Moment „życia lub śmierci" Intela: Jak Chen Liwu uporządkował swój majątek i rozpoczął samodzielną walkę o przetrwanie u drzwi OIOM?

Autorzy: DaiDai, Maitong MSX

Opracowanie: Frank, Maitong MSX

2025 rok będzie prawdziwym rokiem życia lub śmierci dla Intela.

W porównaniu do Nvidii, która tańczy w centrum sceny AI, Intel (INTC.M) przypomina raczej kogoś, kto jedną nogą balansuje na krawędzi OIOM. Wraz z odejściem „ewangelisty technologii" Pata Gelsingera pod koniec ubiegłego roku, nowy lider Lip-Bu Tan oficjalnie przejął tę starą maszynę niosącą ciężki bagaż.

Ten najnowszy raport finansowy za IV kwartał ponownie wysunął na pierwszy plan znajome pytanie: Czy ten stuletni gigant chipów osiągnął swój koniec?

Jeśli spojrzymy tylko na wyniki kursu akcji po publikacji raportu o zyskach, odpowiedź może być zniechęcająca. Ale jeśli spojrzymy szerzej, to czego doświadcza Intel, może nie być ostatnim tchnieniem, ale krytycznym momentem wyprowadzenia z OIOM i próby samodzielnego oddychania.

Obiektywnie rzecz biorąc, ten raport finansowy za IV kwartał jest nie tylko pierwszym pełnym raportem Chen Liwu od objęcia stanowiska, ale także kompleksowym rozliczeniem dziedzictwa ery Kissingera.

Zmiana kursu akcji Intela w 2025 roku, Źródło: CNBC / Intel Newsroom

I. Zmiana przywództwa: Od „Technologicznej Utopii" Kissingera do „Pola Bitwy Kapitału" Chen Liwu

„Przetrwanie jest pierwszą koniecznością cywilizacji". Zanim zrozumiemy ten raport finansowy, musimy najpierw zrozumieć zmianę narracji, której doświadcza Intel.

Kiedy Pat Gelsinger wrócił do Intela, nakreślił niemal idealistyczny plan: odzyskać przywództwo w zakresie procesów i odbudować krajowe możliwości produkcji półprzewodników w Ameryce poprzez agresywny plan „5 węzłów procesowych w 5 lat". Logika stojąca za tym była prosta: dopóki technologia jest wiodąca, pieniądze w końcu nadejdą.

W rezultacie rozpoczęła się budowa fabryk na dużą skalę na całym świecie: Ohio w Stanach Zjednoczonych, Niemcy i Polska w Europie, a wydatki kapitałowe gwałtownie rosły.

Ale rzeczywistość szybko zadała cios: nastała fala AI, a Nvidia (NVDA.M) naprawdę weszła na środek sceny. W sektorze centrów danych procesory CPU Intela nie były już głównymi graczami, a nawet wyśmiewano je jako „akcesoria" dla GPU. Tymczasem masowe wydatki kapitałowe pochłaniały przepływy pieniężne, a kurs akcji nadal spadał, stopniowo pogrążając Intel w trudnej sytuacji „technologicznie solidny, ale finansowo krwawiący".

Dlatego można powiedzieć, że odejście Kissingera zaznaczyło koniec ery Intela „dążenia do hegemonii technologicznej bez względu na koszty", podczas gdy przybycie Chen Liwu reprezentowało zupełnie inną logikę przetrwania — jako były CEO Cadence i potentat venture capital, był dobrze zorientowany w venture capital, szczególnie wykwalifikowany w „magii bilansu". Dlatego jego logika po objęciu stanowiska była niezwykle bezwzględna i jasna: „zatrzymać straty, a następnie postawić wszystko na rdzeń".

• Chirurgiczne zwolnienia: 15% redukcja globalnej siły roboczej, eliminacja rozdętego średniego zarządzania;
• Strategiczny kurczenie się: Zawieszenie kosztownych fabryk za granicą w Niemczech i Polsce w celu odzyskania funduszy;
• Strategiczne skupienie: Wszystkie zasoby są kierowane tylko na dwa cele — Arizona Fab 52 i procesy 18A;

Ruch kursu akcji INTC od IV kwartału 2025 do I kwartału 2026 (Źródło: Yahoo Finance / TradingView)

To typowa strategia „zatrzymaj-straty-kurczenie-zachowaj-rdzeń". Dla Chen Liwu przetrwanie jest ważniejsze niż opowiadanie historii.

II. Analiza raportu finansowego: Ile substancji jest w tym wyniku „lepszym niż oczekiwano"?

Wracając do samych danych, raport finansowy Intela za IV kwartał nie jest całkowicie pozbawiony zalet.

Na powierzchni zyski rzeczywiście przekroczyły oczekiwania rynku, a EPS powrócił na terytorium dodatnie. W szczególności zysk w wysokości 0,15 USD, chociaż towarzyszyły mu zwolnienia, cofnął rachunek zysków z krawędzi załamania, udowadniając, że redukcja kosztów i poprawa wydajności na dużą skalę zaczęły naprawiać rachunek zysków. Intel przynajmniej tymczasowo uciekł ze strefy niebezpieczeństwa „ciągłego krwawienia".

Generowanie tabeli wspomagane AI

Ale jeśli rozłożymy to dalej, odkryjemy, że problem nadal istnieje.

Po pierwsze, przychody nadal spadają rok do roku. Podczas gdy oczekuje się, że boom AI w pełni pobudzi przemysł półprzewodnikowy do 2025 roku, a biznesy centrów danych AMD i Nvidii szybko rosną, ogólne przychody Intela nadal się kurczą. Oznacza to, że obecna poprawa zysków pochodzi bardziej z „oszczędności" niż z „wypracowanego wzrostu".

Po drugie, chociaż marża brutto odbiła się do około 38%, ten poziom pozostaje niezwykle niski w historii Intela. Dziesięć lat temu marża brutto firmy konsekwentnie utrzymywała się na poziomie około 60%, a nawet w ostatnich latach w większości pozostawała na poziomie około 50%. W przeciwieństwie do tego, TSMC (TSM.M) nadal utrzymuje marżę brutto przekraczającą 50%, a Nvidia ma nawet wyższą niż 70%.

Porównanie marży brutto gigantów półprzewodników (Dane oparte na IV kwartale 2025 Non-GAAP)

Ostatecznie głównym powodem tej poprawy marży brutto nie jest powrót siły cenowej produktu, ale raczej rozcieńczenie kosztów stałej amortyzacji po wzroście wykorzystania mocy produkcyjnych. Szczególnie na rynku serwerowych CPU, Intel nadal musi bezpośrednio konkurować z AMD poprzez strategie cenowe, a siła cenowa nie wróciła naprawdę w jego ręce.

Innymi słowy, jest to raport finansowy, który „z powodzeniem zatrzymał krwawienie, ale jeszcze się nie wyleczył", podobnie jak „nadzwyczajny wynik" po znacznym obniżeniu progu zaliczenia, co nie zmienia zasadniczo faktu, że wydajność nadal jest niepowodzeniem.

Jednak warto wspomnieć, że największym zmartwieniem rynku był problem przepływów pieniężnych Intela, a z tej perspektywy sytuacja rzeczywiście się złagodziła: na koniec IV kwartału Intel posiadał około 37,4 miliarda dolarów w gotówce i krótkoterminowych inwestycjach; spłacił część swojego zadłużenia w ciągu kwartału; a jego przepływy pieniężne z działalności operacyjnej za cały rok wyniosły około 9,7 miliarda dolarów.

Jednocześnie firma kupiła sobie cenne okno możliwości, sprzedając część udziałów Mobileye, wprowadzając zewnętrzny kapitał do Altery i uzyskując dotacje w ramach amerykańskiej ustawy o chipach. Ponadto strategiczna inwestycja Nvidii w wysokości 5 miliardów dolarów w Intela również wysłała ważny sygnał na poziomie kapitałowym.

Ogólnie rzecz biorąc, kryzys przepływów pieniężnych Intela został tymczasowo rozwiązany, przynajmniej wystarczająco, aby wesprzeć go przez najdroższą fazę przed masową produkcją procesu 18A.

Jednak ważne jest, aby być czujnym, że nie jest to „bezpieczeństwo finansowe", ale raczej bardziej przypomina „kupowanie czasu na przedłużenie życia".

III. 18A vs. Panther Lake: Ostatnie okno na odwrócenie sytuacji?

Z perspektywy struktury biznesowej, Intel jest obecnie w wysoce rozdrobnionym stanie.

Biznes klientów PC pozostaje dojną krową firmy. Cykl zapasów w branży PC w zasadzie się wyczyścił, a producenci OEM zaczęli wznawiać uzupełnianie zapasów, zapewniając Intelowi względnie stabilne źródło gotówki. Jednak ze względu na strukturę produktów i koszty OEM, ten segment jest mało prawdopodobny, aby znacząco rozszerzyć swoją marżę zysków w krótkim okresie.

Po ciągłym spadku, biznesy centrów danych i AI odnotowały wzrost rok do roku o około 9% w IV kwartale. To odbicie było głównie napędzane przez poprawę konkurencyjności platformy Xeon 6 i dostawców chmury uzupełniających swoje zasoby CPU po inwestycjach w GPU. Jednak z długoterminowej perspektywy udział Intela na rynku centrów danych znacznie spadł od szczytu w 2021 roku, a obecna sytuacja to bardziej „zatrzymanie spadku" niż prawdziwe odwrócenie.

Prawdziwym źródłem presji pozostaje biznes odlewniczy, który ponosi kwartalne straty do kilku miliardów dolarów, głównie z powodu wysokiej amortyzacji zaawansowanego sprzętu procesowego, kosztów rozruchu procesu 18A i niezrealizowanych przychodów od klientów zewnętrznych.

Przed masową produkcją procesu 18A, odlewnia bardziej przypomina ranę, która stale krwawi. Jednak optymistycznie rzecz biorąc, jeśli raporty finansowe reprezentują przeszłość, to proces 18A niewątpliwie określi przyszłość i jest bardziej związany z pozycją strategiczną amerykańskiego przemysłu półprzewodnikowego.

Mówiąc wprost, 18A to nie tylko węzeł procesowy; to jedyny bilet Intela z powrotem na tron.

Z technicznego punktu widzenia, 18A nie jest mrzonką. Jego architektura RibbonFET (GAA) pozwala Intelowi dogonić główny nurt branżowy w strukturze tranzystorów. Technologia tylnego zasilania PowerVia daje mu etapową przewagę w zakresie efektywności energetycznej i gęstości okablowania. Co ważniejsze, 18A zostanie użyty na dużą skalę po raz pierwszy na platformie konsumenckiej Panther Lake.

Oficjalne dane pokazują, że ma znaczące ulepszenia w wydajności, wydajności w grach i żywotności baterii, szczególnie żywotność baterii, co oznacza, że laptopy x86 po raz pierwszy bezpośrednio zbliżają się lub nawet rzucają wyzwanie obozowi Apple Silicon pod względem doświadczenia.

Tymczasem Microsoft (MSFT.M) i Amazon (AMZN.M) stali się klientami kotwicznymi dla 18A, a strategiczna inwestycja Nvidii jest również postrzegana przez rynek jako „poświadczenie ubezpieczenia geograficznego" możliwości produkcyjnych Intela. Ponadto donosi się, że wydajność 18A poprawia się w tempie 7% miesięcznie i weszła na przewidywalny tor.

W przeciwieństwie do tego, TSMC oczekuje zastosowania podobnej technologii w swoim procesie A16 do końca 2026 roku. Oznacza to, że 18A Intela będzie na czołowej pozycji w technologii zasilania na całym świecie w 2026 roku, co będzie niezwykle atrakcyjne dla klientów wrażliwych na energię, takich jak Apple, Qualcomm i producenci chipów wnioskowania AI.

Architektura chipu Panther Lake i przegląd 18A (Źródło: Intel Tech Tour)

CEO Li-Wu Chen również stwierdził podczas rozmowy konferencyjnej: „Straty Foundry osiągnęły szczyt w 2024 roku i zaczną się zawężać w 2025 roku". Jeśli ten cel zostanie osiągnięty, oczekuje się, że ogólne zyski Intela odnotują wybuchowy wzrost w miarę zawężania się strat.

To może nie oznaczać zwycięstwa, ale przynajmniej pokazuje, że Intel nie został całkowicie porzucony.

IV. Czy prognozy na I kwartał przeraziły rynek? Zrozumienie gry poza fundamentami.

Na powierzchni, gwałtowny spadek Intela po publikacji wyników był niemal „podręcznikową" reakcją rynku.

Głównym powodem jest to, że prognozy na I kwartał 2026 były niezwykle konserwatywne, z przychodami spadającymi poniżej konsensusu oczekiwań, a non-GAAP EPS nawet obniżonym do 0. Dla krótkoterminowych funduszy jest to równoznaczne z jawnym sygnałem: „Nie oczekuj poprawy zysków w następnym kwartale". Na rynku przyzwyczajonym do „narracji wysokiego wzrostu AI", takie prognozy naturalnie wywołają wyprzedaż.

Jednak jeśli zinterpretujemy to tylko jako pogorszenie fundamentów, możemy przegapić ważniejszą warstwę znaczenia. Bardziej rozsądnym wyjaśnieniem jest to, że jest to typowa strategia „Kitchen Sink" nowego lidera: kiedy nowy CEO obejmuje stanowisko, zazwyczaj przeprowadza „Kitchen Sink", aby całkowicie uwolnić negatywne czynniki, obniżyć oczekiwania i utorować drogę do kolejnych niespodzianek.

Generowanie tabeli wspomagane AI

Z tej perspektywy prognozy na I kwartał są bardziej strategicznym konserwatyzmem niż sygnałem złego zarządzania operacyjnego. Co jest naprawdę godne uwagi, to geopolityczny nurt, który stopniowo wyłania się pod powierzchnią raportu finansowego.

Z perspektywy branżowej, środowisko konkurencyjne, przed którym stoi obecnie Intel, jest prawie piekielne:

• AMD (AMD.M): Architektura Zen 6 jest bliska, a nadal cieszy się priorytetem w najbardziej zaawansowanej technologii procesowej TSMC. Jej harmonogram produktów jest stabilny, a mapa drogowa jest jasna.
• NVIDIA: Blackwell pozostaje w niedoborze, kontynuując absorbowanie globalnych wydatków kapitałowych na centra danych;
• ARM / Qualcomm: Rynek PC nadal eroduje terytorium x86, podczas gdy seria M Apple i X Elite Qualcomma pozostają stałym zagrożeniem.

W tym kontekście jest prawie niemożliwe, aby Intel pokonał wszystkich swoich konkurentów bezpośrednio poprzez „konkurencję biznesową" w krótkim okresie. To również określa rzeczywistość: logika wyceny Intela cicho przesuwa się z opartej na wydajności na „wartość systemową".

Prognoza udziału w rynku CPU AMD vs Intel (II kwartał 2025)

I to jest kluczem do zrozumienia inwestycji Nvidii w wysokości 5 miliardów dolarów.

Na powierzchni inwestycja Nvidii w wysokości 5 miliardów dolarów w Intela wydaje się niemal sprzeczna z intuicją. W końcu jeden jest niekwestionowanym królem globalnych chipów AI, podczas gdy drugi nadal traci pieniądze z swojego biznesu odlewniczego. Jednak jeśli wyjdziemy poza sprawozdania finansowe i spojrzymy na to z perspektywy bezpieczeństwa łańcucha dostaw, ta transakcja wydaje się wyjątkowo rozsądna:

Inwestowanie w Intela i wspieranie jego biznesu odlewniczego, szczególnie zaawansowanego pakowania i krajowych mocy produkcyjnych USA, to zasadniczo kupowanie długoterminowego „ubezpieczenia geopolitycznego" dla siebie. Nie chodzi o natychmiastowe przeniesienie zamówień z TSMC, ale o przygotowanie systemu zapasowego, który można aktywować z wyprzedzeniem.

To właśnie ta sytuacja najbardziej podoba się Białemu Domowi – dwóch amerykańskich gigantów półprzewodników tworzy rodzaj „struktury symbiotycznej", aby zmniejszyć zależność branży od pojedynczych dostawców zagranicznych.

To również oznacza, że nawet w najostrzejszej konkurencji biznesowej, Intel jest nadal uważany za niezbędny węzeł infrastruktury.

Podsumowanie

Podsumowując, ten raport finansowy nie jest ani oznaką pełnego ożywienia, ani ostatecznym werdyktem.

To, co Intel naprawdę osiągnął, to po prostu przestanie opowiadać wielkie technologiczne utopijne narracje i zamiast tego powrócił na bardziej realistyczną i bezwzględną ścieżkę: redukcję, oszczędzanie gotówki i postawienie na jedną podstawową zmienną.

18A i Panther Lake są jak „mecz kwalifikacyjny" dla Intela — jeśli wygra, nadal ma możliwość przeszacowania; jeśli przegra, ten stuletni gigant zostanie całkowicie zmarginalizowany do roli drugoplanowej w branży.

Ostatecznie Intel nie jest już „głupim synem właściciela ziemskiego", który może marnotrawić kapitał w dowolny sposób, ale kapitałochłonną firmą, która musi ostrożnie zarządzać swoimi finansami i jest na skraju załamania.

Czy może naprawdę opuścić oddział, odpowiedź nie leży w tym raporcie finansowym, ale w jego wykonaniu w ciągu następnych 12–18 miesięcy.