Termin Białego Domu ws. stablecoinów się przesuwa, podczas gdy Hoskinson ostrzega, że ustawa CLARITY może zmusić amerykańskich założycieli projektów krypto do przeniesienia działalności za granicę

Nacisk Waszyngtonu na federalny zbiór przepisów dotyczących kryptowalut wznowił długotrwałą debatę branżową na temat tego, co faktycznie oznacza „przejrzystość regulacyjna" i komu pomaga.

W centrum debaty znajduje się H.R. 3633, Digital Asset Market Clarity Act z 2025 roku, ustawa, którą zwolennicy przedstawiają jako długo oczekiwane zastąpienie lat regulacji poprzez egzekwowanie.

Legislacja ma na celu wyjaśnienie granic wokół aktywów cyfrowych, określenie obowiązków nadzorczych i ustanowienie ram dla sposobu, w jaki tokeny i pośrednicy są traktowani zgodnie z prawem federalnym.

Ale w miarę jak ustawa przechodzi przez Waszyngton, rodzi dwa ostro różniące się odczytania tego, co stanie się dalej.

Założyciel Cardano, Charles Hoskinson, zaatakował propozycję jako „przerażającą, śmieciową ustawę", argumentując, że uczyniłaby nowe projekty kryptowalutowe papierami wartościowymi domyślnie i pozostawiłaby ich los w rękach procesu stanowienia przepisów SEC, który przyszłe administracje mogłyby wykorzystać jako broń.

Powiązana lektura

SEC w końcu przestawia się z batalii sądowych na stanowienie przepisów, oferując przewidywalność, której brakowało rynkowi

Ścieżka stanowienia przepisów wskazuje na nadzór, najlepszą realizację i głębszą płynność.

4 września 2025 · Liam 'Akiba' Wright

Z kolei JPMorgan argumentował, że ustawa o strukturze rynku przyjęta do połowy roku mogłaby stać się znaczącym katalizatorem dla aktywów cyfrowych w drugiej połowie 2026 roku, zmniejszając niepewność prawną i ułatwiając instytucjom zwiększanie ekspozycji.

Niezgoda dotyczy nie tylko tego, czy potrzebna jest legislacja. Chodzi o to, kto skorzysta z wersji obecnie debatowanej i kto może zostać przez nią wykluczony.

Zbiór przepisów obiecujący JASNOŚĆ

Ustawa CLARITY ma na celu zastąpienie mozaiki pozwów, działań egzekucyjnych i spornych interpretacji bardziej formalnym zbiorem przepisów.

Dla dużych, regulowanych firm ta obietnica jest atrakcyjna. Jasna ustawa może zmniejszyć ryzyko prawne, dać bankom i domom maklerskim ramy zgodności i ułatwić tworzenie produktów związanych z przechowywaniem, handlem i tokenizacją.

To jest argument JPMorgan. Jego analitycy argumentują, że legislacja wyznaczająca wyraźniejsze granice mogłaby przekształcić strukturę rynku kryptowalut poprzez zakończenie regulacji przez egzekwowanie, zachęcanie do tokenizacji i stworzenie warunków dla szerszego udziału instytucjonalnego.

W praktyce mogłoby to obniżyć barierę dla alokatorów, którzy nie byli skłonni zwiększać ekspozycji, podczas gdy traktowanie prawne aktywów cyfrowych pozostaje nierozstrzygnięte.

Wyczucie czasu ma znaczenie. Gdyby Kongres przyjął ustawę do połowy roku, banki, powierniczy i domy maklerskie miałyby czas na przekształcenie prawa w planowanie produktów i potoki zgodności przed końcem roku.

Dlatego JPMorgan postrzega legislację nie tylko jako kamień milowy prawny, ale jako historię przepływów w drugiej połowie roku.

Jednak ten argument trafia na kruchy rynek. Bitcoin handluje znacznie poniżej poprzednich szczytów, a apetyt na ryzyko w większości sektora pozostaje słaby.

W tym środowisku zbiór przepisów, który rozszerza uniwersum inwestycyjne dla instytucji, może mieć większe znaczenie niż w euforycznym rynku.

Dlaczego krytycy twierdzą, że ustawa może ograniczyć innowacje

Krytyka Hoskinsona dotyczy mniej samej potrzeby legislacji, a bardziej struktury legislacji obecnie rozważanej.

Jeho obawa polega na tym, że ustawa mogłaby sformalizować system, w którym wiele nowych projektów kryptowalutowych zaczyna życie jako papiery wartościowe, a następnie musi później przekonać regulatorów, że ewoluowały poza to.

W tym modelu problem nie polegałby tylko na tym, czy sieć stała się zdecentralizowana w praktyce. Byłby też w tym, czy SEC zgadza się, że projekt przekroczył jakikolwiek próg, który agencja uznaje za wystarczający.

Dlatego Hoskinson argumentował, że ta „ustawa o przejrzystości regulacyjnej" jest wroga. Jego zdaniem pewność nie jest automatycznie korzystna, jeśli tworzona pewność nakłada uciążliwy punkt wyjścia dla nowych uczestników.

Według niego:

Co więcej, szersze ostrzeżenie jest takie, że proponowany system ustawy zastąpiłby niejednoznaczność bardziej sztywną strukturą faworyzującą ustanowione sieci i silnie skapitalizowane firmy.

Hoskinson argumentował, że starsze projekty takie jak XRP, Cardano i Ethereum mogły być traktowane jako papiery wartościowe w ramach tego rodzaju struktury na początku.

W świetle tego zasugerował, że prawdziwy efekt może nie być odczuwany najbardziej dotkliwie przez starsze sieci, które mogą być lepiej przygotowane do poruszania się po jakimkolwiek procesie przejściowym, ale przez przyszłych twórców decydujących, gdzie uruchomić następną generację projektów kryptowalutowych.

Dodał:

To jest centralna obawa dotycząca innowacji. Jeśli założyciele wierzą, że Stany Zjednoczone będą wymagać niepewnego i potencjalnie długiego wysiłku, aby przenieść sieć poza traktowanie jako papier wartościowy, niektórzy mogą zdecydować, że uruchomienie za granicą jest bardziej racjonalne niż budowanie w ramach reżimu USA, który postrzegają jako drogi, dyskrecjonalny i trudny do spełnienia.

Z tego punktu widzenia ustawa CLARITY mogłaby stworzyć system bezpieczniejszy dla ugruntowanych podmiotów i bardziej restrykcyjny dla nowych projektów.

Założyciel Cardano argumentował, że podważyłoby to jedno z długoletnich twierdzeń branży, że Stany Zjednoczone powinny być konkurencyjną jurysdykcją dla rozwoju blockchain, a nie miejscem, gdzie największe firmy zyskują najwięcej z legislacji.

Nagrody za stablecoiny stały się politycznym punktem zatorowym

Tymczasem obecne wstrzymanie ustawy w Waszyngtonie dotyczy nie tylko abstrakcyjnych pytań o decentralizację czy innowacje.

Dotyczy również stablecoinów, a dokładniej tego, czy emitenci stablecoinów lub powiązane platformy powinny mieć pozwolenie na oferowanie nagród przypominających zysk.

Ta walka stała się jednym z głównych punktów zatorowych w negocjacjach. Próby połączenia podziału między bankami a firmami kryptowalutowymi jak dotąd nie przyniosły porozumienia, a niezgoda ma szersze implikacje niż wąski spór o projekt produktu.

Firmy kryptowalutowe chcą przestrzeni do strukturyzowania regulowanych programów nagród wokół stablecoinów takich jak USDC. Banki odrzuciły to, ponieważ postrzegają te produkty jako bezpośrednie wyzwanie dla bazy depozytów wspierającej tradycyjne modele pożyczkowe i finansowe.

Obawa jest prosta. Jeśli konsumenci mogą zarabiać od 4% do 5% poprzez nagrody powiązane ze stablecoinami lub ekonomicznie podobne rozwiązania, podczas gdy tradycyjne konta oszczędnościowe płacą ułamek tego, migracja depozytów staje się realnym ryzykiem.

Nie wpłynęłoby to tylko na konkurencję między bankami a firmami kryptowalutowymi. Mogłoby również wpłynąć na to, jak polityka monetarna przemieszcza się przez system finansowy, jeśli salda przesuwają się od konwencjonalnych depozytów bankowych.

Dlatego debata o stablecoinach rozrosła się w coś więcej niż problem kryptowalutowy. Jest coraz bardziej związana z kwestiami finansowania bankowego, stabilności finansowej i transmisji monetarnej.

Ta dynamika pomaga wyjaśnić, dlaczego szersza rozmowa o strukturze rynku stała się trudniejsza do rozwiązania, nawet gdy wielu uczestników ogólnie zgadza się, że obecne ramy regulacyjne są nieodpowiednie.

Tymczasem wydaje się być przynajmniej pewna zbieżność wokół jednej zasady: salda stablecoinów nie powinny płacić bezpośrednich odsetek, tak jak robią to konta bankowe.

Jednak firmy kryptowalutowe nadal szukają sposobów na oferowanie zwrotów ekonomicznych poprzez członkostwa, nagrody, programy afiliacyjne lub struktury podobne do stakingu. Banki tymczasem postrzegają te wysiłki jako próby odtworzenia konkurencji depozytowej poza tradycyjnym obwodem regulacyjnym.

To jest jeden z powodów, dla których pakiet legislacyjny stał się tak trudny do zamknięcia. To, co zaczęło się jako ustawa o strukturze rynku kryptowalut, jest teraz również walką o to, kto może oferować produkty podobne do zysku, na jakich warunkach i z jakimi konsekwencjami dla szerszego systemu finansowego.

Co może oznaczać przyjęcie ustawy CLARITY dla rynków?

Dla inwestorów ustawę można najlepiej zrozumieć poprzez scenariusze, a nie hasła o tym, czy regulacja jest dobra czy zła.

W najbardziej konstruktywnym scenariuszu Kongres przyjmuje ustawę CLARITY do połowy roku, a wdrożenie okazuje się wykonalne.

To by się zgadzało z tezą JPMorgan. Niepewność prawna zmniejszyłaby się, regulowane amerykańskie miejsca mogłyby poszerzyć swoją ofertę, a instytucje miałyby wyraźniejszą podstawę do przechowywania, handlu, tokenizacji i przyjmowania klientów.

Bezpośrednimi beneficjentami w tym wyniku byłyby prawdopodobnie firmy już przygotowane do działania w ramach regulacji: giełdy, brokerzy, powiernicy i platformy tokenizacyjne.

Te firmy zyskałyby na wyraźniejszym zestawie zasad i na możliwości powiedzenia klientom, że prawo federalne teraz definiuje rynek bardziej wyraźnie niż wcześniej.

Drugi scenariusz to przyjęcie ze ścisłymi limitami nagród za stablecoiny. To nadal dostarczyłoby jasności, ale mogłoby przekierować popyt na zysk do sąsiednich produktów, takich jak tokenizowane depozyty, struktury rynku pieniężnego lub inne regulowane opakowania.

Niektóre części zdecentralizowanych finansów mogłyby zobaczyć tymczasowe napływy od użytkowników szukających alternatyw, chociaż mogłoby to również przynieść większą uwagę regulacyjną na każdą ofertę, która zaczyna przypominać przyjmowanie depozytów.

Trzeci scenariusz to opóźnienie. Ten wynik zachowałby niepewność i utrzymałby działanie rynku w systemie, z którego wielu w branży mówi, że chce uciec.

Jednak opóźnienie wspierałoby również argument krytyków, że Stany Zjednoczone stają się jurysdykcją, w której tylko najbezpieczniejsze i najbardziej ustanowione aktywa mogą się rozwijać, podczas gdy nowsze projekty decydują się tworzyć gdzie indziej.

Efekt rynkowy opóźnienia prawdopodobnie nie nastąpiłby poprzez pojedynczy szok cenowy. Wyrażałby się stopniowo, poprzez to, gdzie twórcy budują, gdzie wdrażany jest kapitał venture i które jurysdykcje przyciągają następną falę uruchomień tokenów i infrastruktury blockchain.

Większe pytanie stojące za ustawą

Ustawa CLARITY miała rozstrzygnąć długotrwały argument o tym, czy kryptowaluty potrzebują formalnych ram federalnych.

Zamiast tego odsłoniła głębszą niezgodę co do tego, czego branża chce od jasności w pierwszej kolejności.

Dla banków, brokerów i dużych instytucji wyraźniejsza ustawa jest atrakcyjna, ponieważ zmniejsza niejednoznaczność prawną i tworzy ścieżkę do wyważonej ekspansji.

Dla krytyków takich jak Hoskinson pytanie brzmi, czy ramy, które teraz się kształtują, zamknęłyby następną generację sieci w procesie regulacyjnym kontrolowanym przez agencję, która może nie stosować zasad konsekwentnie.

To pozostawia Waszyngton debatujący więcej niż tylko ustawę o kryptowalutach. Debatuje o przyszłej strukturze rynku, który wciąż chce zarówno akceptacji instytucjonalnej, jak i otwartego wejścia dla nowych twórców, dwóch celów, które nie zawsze wskazują w tym samym kierunku.

To napięcie jest powodem, dla którego legislacja stała się tak podzielająca. Zwolennicy postrzegają ją jako koniec regulacji przez egzekwowanie i początek bardziej inwestycyjnego rynku.

Przeciwnicy widzą ryzyko, że ustawa sprzedawana jako jasność może przekształcić się w reżim strażniczy, który chroni ugruntowane podmioty, kieruje działalność w stronę największych regulowanych firm i podnosi koszt rozpoczęcia czegoś nowego.

Na razie centralna kwestia pozostaje nierozstrzygnięta. Jeśli ustawa zostanie przyjęta i okaże się wykonalna, mogłaby przekształcić amerykańską strukturę rynku kryptowalut i stać się znaczącą historią drugiej połowy roku dla adopcji instytucjonalnej.

Jeśli utknęła lub pojawi się z zasadami, które krytycy postrzegają jako zbyt restrykcyjne, walka branży o jasność się nie skończy. Po prostu przejdzie z sądów i agencji do następnej fazy politycznej i konkurencyjnej walki o to, kto będzie definiował przyszłość kryptowalut w Stanach Zjednoczonych.

Post White House stablecoin deadline slips as Hoskinson warns CLARITY Act could push US crypto founders offshore ukazał się najpierw na CryptoSlate.