¿Están más baratas las acciones fuera de EE.UU.? La diferencia que mira el mercado

En un movimiento que podría haber sido diseñado para reavivar los temores sobre la inteligencia artificial y el empleo, la empresa de procesamiento de pagos Block anunció ayer que planea despedir a más del 40% de su personal, al atribuir la decisión a mejoras en la productividad gracias al uso de herramientas de IA. La acción subió 20% en las operaciones posteriores al cierre. Más allá de lo que se piense sobre el impacto de largo plazo de la IA en la economía, está claro que las industrias basadas en el procesamiento de información están cambiando.

El Kospi -el mercado bursátil de Corea- subió 50% en dos meses y 150% en el último año. Cuesta encontrar otro mercado grande que haya trepado a ese ritmo. Y antes de este verano glorioso, el invierno fue largo: Jim Reid, de Deutsche Bank, señala que en términos ajustados por inflación el Kospi recién volvió a su máximo de 1989 en septiembre pasado. El rally está respaldado por un sólido crecimiento económico, reformas en el gobierno corporativo y una enorme exposición a la industria de semiconductores —Samsung y SK Hynix representan la mitad del mercado.

Inevitablemente, el índice se encareció mucho más. Su ratio precio/ganancias proyectado pasó de 9 a 17 en un año. Reid administra una cartera modelo que sobrepondera índices baratos en relación con el promedio global y reduce exposición a los caros. El Kospi pasó ahora del grupo de los baratos al de los caros. “En el largo plazo, las valuaciones terminan imponiéndose con claridad, así que este cambio merece atención”, escribe. Nosotros coincidimos y el comentario nos hizo pensar. Hemos escrito mucho sobre el descuento de valuación de las acciones globales frente a las estadounidenses. Tras un buen período relativo para las bolsas fuera de EE.UU., ¿cómo están esos descuentos ahora?

Las acciones de mercados emergentes han perdido buena parte de su ventaja en valuación, pero los descuentos de Europa (Stoxx 600), el Reino Unido (FTSE 100) y Japón (Topix) se mantienen amplios y bastante estables, mientras que el descuento emergente se redujo algo. Esto luce como una oportunidad de rebalanceo para inversores de largo plazo, en especial para quienes creen que la rotación desde tecnología hacia industrias “tradicionales”, impulsada por la IA, es real. El S&P 500 sigue siendo un tercio tecnología. El Stoxx 600, por ejemplo, es apenas 7% tech y sus mayores sectores son industriales y salud. Japón también está lleno de compañías resistentes a la IA.

Pero hay otra forma, quizás más atractiva, de rebalancear hacia activos baratos: las acciones estadounidenses de pequeña y mediana capitalización.

Las small y mid caps de EE.UU. pueden cotizar con un descuento menor frente a las grandes compañías estadounidenses que el que muestran los índices globales en términos absolutos —alrededor de 20% frente a 30%—. Pero en términos históricos, como muestra el gráfico, están más baratas. Antes de que las tecnológicas se dispararan tras la pandemia, las small y mid caps cotizaban a la par o incluso con prima respecto de las grandes. Eso nunca ocurrió con los índices globales. Y además, las small y mid caps también presentan características resilientes frente a la IA; el índice de mediana capitalización es un 25% industrial. Seguimos viendo valor allí.

Bonos del Tesoro a 10 años: ¿olfateando riesgo?

Este mes se registró una baja bastante marcada en el rendimiento de bonos del Tesoro a 10 años.

No se debe solo a menores expectativas de inflación. De los 25 puntos básicos de caída en el rendimiento, 15 provienen de los rendimientos reales (medidos a través de los bonos indexados a inflación). Al mismo tiempo, la curva de rendimientos se aplanó de forma significativa: la diferencia entre el bono a 10 años y el de dos años se redujo en 14 puntos básicos.

¿Cuál es el mensaje?

Calvin Tse, de BNP Paribas, cree que los Treasuries están incorporando una prima por riesgo geopolítico, impulsada por temores de un conflicto en Medio Oriente. El Brent pasó de 61 a 71 dólares en lo que va del año, y eso explicaría el aplanamiento de la curva: las preocupaciones por mayor inflación mantienen anclado el tramo corto, mientras que la amenaza al crecimiento por un alza del petróleo empuja el tramo largo.

El mercado también suele restar importancia a las amenazas de Donald Trump. Pero Tse considera que, tras la exitosa incursión del presidente en Venezuela, el mercado empieza a descontar que el despliegue de fuerzas estadounidenses a distancia de ataque de Irán podría ser algo más que mera puesta en escena.

Tse agrega que la asimetría en el precio de las opciones —la relación entre puts y calls sobre bonos largos— también refleja mayor aversión al riesgo.

Normalmente es más barato comprar calls sobre Treasuries largos que puts, pero recientemente los precios se igualaron, algo que suele ocurrir en momentos de temor e inestabilidad.

Ed Al-Hussainy, histórico gurú de tasas, advierte que no conviene sobrerreaccionar al movimiento. Sin embargo, señala que podría reflejar el giro desde acciones de crecimiento hacia sectores de “valor”. “Desde el punto de vista de cartera, cuando se pasa de acciones de crecimiento a valor, se acorta la duración [sensibilidad a tasas] del portafolio”, por lo que tiene sentido volver a añadir duración comprando bonos largos.

Como solemos hacer en momentos confusos de mercado, seguiremos atentos a nuevas señales en el mercado de bonos del Tesoro.