Spadek o 10 rano: Jane Street, Terra i machina tłumienia Bitcoina

Pozew przeciwko Terraform: „Sekret Bryce'a" i 10-minutowa przewaga

W tym tygodniu administrator likwidacji Terraform Labs, Todd Snyder, wniósł pozew do federalnego sądu na Manhattanie, zarzucając Jane Street wykorzystywanie informacji poufnych, które „przyspieszyły" upadek Terraform. Skarga koncentruje się na byłym stażyście, a później pracowniku, Bryce'u Pratcie, który pracował w Terraform przed dołączeniem do Jane Street na pełen etat we wrześniu 2021 roku, oraz na prywatnej grupie czatowej opisanej w dokumentach jako „Sekret Bryce'a". Snyder twierdzi, że kanał ten dał Jane Street dostęp do istotnych, niepublicznych informacji o operacjach płynnościowych Terraform — dokładnie tego rodzaju informacje, które mają znaczenie, gdy peg stablecoina zależy od zaufania i płynności.

Kluczowe faktyczne zarzuty dotyczą 7 maja 2022 roku. Terraform wypłacił 150 milionów dolarów w TerraUSD (UST) z 3pool Curve, kluczowego miejsca płynności. Chwilę później — w ciągu około 10 minut, zgodnie z doniesieniami o pozwie — portfel rzekomo powiązany z Jane Street wypłacił lub wymienił około 85 milionów dolarów UST z tego samego poola, zanim informacja stała się publiczna. Pozew twierdzi, że Jane Street wykorzystała tę przewagę czasową do rozwiązania ryzyka „dokładnie we właściwym momencie, zaledwie kilka godzin przed upadkiem ekosystemu Terraform" i że transakcje „byłyby niemożliwe" bez zarzucanych informacji poufnych.

Jane Street zaprzecza niewłaściwemu postępowaniu. Rzecznik nazwał pozew „desperackim" i „bezpodstawnym", przedstawiając go jako próbę wydobycia pieniędzy na pokrycie strat spowodowanych własnym postępowaniem Terraform. Niezależnie od wyniku, złożenie pozwu ma znaczenie, ponieważ stawia Jane Street — zwykle niewidzialną infrastrukturę rynków — bezpośrednio w historii jednej z najbardziej destrukcyjnych porażek krypto, upadku, który zlikwidował około 40 miliardów dolarów wartości i pomógł wywołać szerszą kryptowalutową zimę 2022 roku.

Jane Street stało za kryptowalutową zimą 2022 roku, twierdził Zerohedge, niszcząc Terraform przez najpierw odczepienie tokena i zniszczenie ekosystemu

Od Terra do Bitcoina: gdzie kończą się fakty, a zaczynają podejrzenia

Pozew nie oskarża Jane Street o manipulowanie Bitcoinem. Ale zmienia sposób, w jaki uczestnicy rynku interpretują to, co ich zdaniem widzą w notowaniach Bitcoina. Począwszy od końca 2024 roku i powtarzając się w części 2025 roku, traderzy skupili się na nagłych wyprzedażach skupiających się wokół otwarcia amerykańskiego rynku kasowego — często opisywanych online jako „spadki o 10 rano". Twarde dowody są tu słabsze niż w sprawie Terraform: większość z nich to rozpoznawanie wzorców na wykresach, twierdzenia w mediach społecznościowych i wyjaśnienia post factum. Mimo to efekty związane z porą dnia wokół otwarcia amerykańskiego są prawdopodobne w świecie, w którym kryptowaluty handlują 24/7, ale globalne ryzyko jest nadal wyceniane wokół godzin amerykańskich, a hedging ETF i pozycjonowanie w instrumentach pochodnych mogą koncentrować przepływy w określonych oknach czasowych.

Ten tweet z grudnia pokazuje, że Bitcoin konsekwentnie spadał o ~2-3% w ciągu kilku minut od otwarcia amerykańskiego rynku kasowego (10 rano ET) niemal każdego dnia handlowego od początku listopada, źródło: X

Skok — w którym historia staje się spekulacją — to twierdzenie, że jedna firma systematycznie organizuje te ruchy, aby zbierać likwidacje i wchodzić ponownie niżej. To zarzut nie został udowodniony w sądzie, nie jest poparty ujawnioną atrybucją na poziomie transakcji i nie został potwierdzony przez regulatorów. Ale ma logikę, którą łatwo sprzedać: jeśli możesz zepchnąć cenę w dół w cienką płynność w przewidywalnym momencie, możesz wywołać lewarowane likwidacje, które wzmacniają ruch, a następnie czerpać zyski z zmienności i odbicia.

„Rura" ETF: jak Jane Street stało się podejrzanym z domyślenia

Powód, dla którego Jane Street jest zawsze wymieniane w tych teoriach, jest strukturalny, a nie emocjonalny. W spotowych ETF-ach Bitcoin kluczowymi aktorami nie są głośne konta detaliczne na X — są to autoryzowani uczestnicy i animatorzy rynku, którzy siedzą najbliżej mechanizmu tworzenia/umorzenia i struktury hedgingowej nad nim. Jane Street jest powszechnie cytowany jako główny dostawca płynności na rynkach ETF i ujawnił bardzo duży udział w BlackRock's iShares Bitcoin Trust (IBIT) w swoim zgłoszeniu 13F za IV kwartał 2025 roku: około 20,3 miliona akcji o wartości około 790 milionów dolarów, po dodaniu około 7,1 miliona akcji w kwartale (około 276 milionów dolarów według wartości krążących w relacjach).

Dla opinii publicznej brzmiało to jak „Jane Street jest zwyżkowy". Dla ludzi zajmujących się strukturą rynku brzmiało to jak „Jane Street trzyma zapasy". A zapasy to nie zakład kierunkowy — zwłaszcza że 13F to migawka niektórych długich pozycji i nie ujawnia pełnej księgi zabezpieczeń. Dlatego były menedżer funduszu hedgingowego Michael Green nazwał zwyżkową interpretację „bolesną", argumentując, że pozycja IBIT jest prawdopodobnie „prawie całkowicie skompensowana" przez nieujawnione pozycje opcyjne i kontrakty terminowe — „tak działa animowanie rynku". Inny uczestnik rynku, były trader proprietary Ryan Scott, był jeszcze bardziej bezpośredni: każdy, kto publikuje to jako zwyżkowe, ignoruje „kompensujące pozycjonowanie w instrumentach pochodnych, które nie musi być raportowane". A Nik Bhatia sprowadził to do zachęt: firmy trzymają akcje ETF, aby mogły wystawiać opcje, arbitrażować i realizować playbook ilościowy — nie dlatego, że „gromadzą satoshi" jak detaliczny maksymalista.

To jest rdzeń argumentu „niewidzialnej księgi": Jane Street może wydawać się masowo długie w ujawnieniu, będąc jednocześnie netto-płaskie lub nawet netto-krótkie po opcjach, kontraktach terminowych i swapach. To nie dowodzi tłumienia. Wyjaśnia, dlaczego firma może jednocześnie posiadać dużą pozycję ETF i nadal korzystać ze zmienności spadkowej lub spadków, w zależności od struktury zabezpieczenia.

Precedens: regulator już oskarżył Jane Street o manipulację gdzie indziej

Podejrzenia kwitną na precedensie, a Jane Street go ma. W lipcu 2025 roku indyjski regulator papierów wartościowych SEBI wydał tymczasowy nakaz oskarżający podmioty powiązane z Jane Street o manipulowanie indeksem Bank Nifty za pomocą skoordynowanej działalności na rynkach kasowych i instrumentów pochodnych, nakładając ograniczenia i inne środki. Reuters podał teorię SEBI jako klasyczną strategię międzyrynkową: wspierać indeks transakcjami w składnikach, jednocześnie trzymając duże pozycje opcyjne, czerpać zyski w warstwie instrumentów pochodnych, a następnie odwracać. Jane Street zakwestionowało ustalenia i powiedziało, że odpowie i może się odwołać.

Ma to znaczenie dla narracji Bitcoin, ponieważ sprawia, że pytanie „czy mogliby zrobić coś podobnego?" wydaje się mniej jak paranoja. Ale to wciąż inny rynek, inny regulator i — co kluczowe — zarzut wciąż jest kwestionowany. Podnosi to temperaturę; nie zamyka sprawy.

Co możemy powiedzieć jasno: dowody, spekulacje i prawdziwe ryzyko

To, co jest prawdziwe i udokumentowane w tej chwili, jest proste: administrator Terraform pozwał Jane Street w amerykańskim sądzie federalnym o rzekome wykorzystywanie informacji poufnych związanych z upadkiem Terra, wskazując na prywatną grupę czatową i szybki handel wokół kluczowego wypłaty płynności, a Jane Street twierdzi, że roszczenia są bezpodstawne. Prawdą jest również, że Jane Street ujawniło dużą pozycję IBIT w 13F i że takie zgłoszenia nie ujawniają pełnej księgi zabezpieczeń w instrumentach pochodnych, która określa ekspozycję netto. Prawdą jest, że główny regulator oskarżył podmioty powiązane z Jane Street o manipulację międzyrynkową w Indiach, co firma kwestionuje.

To, co pozostaje spekulacją, to to, że Jane Street prowadziło systematyczny program sprzedaży Bitcoina o „10 rano", aby tłumić cenę do końca 2025 roku i że rola ETF firmy umożliwiła jej organizowanie kaskad likwidacji według woli. Ta teoria ma spójny mechanizm, ale publiczne zapisy nie dostarczają jeszcze atrybucji transakcji, wewnętrznej komunikacji ani ustaleń regulacyjnych, które dowodzą intencji.

Jasne jest jednak, że kiedy teoria Jane Street stała się publiczna, nagle presja na Bitcoin ustała i wzrósł o 7% z dnia na dzień, źródło: BNC

Prawdziwe ryzyko dla posiadaczy Bitcoina nie polega na tym, że „jedna firma decyduje o cenie". Chodzi o to, że Bitcoin z ery ETF jest teraz spleciony z profesjonalnym animowaniem rynku, dźwignią i nieprzejrzystymi strukturami zabezpieczającymi, które mogą sprawiać, że odkrywanie ceny wygląda nienaturalnie, nawet gdy jest to „tylko" szybkie zarządzanie zapasami. Niewygodną prawdą jest, że protokół może być zdecentralizowany, ale najbardziej wpływowe rury wokół niego — te, które łączą spot, ETF-y, opcje i rynki finansowania — są obsługiwane przez firmy, których przewagą jest wydobywanie zysku ze struktury. I dlatego każdy nowy zarzut prawny wobec firmy takiej jak Jane Street natychmiast przerasta w teorię o samym Bitcoinie. Czy Jane Street manipulowało ceną Bitcoina? Zostańcie z nami.