لحظة "الحياة أو الموت" لشركة إنتل: كيف قام تشن ليوو بتسوية تركته وبدء إنقاذ نفسه على باب وحدة العناية المركزة؟

كتب بواسطة: DaiDai، Maitong MSX

ترجمة: Frank، Maitong MSX

سيكون عام 2025 عامًا حاسمًا بين الحياة والموت بالنسبة لإنتل.

مقارنة بشركة نفيديا، التي ترقص في مركز مسرح الذكاء الاصطناعي، تبدو إنتل (INTC.M) وكأنها تترنح على حافة وحدة العناية المركزة. مع رحيل "مبشر التكنولوجيا" بات جيلسينجر في نهاية العام الماضي، تولى القائد الجديد ليب-بو تان رسميًا هذا الجهاز القديم الذي يحمل عبئًا ثقيلًا.

أعاد هذا التقرير المالي الأخير للربع الرابع سؤالًا مألوفًا إلى الواجهة مرة أخرى: هل وصل عملاق الرقائق الذي يبلغ عمره قرنًا من الزمن إلى نهايته؟

إذا نظرنا فقط إلى أداء سعر السهم بعد صدور تقرير الأرباح، فقد تكون الإجابة محبطة. ولكن إذا نظرنا من منظور أطول، فإن ما تمر به إنتل قد لا يكون نفسًا أخيرًا، بل لحظة حرجة من سحبها من وحدة العناية المركزة ومحاولة التنفس بمفردها.

بموضوعية، هذا التقرير المالي للربع الرابع ليس فقط التقرير الكامل الأول لتشن ليوو منذ توليه المنصب، بل هو أيضًا حساب شامل لإرث حقبة كيسينجر.

تغير سعر سهم إنتل في عام 2025، المصدر: CNBC / Intel Newsroom

أولاً. تغيير القيادة: من "اليوتوبيا التكنولوجية" لكيسينجر إلى "ساحة معركة رأس المال" لتشن ليوو

"البقاء هو الضرورة الأولى للحضارة." قبل فهم هذا التقرير المالي، يجب علينا أولاً فهم التحول السردي الذي تمر به إنتل.

عندما عاد بات جيلسينجر إلى إنتل، رسم مخططًا مثاليًا تقريبًا: لاستعادة الريادة في العمليات وإعادة بناء قدرات التصنيع المحلية للرقائق في أمريكا من خلال خطة عدوانية "5 عقد معالجة في 5 سنوات." كان المنطق وراء ذلك بسيطًا: طالما أن التكنولوجيا رائدة، فإن المال سيتبعها في النهاية.

ونتيجة لذلك، بدأ البناء واسع النطاق للمصانع في الانتشار في جميع أنحاء العالم: أوهايو في الولايات المتحدة، ألمانيا وبولندا في أوروبا، وتوسعت النفقات الرأسمالية بسرعة.

لكن الواقع سرعان ما وجه ضربة: اجتاحت موجة الذكاء الاصطناعي، واستحوذت نفيديا (NVDA.M) حقًا على المركز الأول. في قطاع مراكز البيانات، لم تعد وحدات المعالجة المركزية من إنتل اللاعبين الرئيسيين، بل تم السخرية منها باعتبارها "ملحقات" لوحدات معالجة الرسومات. في الوقت نفسه، التهمت النفقات الرأسمالية الضخمة تدفق راس المال، واستمر سعر سهمها في الانخفاض، مما دفع إنتل تدريجيًا إلى معضلة "سليمة من الناحية التكنولوجية، لكن تنزف ماليًا."

لذلك، يمكن القول إن رحيل كيسينجر أشار إلى نهاية حقبة إنتل من "السعي لتحقيق الهيمنة التكنولوجية بغض النظر عن التكلفة،" بينما مثل وصول تشن ليوو منطق بقاء مختلفًا تمامًا - كرئيس تنفيذي سابق لشركة Cadence ورجل أعمال رأس المال الاستثماري، كان يجيد رأس المال الاستثماري، خاصة في "سحر الميزانية العمومية." لذلك، كان منطقه بعد توليه المنصب قاسيًا وواضحًا للغاية: "وقف الخسائر، ثم المراهنة على الجوهر."

• تسريح العمال الجراحي: تخفيض بنسبة 15% في القوى العاملة العالمية، والقضاء على الإدارة الوسطى المنتفخة؛
• الانكماش الاستراتيجي: تعليق المصانع الخارجية باهظة التكلفة في ألمانيا وبولندا لاسترداد الأموال؛
• التركيز الاستراتيجي: يتم توجيه جميع الموارد إلى هدفين فقط - Arizona Fab 52 وعمليات 18A؛

حركة سعر سهم INTC من الربع الرابع 2025 إلى الربع الأول 2026 (المصدر: Yahoo Finance / TradingView)

هذه استراتيجية نموذجية "وقف الخسارة - الانكماش - الحفاظ على الجوهر." بالنسبة لتشن ليوو، البقاء أهم من السرد.

ثانيًا. تحليل التقرير المالي: ما مقدار المضمون في هذه النتيجة "الأفضل من المتوقع"؟

بالعودة إلى البيانات نفسها، فإن التقرير المالي للربع الرابع من إنتل ليس بلا ميزة تمامًا.

على السطح، تجاوزت الأرباح توقعات السوق، مع عودة ربحية السهم إلى المنطقة الإيجابية. على وجه الخصوص، أدى ربح 0.15 دولار، على الرغم من مصاحبته لتسريح العمال، إلى سحب بيان الأرباح من حافة الانهيار، مما يثبت أن تخفيض التكلفة واسع النطاق وتحسين الكفاءة بدأا في إصلاح بيان الأرباح. لقد هربت إنتل على الأقل مؤقتًا من منطقة الخطر "النزيف المستمر."

إنشاء جدول بمساعدة الذكاء الاصطناعي

ولكن إذا قمت بتفكيكه بشكل أكبر، ستجد أن المشكلة لا تزال قائمة.

أولاً، لا تزال الإيرادات تتراجع على أساس سنوي. مع توقع أن تعزز ازدهار الذكاء الاصطناعي بالكامل صناعة الرقائق بحلول عام 2025، تنمو أعمال مراكز البيانات لشركتي AMD ونفيديا بسرعة، بينما لا تزال إيرادات إنتل الإجمالية تنكمش. هذا يعني أن تحسن الأرباح الحالي يأتي أكثر من "التوفير" بدلاً من "النمو المكتسب."

ثانيًا، بينما ارتفع هامش الربح الإجمالي إلى حوالي 38%، يظل هذا المستوى منخفضًا للغاية في تاريخ إنتل. قبل عشر سنوات، كان هامش الربح الإجمالي للشركة يحوم باستمرار حول 60%، وحتى في السنوات الأخيرة ظل في الغالب حول 50%. في المقابل، لا تزال TSMC (TSM.M) تحافظ على هامش ربح إجمالي يتجاوز 50%، ونفيديا أعلى من 70%.

مقارنة هامش الربح الإجمالي لعمالقة الرقائق (البيانات بناءً على الربع الرابع 2025 غير GAAP)

في النهاية، السبب الرئيسي لهذا التحسن في هامش الربح الإجمالي ليس عودة القوة السعرية للمنتج، بل هو تخفيف تكاليف الاستهلاك الثابتة بعد زيادة استخدام القدرة الإنتاجية. خاصة في سوق وحدات المعالجة المركزية للخوادم، لا تزال إنتل بحاجة إلى التنافس وجهاً لوجه مع AMD من خلال استراتيجيات التسعير، ولم تعد القوة السعرية حقًا إلى يديها.

بمعنى آخر، هذا تقرير مالي "نجح في وقف النزيف، لكنه لم يتعافى بعد،" مثل "أداء استثنائي" بعد خفض درجة النجاح بشكل كبير، والذي لا يغير بشكل أساسي حقيقة أن الأداء لا يزال فاشلاً.

ومع ذلك، تجدر الإشارة إلى أن أكبر مصدر قلق في السوق كان مشكلة تدفق راس المال في إنتل، ومن هذا المنظور، تخفف الوضع بالفعل: اعتبارًا من الربع الرابع، احتفظت إنتل بحوالي 37.4 مليار دولار نقدًا واستثمارات قصيرة الأجل؛ وسددت بعضًا من ديونها خلال الربع؛ وكان تدفقها النقدي التشغيلي للعام بأكمله حوالي 9.7 مليار دولار.

في الوقت نفسه، اشترت الشركة لنفسها فرصة قيمة من خلال بيع جزء من حصتها في Mobileye، وإدخال رأس مال خارجي إلى Altera، والحصول على دعم بموجب قانون الرقائق الأمريكي. بالإضافة إلى ذلك، أرسل استثمار نفيديا الاستراتيجي بقيمة 5 مليارات دولار في إنتل أيضًا إشارة مهمة على مستوى رأس المال.

بشكل عام، تم حل أزمة تدفق راس المال في إنتل مؤقتًا، على الأقل بما يكفي لدعمها خلال المرحلة الأكثر تكلفة قبل الإنتاج الضخم لعملية 18A.

ومع ذلك، من المهم الحذر من أن هذا ليس "أمانًا ماليًا،" بل يشبه أكثر "شراء الوقت لإطالة الحياة."

ثالثًا. 18A مقابل Panther Lake: النافذة الأخيرة لقلب الأمور؟

من منظور هيكل الأعمال، تعيش إنتل حاليًا في حالة مجزأة للغاية.

يظل عمل العملاء في أجهزة الكمبيوتر الشخصية المصدر الرئيسي للنقد للشركة. تم مسح دورة المخزون في صناعة الكمبيوتر الشخصي بشكل أساسي، وبدأ مصنعو المعدات الأصلية في استئناف إعادة التخزين، مما يوفر لإنتل مصدرًا مستقرًا نسبيًا من النقد. ومع ذلك، بسبب هيكل المنتج وتكاليف OEM، من غير المرجح أن يوسع هذا القطاع هامش ربحه بشكل كبير على المدى القصير.

بعد انخفاض مستمر، شهدت أعمال مراكز البيانات والذكاء الاصطناعي نموًا على أساس سنوي بنسبة 9% تقريبًا في الربع الرابع. كان هذا الارتداد مدفوعًا بشكل أساسي بالقدرة التنافسية المحسّنة لمنصة Xeon 6 ومزودي الحوسبة السحابية الذين يعيدون تجديد موارد وحدات المعالجة المركزية الخاصة بهم بعد الاستثمار في وحدات معالجة الرسومات. ومع ذلك، من منظور طويل الأجل، انخفضت حصة إنتل السوقية في قطاع مراكز البيانات بشكل كبير من ذروتها في عام 2021، والوضع الحالي هو أكثر "توقف الهبوط" من انعكاس حقيقي.

يبقى المصدر الحقيقي للضغط هو أعمال المسابك، التي تعاني من خسائر ربع سنوية تصل إلى عدة مليارات من الدولارات، ويرجع ذلك أساسًا إلى الاستهلاك الكبير لمعدات العمليات المتقدمة، وتكاليف زيادة عملية 18A، والإيرادات غير المحققة من العملاء الخارجيين.

قبل الإنتاج الضخم لعملية 18A، تبدو المسبك أكثر مثل جرح ينزف باستمرار. ومع ذلك، بتفاؤل، إذا كانت التقارير المالية تمثل الماضي، فإن عملية 18A ستحدد بلا شك المستقبل وترتبط أكثر بالموقع الاستراتيجي لصناعة الرقائق الأمريكية.

بصراحة، 18A ليست مجرد عقدة معالجة؛ إنها تذكرة إنتل الوحيدة للعودة إلى العرش.

من منظور تقني، 18A ليست حلمًا بعيد المنال. تسمح هندستها RibbonFET (GAA) لإنتل باللحاق بالتيار الرئيسي للصناعة في بنية الترانزستور. تمنحها تقنية PowerVia لإمداد الطاقة الخلفية ميزة رائدة مرحلية في كفاءة الطاقة وكثافة الأسلاك. الأهم من ذلك، سيتم استخدام 18A على نطاق واسع لأول مرة على منصة Panther Lake الاستهلاكية.

تظهر البيانات الرسمية أن لديها تحسينات كبيرة في الأداء، وأداء الألعاب، وعمر البطارية، خاصة عمر البطارية، مما يعني أن أجهزة الكمبيوتر المحمولة x86 لأول مرة تقترب مباشرة أو حتى تتحدى معسكر Apple Silicon من حيث التجربة.

في الوقت نفسه، أصبحت Microsoft (MSFT.M) و Amazon (AMZN.M) عملاء رئيسيين لـ 18A، ويُنظر أيضًا إلى استثمار نفيديا الاستراتيجي من قبل السوق على أنه "دعم تأمين جيولوجي" لقدرات التصنيع في إنتل. بالإضافة إلى ذلك، أفيد أن عائد 18A يتحسن بمعدل 7% شهريًا ودخل مسارًا قابلاً للتنبؤ به.

في المقابل، تتوقع TSMC تطبيق تقنية مماثلة على عملية A16 بحلول نهاية عام 2026. هذا يعني أن 18A من إنتل ستكون في موقع رائد في تكنولوجيا إمداد الطاقة عالميًا في عام 2026، وهو ما سيكون جذابًا للغاية للعملاء الحساسين للطاقة مثل Apple و Qualcomm ومصنعي رقائق استدلال الذكاء الاصطناعي.

بنية رقاقة Panther Lake ونظرة عامة على 18A (المصدر: Intel Tech Tour)

كما ذكر الرئيس التنفيذي لي-وو تشن في المكالمة الجماعية: "بلغت خسائر المسبك ذروتها في عام 2024 وستبدأ في التضييق في عام 2025." إذا تحقق هذا الهدف، فمن المتوقع أن ترى أرباح إنتل الإجمالية نموًا متفجرًا مع تضييق الخسائر.

قد لا تشير هذه الأمور إلى انتصار، لكنها على الأقل تثبت أن إنتل لم يتم التخلي عنها تمامًا.

رابعًا. هل أخافت توجيهات الربع الأول السوق؟ فهم اللعبة بعيدًا عن الأساسيات.

على السطح، كان الانخفاض الحاد لإنتل بعد إصدار الأرباح تقريبًا رد فعل سوقي "كلاسيكي".

السبب الرئيسي هو أن توجيهات الربع الأول من عام 2026 كانت محافظة للغاية، حيث انخفضت الإيرادات عن توقعات الإجماع، بل وانخفضت ربحية السهم غير GAAP إلى 0. بالنسبة للأموال قصيرة الأجل، هذا يعادل إشارة صريحة: "لا تتوقع تحسنًا في الأرباح في الربع التالي." في سوق معتاد على "سرد النمو المرتفع للذكاء الاصطناعي،" مثل هذا التوجيه سيؤدي بطبيعة الحال إلى عملية بيع.

ومع ذلك، إذا فسرنا هذا فقط على أنه تدهور في الأساسيات، فقد نفوت طبقة أكثر أهمية من المعنى. التفسير الأكثر معقولية هو أن هذه استراتيجية "Kitchen Sink" نموذجية لقائد جديد: عندما يتولى رئيس تنفيذي جديد منصبه، يقوم عادةً بإجراء "Kitchen Sink" لإطلاق العوامل السلبية بالكامل، وخفض التوقعات، وتمهيد الطريق للمفاجآت اللاحقة.

إنشاء جدول بمساعدة الذكاء الاصطناعي

من هذا المنظور، فإن توجيهات الربع الأول تشبه أكثر تحفظًا استراتيجيًا من إشارة سوء الإدارة التشغيلية. ما يستحق الملاحظة حقًا هو تيار جيوسياسي يظهر تدريجيًا تحت سطح التقرير المالي.

من منظور الصناعة، فإن البيئة التنافسية التي تواجهها إنتل حاليًا تكاد تكون جهنمية:

• AMD (AMD.M): بنية Zen 6 وشيكة، ولا تزال تتمتع بالأولوية في أحدث تقنيات عمليات TSMC. جدولها الزمني للمنتجات مستقر وخريطة طريقها واضحة.
• NVIDIA: لا يزال Blackwell يعاني من نقص، ويستمر في امتصاص النفقات الرأسمالية لمراكز البيانات العالمية؛
• ARM / Qualcomm: يستمر سوق الكمبيوتر الشخصي في تآكل أراضي x86، بينما تظل سلسلة M من Apple وQualcomm X Elite تهديدًا مستمرًا.

في هذا السياق، من المستحيل تقريبًا أن تهزم إنتل جميع منافسيها وجهاً لوجه من خلال "المنافسة التجارية" على المدى القصير. هذا يحدد أيضًا واقعًا: منطق تقييم إنتل يتحول بهدوء من القائم على الأداء إلى "القيمة النظامية."

توقعات حصة سوق AMD مقابل Intel CPU (الربع الثاني 2025)

وهذا هو المفتاح لفهم استثمار نفيديا البالغ 5 مليارات دولار.

على السطح، يبدو استثمار نفيديا البالغ 5 مليارات دولار في إنتل غير منطقي تقريبًا. بعد كل شيء، واحدة هي الملك الذي لا جدال فيه لرقائق الذكاء الاصطناعي العالمية، بينما تستمر الأخرى في نزف الأموال من أعمال المسبك. ومع ذلك، إذا خرجنا من البيانات المالية ونظرنا إليها من منظور أمن سلسلة التوريد، تبدو هذه الصفقة معقولة بشكل استثنائي:

الاستثمار في إنتل ودعم أعمال المسبك الخاصة بها، خاصة التغليف المتقدم وقدرة الإنتاج المحلية في الولايات المتحدة، هو في الأساس شراء "تأمين جيوسياسي" طويل الأجل لنفسها. هذا لا يتعلق بنقل الطلبات فورًا بعيدًا عن TSMC، بل بإعداد نظام احتياطي يمكن تفعيله مسبقًا.

هذا بالضبط هو الوضع الذي يرحب به البيت الأبيض أكثر - عملاقا الرقائق الأمريكيان يشكلان نوعًا من "الهيكل التكافلي" لتقليل اعتماد الصناعة على موردين واحدين في الخارج.

هذا يعني أيضًا أنه حتى في أشد المنافسات التجارية، لا تزال إنتل تعتبر عقدة بنية تحتية لا غنى عنها.

في الختام

باختصار، هذا التقرير المالي ليس علامة على تعافٍ كامل ولا حكمًا نهائيًا.

ما حققته إنتل حقًا هو ببساطة التوقف عن سرد روايات اليوتوبيا التكنولوجية الكبرى والعودة بدلاً من ذلك إلى مسار أكثر واقعية وقسوة: تقليص الحجم، والحفاظ على النقد، والمراهنة على متغير جوهري واحد.

18A وPanther Lake يشبهان "مباراة تأهيل" لإنتل - إذا فازت، فلا يزال لديها إمكانية إعادة التسعير؛ إذا خسرت، فسيتم تهميش هذا العملاق الذي يبلغ عمره قرنًا تمامًا إلى دور داعم في الصناعة.

في النهاية، لم تعد إنتل "الابن الغبي للمالك" الذي يمكنه تبديد رأس المال حسب الرغبة، بل شركة كثيفة رأس المال يجب عليها إدارة أموالها بعناية وعلى وشك الانهيار.

هل يمكنها حقًا مغادرة الأجنحة، الجواب لا يكمن في هذا التقرير المالي، بل في تنفيذها على مدى الـ 12-18 شهرًا القادمة.