشاوره در 1404/10/10 بسته می‌شود، و MSCI برنامه دارد تصمیم خود را در 1404/10/25، پیش از اجرای بالقوه در 1404/11 اعلام کند.

انتقاد از پیشنهاد بر منابع اولیه متعدد متکی است، از جمله اعلامیه‌های مشاوره‌ای خود MSCI و اسناد روش‌شناسی GIMI، اصول IOSCO برای معیارهای مالی، مقررات معیارهای اتحادیه اروپا، و تحقیقات تحلیلگر JPMorgan در مورد ریسک حذف و جریان‌های خروجی صندوق منفعل. پوشش مطبوعاتی از 1404/08 همچنین نگرانی‌های رو به رشد در میان مدیران دارایی را برجسته می‌کند، به ویژه در مورد هزینه‌های گردش شاخص و تأثیر بازار.

حامیان رویکرد بی‌طرف‌تر استدلال می‌کنند که راه‌حل‌هایی مانند افشای پیشرفته، غربالگری مبتنی بر نقدینگی و طبقه‌بندی بخش فرعی انتخاب سرمایه‌گذار را حفظ می‌کنند و بهتر با اصول معیار نمایندگی هم‌راستا می‌شوند. همانطور که مهلت مشاوره نزدیک می‌شود، شرکت‌کنندگان بازار همچنان از MSCI می‌خواهند تا پیشنهاد حذف فعلی دارایی دیجیتال را به نفع جایگزین‌های کمتر اختلال‌آور تجدید نظر و پس بگیرد.

به طور خلاصه، حذف‌های پیشنهادی می‌تواند 18 عضو فعلی را حذف کند، 21 شرکت اضافی را به طور دائم منع کند و تخمیناً 10 تا 15 میلیارد دلار در دارایی های منفعل را تحت تأثیر قرار دهد، در حالی که نگرانی‌های قانونی، عملیاتی و یکپارچگی معیار را در بازارهای سهام جهانی مطرح می‌کند.