La nueva ley cripto de Washington despojaría a los estados de poder – prohíbe legalmente la supervisión que detecta manipulación en la interfaz

Washington está a punto de abordar el problema más persistente de las criptomonedas: quién, exactamente, debe supervisar el mercado cuando un token se negocia como una materia prima, se vende como un valor y se mueve a través de software que insiste en que no es una empresa en absoluto. La Ley de Claridad del Mercado de Activos Digitales de 2025 (más conocida en el Capitolio y en las salas de juntas como la Ley CLARITY) ya ha sido aprobada en la Cámara, y los legisladores del Senado ahora la están preparando para una revisión en enero que determinará si el proyecto de ley se convierte en un reglamento duradero u otro borrador ambicioso que se derrumba bajo sus propios casos extremos.

Para cualquiera que intente entender lo que realmente está en juego, dos disposiciones hacen la mayor parte del trabajo. Una es una excepción que le dice a una larga lista de actividades de finanzas descentralizadas que no son intermediarios y no deberían ser reguladas como tales simplemente por operar código, nodos, wallets, interfaces o pools de liquidez. La otra es una cláusula de preferencia que trataría las "materias primas digitales" como "valores cubiertos", una frase que suena como trivialidades legales hasta que te das cuenta de que está diseñada para cerrar un vasto mosaico de requisitos estado por estado que las empresas de criptomonedas han estado sorteando durante años.

La promesa del proyecto de ley es directa: terminar la guerra territorial entre la Comisión de bolsa y valores de EE.UU. (SEC) y la CFTC, aclarar cuándo el comercio secundario es y no es "lo mismo" que una oferta de valores, y crear un camino de registro para los lugares que realmente manejan la Liquidez de criptomonedas. El riesgo también es directo: los problemas más difíciles en la regulación de las criptomonedas son prácticos: qué cuenta como "DeFi" en el mundo desordenado de front ends, claves de administrador y captura de gobernanza; y qué queda de la protección del inversor una vez que la ley federal comienza a empujar a los reguladores de valores estatales fuera del camino.

La excepción de DeFi

Si quieres la descripción más simple de la postura de la Ley CLARITY hacia DeFi, es esta: el Congreso está tratando de evitar que los reguladores traten la infraestructura como un exchange.

En la exclusión de DeFi del proyecto de ley, una persona no está sujeta a la Ley simplemente por hacer el tipo de cosas que mantienen vivas las blockchains y los protocolos DeFi: compilar y retransmitir transacciones; buscar, secuenciar o validar; operar un nodo o servicio de oráculo; ofrecer ancho de banda; publicar o mantener un protocolo; ejecutar o participar en un pool de liquidez para operaciones de spot; o proporcionar software (wallets incluidos) que permita a los usuarios custodiar sus propios activos.

Esos verbos no son incidentales. Se corresponden directamente con las actividades que, en la práctica, han sido los puntos de estrangulamiento regulatorio en el crecimiento de DeFi: quién está "en el medio" de una operación, quién la "facilita", quién la "controla" y quién puede ser presionado para imponer obligaciones de cumplimiento que el protocolo mismo no puede cumplir.

En los últimos años, el sistema legal de EE.UU. a menudo ha resuelto ese rompecabezas buscando algo legible, como un equipo incorporado, una fundación, un operador de front-end, y luego argumentando que la entidad legible es efectivamente el negocio. El lenguaje DeFi de la Ley CLARITY es un intento de revertir esa lógica y trazar una línea clara: la distribución de software y la operación de red no son, por sí mismas, el negocio regulado de administrar un mercado.

Hay un problema importante, y no está oculto en los márgenes. La excepción no toca la autoridad antifraude y antimanipulación. El proyecto de ley dice explícitamente que la exclusión no se aplica a esos poderes, lo que significa que la Comisión de bolsa y valores de EE.UU. (SEC) y la CFTC aún conservan la capacidad de perseguir conductas engañosas incluso si el actor afirma ser "solo software", "solo un retransmisor" o "solo un front end".

Esa distinción entre estar regulado como intermediario y ser accesible por fraude suena limpia, pero es exactamente donde tienden a vivir las peleas. La pregunta sobre la estructura del mercado es: ¿deberían los constructores y operadores de DeFi estar obligados a registrarse, vigilar los mercados y ejecutar programas de cumplimiento como los lugares tradicionales? La pregunta sobre la aplicación es: cuando algo sale mal (cuando el lanzamiento de un token es engañoso, cuando un pool es manipulado, cuando los insiders venden al retail), ¿a quién pueden los reguladores llevar realmente a los tribunales y bajo qué teoría?

El proyecto de ley, tal como está escrito, intenta limitar la primera pregunta mientras mantiene viva la segunda. Pero también crea nuevas disputas de límites que los senadores tendrán que enfrentar en la revisión.

Considera "proporcionar una interfaz de usuario que permita a un usuario leer y acceder a datos" sobre un sistema blockchain. Ese lenguaje ofrece un puerto seguro para una Interfaz básica, sin embargo, la realidad comercial de DeFi es que muchos front ends no son paneles pasivos; enrutan órdenes, eligen configuraciones predeterminadas, integran listas de bloqueo y moldean la migración de liquidez. ¿Dónde termina "UI" y comienza "operar un lugar de negociación"? El proyecto de ley no responde completamente eso. Principalmente les dice a los reguladores que no pueden asumir que ejecutar una UI te convierte en un intermediario, y deja los casos difíciles a futuras reglas, aplicación y cualquier estándar que los tribunales elijan adoptar.

Ahora considera los pools de liquidez. La excepción menciona operar o participar en un pool de liquidez para ejecutar operaciones de spot. Esa es una declaración amplia en un mundo donde la provisión de liquidez puede ser sin permisos, altamente apalancada a través de incentivos externos y ocasionalmente dirigida por votos de gobernanza dominados por insiders. También es una declaración que podría ser leída, por los críticos, como el Congreso dándole a DeFi un amplio margen sin primero exigir una respuesta creíble para las protecciones minoristas: divulgación, controles de conflictos de intereses, mitigación de MEV y reparación cuando algo se rompe.

La Ley CLARITY hace gestos hacia esas preocupaciones en otros lugares, incluyendo estudios e informes sobre DeFi, e incorpora una agenda general de modernización. Pero los estudios no son barreras de protección, y es poco probable que el conflicto político se desvanezca: los senadores que quieren que EE.UU. "gane" la innovación de las criptomonedas tienden a ver la desintermediación de DeFi como el punto; los senadores que se preocupan por el daño al consumidor tienden a ver la desintermediación como una forma de eludir la responsabilidad. La excepción es donde chocan esas visiones del mundo.

La apuesta de preferencia

El movimiento de la Ley CLARITY sobre la ley estatal es brutalmente simple: trataría una "materia prima digital" como un "valor cubierto".

Los valores cubiertos son una categoría bajo la ley federal que limita la capacidad de los estados de imponer sus propios requisitos de registro o calificación sobre ciertas ofertas. En inglés sencillo, es una anulación federal destinada a evitar que cincuenta versiones diferentes del mismo reglamento estrangulen un mercado nacional. Eso importa porque, fuera de las empresas más grandes y con mayor cumplimiento, las criptomonedas se han visto obligadas a operar en un mundo donde los administradores de valores estatales aún pueden exigir presentaciones, imponer condiciones o emprender acciones que se sienten desconectadas de lo que la Comisión de bolsa y valores de EE.UU. (SEC) y la CFTC están haciendo en Washington.

El proyecto de ley también incluye una regla de construcción que preserva ciertas autoridades estatales existentes sobre valores cubiertos y valores: un lenguaje que sirve como recordatorio de que la "preferencia" nunca es absoluta en la práctica, especialmente cuando se alega fraude.

¿Por qué importa esto ahora? Porque la estructura del mercado no se trata solo de qué agencia federal gana. Se trata de si el perímetro regulado se vuelve viable para las empresas que se supone deben cumplir. Un exchange de criptomonedas puede pasar años negociando expectativas federales y aún estar expuesto a la incertidumbre estado por estado que afecta las cotizaciones, productos y distribución. A los custodios se les puede decir que construyan un sistema de cumplimiento que satisfaga a un regulador, solo para descubrir que una interpretación estatal separada hace que la misma actividad sea riesgosa. Incluso los emisores de tokens que están tratando de hacer la transición del "modo de recaudación de fondos" al "modo de red descentralizada" pueden encontrarse con un escrutinio estatal que trata cada Venta de tokens como un problema de valores permanente.

La cláusula de preferencia de CLARITY está diseñada para reducir ese caos, pero viene con una compensación inevitable: reduce el papel de los reguladores de valores estatales en un momento en que muchos defensores del consumidor argumentan que la aplicación estatal es una de las pocas herramientas que se mueve confiablemente rápido contra las estafas y prácticas abusivas. Para sus partidarios, un mercado unificado necesita reglas unificadas. Para sus críticos, la preferencia puede parecer una promesa de claridad que llega debilitando la línea de defensa más cercana para los inversores minoristas.

Aquí también es donde la arquitectura definitoria del proyecto de ley se vuelve más que académica. La cláusula de preferencia depende del término "materia prima digital". CLARITY intenta construir un sistema de clasificación que separa (1) el contrato de inversión que puede haberse utilizado para vender tokens de (2) los tokens mismos una vez que se están negociando en mercados secundarios. El propio resumen sección por sección del comité de la Cámara describe la intención del proyecto de ley: las materias primas digitales vendidas de conformidad con un contrato de inversión no deben ser tratadas como contratos de inversión en sí mismas, y ciertas operaciones secundarias no deben ser tratadas como parte de la transacción de valores original.

Si esa arquitectura se mantiene, la cláusula de preferencia tiene dientes: se aplica a lo que el Congreso quiere que se trate como una materia prima. Si la arquitectura falla y los tribunales o reguladores deciden que grandes extensiones de tokens siguen siendo valores hasta el final, entonces la cláusula de preferencia se convierte en menos de una anulación limpia y más de otro límite disputado.

Por eso la revisión de enero importa incluso más allá del titular "Comisión de bolsa y valores de EE.UU. (SEC) vs CFTC". La revisión es donde los senadores decidirán si ajustar las definiciones, reducir los puertos seguros, agregar condiciones para DeFi o modificar el alcance de la preferencia para tranquilizar a los reguladores estatales y defensores del consumidor. También es donde los senadores tendrán que abordar las preguntas sin resolver que el propio proyecto de ley plantea.

Una pregunta sin resolver es si la categoría "DeFi" está siendo definida por tecnología o por realidad comercial. La excepción es lo suficientemente amplia como para proteger la infraestructura central, pero también puede leerse lo suficientemente amplia como para que los operadores sofisticados puedan intentar blanquear funciones de intermediario tradicionales a través de un conjunto de reclamos formales: "solo proporcionamos una UI", "solo publicamos código", "solo participamos en pools". El proyecto de ley mantiene viva la autoridad antifrau de, pero el antifrau de no es lo mismo que un régimen de licencias, y no es un sustituto de un conjunto estable de reglas operativas.

Otra pregunta sin resolver es qué tan rápido la "claridad" se vuelve real en los mercados. El resumen del comité de la Cámara señala que la Comisión de bolsa y valores de EE.UU. (SEC) y la CFTC están obligadas a promulgar las reglas requeridas dentro de plazos establecidos, generalmente dentro de 360 días de la promulgación a menos que se especifique lo contrario, mientras que otras disposiciones tienen fechas efectivas retrasadas vinculadas a la elaboración de reglas. En otras palabras, incluso si el proyecto de ley se aprueba, el mercado aún vive a través de un año de elaboración de reglas, y el Período de liquidación intermedio es donde el riesgo de aplicación tiende a ser más alto porque las empresas se están moviendo mientras la burocracia está escribiendo.

Y luego está la pregunta sin resolver más humana: si Washington puede mantener esto bipartidista el tiempo suficiente para terminar el trabajo. La votación de la Cámara fue lo suficientemente desigual como para señalar impulso. Pero los senadores han estado negociando la estructura del mercado durante años, y cuanto más se acerca a convertirse en ley, más cada caso extremo se convierte en una lucha de circunscripción: DeFi versus protección del inversor, uniformidad federal versus autoridad estatal y la lucha de poder silenciosa entre agencias que no están ansiosas por rendir territorio.

La Ley CLARITY, en su núcleo, es el Congreso tratando de reemplazar una década de improvisación con un mapa.

La excepción de DeFi es el Congreso diciendo que el mapa no debería tratar la infraestructura como el intermediario. La cláusula de preferencia es el Congreso diciendo que el mapa no debería fracturarse en cincuenta versiones competidoras. Si esas dos opciones se convierten en un reglamento coherente o un nuevo conjunto de lagunas y demandas depende de lo que los senadores hagan cuando se sienten en enero y comiencen a editar las palabras que decidirán, para el próximo ciclo, qué significa realmente "regulación de criptomonedas".

La publicación El nuevo Proyecto de ley de las criptomonedas de Washington despojaría a los estados de poder: prohíbe legalmente la supervisión que detecta la manipulación del front-end apareció primero en CryptoSlate.