Trzy główne wyzwania stojące za Circle, pierwszym zgodnym z przepisami stablecoinem

Wejście Circle na giełdę przyciągnęło uwagę rynku na stablecoiny, czyniąc go pierwszym zgodnym z przepisami stablecoinem. Jednak za blaskiem kryją się ukryte zagrożenia.

Po przeczytaniu prospektu IPO Circle możemy faktycznie stwierdzić, że Circle ma trzy śmiertelne problemy:

Po pierwsze, dochód jest pojedynczy, 99% pochodzi z funduszy rezerwowych, a tylko 1% z innych źródeł;

Po drugie, koszty są wysokie, 60% przychodów trafia do Coinbase, a marża zysku netto wynosi tylko 9%;

Po trzecie, zyski wahają się i są niestabilne. W 2022 roku firma poniosła stratę netto w wysokości 770 milionów dolarów, osiągnęła zysk w wysokości 270 milionów dolarów w 2023 roku, a następnie spadła do 160 milionów dolarów w 2024 roku.

Przyjrzyjmy się przyczynom tych trzech problemów i temu, co Circle robi, aby je rozwiązać.

1. Pojedynczy dochód

99% przychodów pochodzi z funduszy rezerwowych, co oznacza, że Circle nie ma innych punktów zysku. Jest to bardzo oczywisty "pułap wyceny" dla firmy.

Przyjrzyjmy się najpierw temu podstawowemu modelowi biznesowemu:

USDC emitowany przez Circle to stablecoin powiązany 1:1 z dolarem amerykańskim i zabezpieczony aktywami o niskim ryzyku, takimi jak dolar amerykański i krótkoterminowe obligacje rządowe.

Gdy użytkownicy posiadają USDC, Circle inwestuje te środki w aktywa takie jak obligacje skarbowe USA, aby uzyskać dochód z odsetek, ale posiadacze USDC nie otrzymują żadnych odsetek.

Ten model jest zasadniczo formą "finansowania nieoprocentowanego". Circle inwestuje środki użytkowników bez ponoszenia jakichkolwiek kosztów. Jest to podobne do modelu banków udzielających pożyczek po przyjęciu depozytów, ale z niższym ryzykiem (ponieważ inwestuje w obligacje rządowe, a nie w pożyczki).

Model biznesowy Circle można postrzegać jako arbitraż obligacji dla cyfrowych dolarów.

Rentowność Circle zależy więc od dwóch zmiennych:

Po pierwsze, cyrkulacja USDC. Im większa cyrkulacja, tym większe aktywa rezerwowe i wyższy dochód z odsetek.

Druga to środowisko stóp procentowych. Rentowność amerykańskich obligacji skarbowych bezpośrednio determinuje dochód z rezerw, a środowisko wysokich stóp procentowych jest niezwykle korzystne dla Circle.

Chociaż Circle już zajął niszę ekologiczną "wiodących zgodnych z przepisami stablecoinów" i może uzyskać większy kawałek tortu w miarę rozwoju rynku, Rezerwa Federalna weszła teraz w cykl obniżek stóp procentowych, a rentowność amerykańskich obligacji skarbowych może spaść do 2% lub niżej, a zyski Circle zostaną zmniejszone o połowę.

Ponadto, wraz z coraz większą liczbą tradycyjnych instytucji finansowych wchodzących na rynek i konkurentów (niektórych wschodzących stablecoinów) zaczynających wypłacać odsetki posiadaczom, model "finansowania nieoprocentowanego" Circle stanie przed wyzwaniami i może dalej tracić udział w rynku zgodnych z przepisami stablecoinów.

W tym momencie Circle ma tylko dochód z funduszu rezerwowego jako punkt zysku, więc Circle nie może wspierać wyższej wartości rynkowej.

Rozwiązanie dostarczone przez Circle to:

Przyspieszenie promocji Circle Payments Network: Circle uruchomił Circle Payments Network w maju 2025 roku, mając na celu wykorzystanie USDC do świadczenia natychmiastowych, tanich usług płatności transgranicznych, łączących banki, portfele cyfrowe i dostawców usług płatniczych.

Rozwój usług o wartości dodanej: Rozwój narzędzi do przechowywania i zarządzania aktywami USDC oraz pobieranie opłat za zarządzanie od klientów instytucjonalnych (takich jak fundusze kryptowalutowe i banki).

Eksploracja stablecoinów innych niż USD i rynków wschodzących: Circle wyemitował EURC (stablecoin powiązany z euro) i planuje promować USDC i EURC w Azji i Ameryce Łacińskiej. Wzrost na tych nowych rynkach jest nadal bardzo efektywny.

2. Wysokie koszty

60% przychodów Circle trafia do Coinbase, głównie jako opłaty dystrybucyjne i wydatki promocyjne.

Wśród nich, ten współczynnik podziału zysków jest dużym obciążeniem dla Circle.

Dlaczego Circle oddaje 60% swoich przychodów Coinbase?

Jest to związane z historią rozwoju USDC. Circle i Coinbase są współzałożycielami USDC.

Circle odpowiada za emisję i zarządzanie aktywami rezerwowymi USDC, podczas gdy Coinbase zapewnia kanały dystrybucji, wsparcie techniczne i marketing. Obie strony dzielą dochód z rezerw USDC (głównie odsetki od obligacji skarbowych USA) na podstawie umowy.

Kiedy USDC został po raz pierwszy uruchomiony w 2018 roku, marka Circle i możliwości dystrybucji były stosunkowo słabe, i polegał na statusie giełdy Coinbase i sieci użytkowników, aby szybko rozszerzyć udział USDC w rynku. Dlatego Coinbase zajął dominującą pozycję we współpracy.

Coinbase jest wiodącą zgodną z przepisami giełdą w Stanach Zjednoczonych i ma silną siłę przetargową.

Ponadto, przez długi czas, cyrkulacja i wolumen obrotu USDC były w dużym stopniu zależne od infrastruktury Coinbase, i Circle będzie trudno się od niej uwolnić w krótkim terminie.

Na przykład, w 2024 roku, na podstawie całkowitej cyrkulacji 32 miliardów, Coinbase przyczynił się do około 50%-60% cyrkulacji USDC, co stanowi około 16 miliardów do 19,2 miliarda dolarów.

W umowie o współpracy między Circle a Coinbase istnieje faktycznie interesująca klauzula:

Jeśli Circle nie może wypłacić dywidendy Coinbase w pewnych okolicznościach, lub jeśli istnieją jakieś problemy regulacyjne, Coinbase ma prawo sam stać się emitentem USDC, więc może faktycznie przejąć USDC i pozwolić, aby Coinbase sam stał się emitentem.

Chociaż USDC jest teraz w pełni emitowany i obsługiwany przez Circle, Coinbase nadal odgrywa stosunkowo ważną rolę.

Circle zdał sobie również sprawę z długoterminowych zagrożeń związanych z wysokimi prowizjami, więc podjął pewne środki, takie jak renegocjacja umowy o podziale prowizji i budowanie własnych kanałów dystrybucji.

W przypadku pierwszego, renegocjacja umowy o podziale zysków jest nadal trudna, ponieważ Circle jest związany umowami prawnymi i trudno jest uwolnić się od tych ograniczeń.

Jeśli chodzi o drugie, budowanie własnych kanałów dystrybucji może nadal skutecznie złagodzić presję zysku z wysokich prowizji.

3. Wahania zysków

Musimy przyznać, że kapitalizacja rynkowa stablecoinów jest silnie skorelowana z cyklicznymi zmianami w branży kryptowalut.

Naprzemienne cykle hossy i bessy na rynku kryptowalut bezpośrednio wpływają na wielkość całego rynku stablecoinów.

Strata netto Circle w wysokości 768,8 miliona dolarów w 2022 roku była spowodowana bessą na rynku kryptowalut;

Zysk w wysokości 267,6 miliona dolarów w 2023 roku wynika z kontroli kosztów i rosnących stóp procentowych;

Następnie spada do 155,7 miliona dolarów w 2024 roku z powodu gwałtownego wzrostu kosztów dystrybucji.

Przyjrzyjmy się ponownie. Prawdopodobnie istnieje kilka kluczowych punktów w zmianach emisji USDC:

Pierwszy punkt to lato DeFi 2020, kiedy emisja USDC osiągnęła 55 miliardów dolarów;

Drugi punkt to upadek UST w 2022 roku. Duża ilość środków napłynęła do USDC, powodując, że jego wartość rynkowa pozostawała na wysokim poziomie przez długi czas podczas bessy w branży kryptowalut;

Trzeci punkt to silny wzrost Solany na początku 2023 roku, co doprowadziło do dobrego wzrostu USDC w porównaniu do USDT;

Czwarty punkt to upadek Silicon Valley Bank w marcu 2023 roku. W połączeniu z niekorzystnymi politykami regulacyjnymi amerykańskiej SEC, wolumen emisji USDC spadł o około 30%. Do końca 2023 roku spadł o około 50%.

Piąty punkt to wygrana Trumpa w wyborach, a stablecoiny zaczęły ponownie zwiększać wolumen. USDC wzrósł do obecnej skali ponad 60 miliardów dolarów, z ogólnym wzrostem o 80%.

Dlatego możemy zobaczyć, że cykle hossy i bessy na rynku kryptowalut są niezwykle ważne dla wzrostu stablecoinów. Innym czynnikiem jest to, że wpływ polityk na stablecoiny z zgodnością jako głównym punktem sprzedaży jest niezwykle ważny, zwłaszcza zgodne z przepisami stablecoiny takie jak USDC.

Aby spowolnić wahania zysków, to, co Circle musi zrobić, jest faktycznie związane z pierwszym i drugim pytaniem. Z jednej strony chodzi o dywersyfikację przychodów w celu zmniejszenia zależności od stóp procentowych, a z drugiej strony o optymalizację kosztów w celu stabilizacji marż zysku.

Co ważniejsze, Circle może wykorzystać swoje przewagi zgodności z przepisami, aby umocnić swoją pozycję rynkową i radzić sobie z wahaniami na rynku kryptowalut.

Podsumowując

Stablecoiny można nazwać rewolucją w tradycyjnym systemie finansowym.

Stablecoiny są krytyczną infrastrukturą, która zastępuje SWIFT, rozliczenia bankowe i systemy wymiany walut.

Wizja Circle wykracza daleko poza emisję stablecoinów. Circle chce zbudować nowy system finansowy, a USDC jest rdzeniem tego nowego systemu finansowego.

Jednak Circle ma również wiele problemów, zwłaszcza trzy śmiertelne problemy wspomniane powyżej, które Circle musi rozwiązać.

Niezależnie od wyniku, wejście Circle na giełdę ustanowiło punkt odniesienia dla branży kryptowalut i inspiruje coraz więcej osób do zwrócenia uwagi na stablecoiny. Możemy nadal zwracać uwagę na tę transformację systemu finansowego.